产权理论分析与财务管理目标的现实选择

内容摘要：财务管理目标的选择基于企业理论的选择，现代企业理论中有两个主要的学术派别，即新古典产权学派和利益相关者学派，新古典产权学派影响下的财务管理目标过分强调出资者的利益，无法解释企业分享制日趋发展的现实，也无法适应以人为本管理思想的需要；利益相关者学派影响下的财务管理目标在可操作性方面存在难以逾越的缺陷。财务管理目标的现实选择应是股东主导下的利益相关者财富最大化。
　　关 键 词：产权理论 财务管理目标 现实选择
　　
　　财务管理目标的选择基于企业理论的选择，企业理论的核心是产权问题。只有在产权基础上明晰所有权结构及其影响，才能对财务管理目标作出理性的选择。现代企业理论中，在所有权结构影响企业效率的关系中有两个主要的学术派别：一是目前仍占主体地位的新古典产权学派，他们主张企业的剩余索取权和剩余控制权应由出资者单方面享有；二是近年来发展比较迅速的利益相关者学派，他们站在新古典产权学派的对立面，反对"出资者至上主义"的观点，主张企业所有权应由出资者、债权人、员工、消费者等众多的利益相关者分享。与前者相对应的财务管理目标有利润最大化、股东财富最大化、企业价值最大化等；与后者相对应的财务管理目标有利益相关者最大化、相关利益最大化等。本文试从产权角度进行分析，对企业的财务管理目标提出一个切合现实的选择。
　　一、新古典产权学派及财务管理目标
　　新古典产权学派关于企业所有权结构的认识，在阿尔钦和德姆塞茨（Alchin &H.Demsets ，1972）、曼内（Manne ，1965）、詹森和麦克林（Jensen & Meckling ，1976）、哈特（Hart ，1995）和张维迎（1999）等人的论著中得到了较充分的体现。虽然这些学者研究企业所有权问题的视角有所不同，但在三个带有根本性问题的认识上，他们的观点是一致的：第一，他们都认为利润最大化是企业最重要的目标，因而企业的最终控制权应该由最具有追逐利润动机的人拥有；第二，在具体的企业所有权安排中，出资者不仅是唯一的剩余索取者，而且应该掌握企业重大决策的审批权和关键性的人事安排；第三，在剩余索取权与剩余控制权的关系中，他们认为二者对应是有效率的企业所有权结构的基本要求。
　　从新古典产权学派衍生出的财务管理目标的观点有企业利润最大化、股东财富最大化、企业价值大化等。企业利润最大化目标论侧重于新古典产权派别中追逐利润动机的论述，并以之作为财务活动的终极目标。它要求财务管理目标与企业的财务活动具有高度的相关性，企业通过自身的财务活动能够影响和控制财务管理目标的实现程度。以此为目标还易于衡量、易于控制。股东财富最大化和企业价值最大化较全面地体现了新古典产权学派的理论特征，对二者内涵的界定，国内财务学界有诸多表述，有的认为二者名异实同，内涵一致，有的认为二者各具特征，层次各异。美国学者Haim Levy和Marsharl Sarnat（1990）曾对此不同表述方法作了专门研究，通过严密的数学证明论述了这二种"最大化"的表述实质就是"股东财富最大化"。国内学者余绪缨（1996）也认为两者实质是一致的。本文也持此观点。股东财富最大化目标突出了出资人的地位，强调了出资人对企业剩余产品的索取权，并且认为剩余索取权与剩余控制权的统一是实现企业财务目标的必要保证。
　　对财务管理目标的评析应从其依赖的产权理论基础入手。在对新古典产权学派关于企业所有权结构的认识中可以看出，该学派观点最大的优点之一是在实践中具有较强的可操作性。只要将企业的剩余索取权与剩余控制权赋予古典企业的出资人或股份公司的股东，那么，企业追求利润最大化或股东权益最大化的目标及剩余索取权和剩余控制权的对应，便可以轻而易举地实现。而且对一家企业而言，出资者或股东的身份是最容易确定的，并不需要付出太高的成本。然而，越来越多的事实表明，出资者单方面享有企业所有权的观点，并不符合所有权结构发展变化的现实。非人力资本所有者与人力资本所有者及其他利益相关者共同分享企业所有权的制度安排，已经被很多企业认可并付诸实施。如员工结构报酬制度，按照新古典产权学派的观点，雇员应该获取"固定工资"，雇主获取全部剩余收益，但现实中许多企业对雇员实行的都是"基本工资+奖金"的结构报酬制度；再如高层管理人员多元化的激励机制，在新古典产权学派看来，最有效率的企业所有权结构莫过于出资者与经营者的合一，而在股份公司中，不仅所有者与经营者的职能已经分开，而且不少公司为了激励经理人员兼顾企业的长期利益与短期利益，实行了股权或期权? 亩嘣??だ??疲?案卟愎芾砣嗽庇氤鲎收吖餐?魅∈Ｓ嗟闹贫劝才牛挥秩缰肮こ止杉苹??昀床唤鲈谖鞣焦?冶冉狭餍校?谖夜?驳玫搅私峡斓胤⒄梗换褂校?匀宋?镜墓芾硭枷胍焉钊肴诵模?绾渭だ?惫げ斡刖霾吆凸芾恚?魏未唇ㄍ沤嵝?鞯奈幕?肪车任侍猓?丫??鹆似笠导颐堑墓惴汗刈ⅰＶ种质率当砻鳎?谙质档钠笠抵校?涤衅笠凳Ｓ嗨魅∪ê褪Ｓ嗫刂迫ǖ闹魈澹?唤鼋鍪浅鲎嗜嘶蚬啥??笠倒芾砣嗽薄⒁话阍惫ず推渌??嫦喙卣咄??斡肓苏庑┤ɡ?姆窒恚?佣?晌?跋觳莆窆芾砟勘甑睦?婕?拧Ｒ览涤谛鹿诺洳?ㄑ?傻墓啥?聘蛔畲蠡?莆衲勘暌脖厝皇艿较质堤粽剑?紫龋??雎粤讼喙乩?婕?哦云笠凳Ｓ嗨魅∪ㄓ胧Ｓ嗫刂迫ǖ囊?螅?谧试磁渲蒙辖隹悸橇斯啥?睦?娑?鍪恿似渌??嫦喙卣叩恼?Ｐ枰?约胺侨死嗟淖试捶窒碇魈宓男枰??环?峡沙中?⒄沟囊?螅黄浯危?啥?聘蛔畲蠡?墓鄣闼?非蟮氖堑ゴ康?quot;经济效率"，以企业资源配置是否有利于股东财富增长来作为评判优劣的标准，难免不会导致外部不经济，导致资源环境的破坏；再次，随着知识经济的发展，人本管理已成为客观要求，而股东财富最大化与利润最大化也必然与"人本财务观念"相冲突。
　　二、利益相关者学派的理论与财务管理目标
　　利益相关者学派反对出资者是企业的最终所有者，强调企业的所有权应由出资者、债权人、职工、供应商、消费者等利益相关者共同分享。美国布鲁金斯学会的M.布莱尔（Blair，1999）、我国的杨瑞龙和周业安（2000）等比较全面地阐述了利益者产权理论，其主要观点体现在三个方面：第一，反对从剩余权利分配的角度研究公司治理，认为将公司的剩余控制权和剩余索取权赋予股东是一种错误的做法，他们认为股东缺乏足够的力量去控制经理人员和防止公司资源的滥用，来自接管市场的压力也会导致经理人员的短视行为；第二，与新古典产权学派强调以股东收益最大化为企业目标不同，主张利益相关者理论的学者强调公司的目标是为社会创造财富。布莱尔说，"这种认为公司在最大化股东回报之外还应该拥有部分社会目标的观点毕竟在竞争中生存下来了，而且还使那些率先思考公司治理问题的人对于公司的目标问题形成了一种新的认识，这一新的观点即是：公司的存在是为社会创造财富"； 第三，利益相关者学派认为股东以外的利益相关者，特别是公司的职工可能是比股东更有效的公司监管者。他们之所以得出这样的结论，一是因为股东分散可能导致"搭便车"行为盛行，从而使单个股东失

去了监管企业经营者? 亩?Γ欢?且蛭?芏嗤獠抗啥?⒉涣私馄笠档哪诓啃畔ⅲ?蚨?诩喙苁保?渤３Ｗゲ蛔∥侍獾墓丶?Ｏ喾矗?切┚哂泄?咀ㄓ没?寄艿闹肮ぃ?捎谒?堑睦?嬗肫笠档木??⑾⑾喙兀??宜?钦莆樟私隙嗟钠笠的诓啃畔ⅲ?蚨?盟?羌喙芄?镜脑诵锌赡苁且恢指?玫难≡瘛?BR> 　　在财务领域，由利益相关者学派衍生的财务管理目标称为利益相关者权益最大化或利益相关者财富最大化等。二者仅为提法不同，内涵并无差别。利益相关者财富最大化的观点认为：企业的所有权主体并不仅仅是股东，而应拓展为出资者、债权人、员工、供应商与用户等利益相关者共同享有。企业的财务行为与财务关系应围绕着相关利益集团的不同要求而均衡展开，并最终达到利益相关者权益增加的目的。它考虑的不仅仅是经济效率，还有社会效益目标的实现。这样，企业的理财活动均衡各利益相关者的财务利益要求，既考虑了出资人的利益，又兼顾了其他利益相关者的要求和企业的社会责任，既适应知识经济的要求，又体现可持续发展财务的特征。利益相关者理论关于有效率的所有权结构的解

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