上市公司“壳”资源的经济学分析

确定应综合考虑多种因素。因此，我们可以从以下三方面来理解“壳”公司的价值构成：
    一、“壳”所代表的资产价值。这是由“壳”公司的净资产价值决定的，它主要是指其清算价值，壳的这部分价值可以通过资产评估来确定。    “壳”公司的净资产价值相对来说是比较低的，这是因为既然企业被喻为“壳”，说明其经营业绩不佳，可能亏损甚至资不抵债，其资产质量一般也不高。因此，“壳”公司的净资产价值一般与“壳”公司的股票价格相差甚远。这部分价值对于相关行业的公司也许有用，对于不相关行业的公司来说，通常需要进行资产置换和资产剥离以使上市公司轻装上阵，重新获得发展机会。
    二、“壳”公司的无形资产价值。这主要是指在不同购并目标下的相关收益，比如“壳”公司已有的市场份额、“壳”公司的广告效应、税收优惠、“壳”公司产品的商标价值等。这部分价值通常也可以通过资产评估确定。
    三、“壳”公司所体现的虚拟价值。这纯粹是由于“壳”资源稀缺而产生的。它是超越净资产价值的虚拟价值。这种价值是由于企业的上市流通股因资源稀缺而产生的。它代表着上市流通的权利，纯粹是由市场行为决定的，随着二级市场股价的不同而不同，二级市场价格越高，其增资配股能力越强，壳价值也越大，其数额等于上市公司的市场价值与假设该公司未上市时的市场价值的差额。这种虚拟性价值与“物以稀为贵”有同样的解释，取决于“壳”公司对购买方产生的效用。这种价值对买“壳”方来说是一种寻租价值，企业为获得垄断收益，便会进行寻租活动，从而产生寻租成本。当寻租成本与利用“壳”资源取得垄断收益的成本一致时，这时的寻租成本与直接发行股票的固定成本之和便可视为“壳”资源的虚拟性价值。
    在我国目前的“壳”交易中，“壳”公司的价格一般是以其净资产价值和无形资产价值确定的，通常未考虑其虚拟价值。“壳”公司的虚拟价值是买“壳”方所真正看重的，但它却未能在“壳”交易价格中得到反映，我们认为这不尽合理。这种状况一方面与我国“壳”交易行为中行政干预过重、市场化程度不高有关，另一方面也与我国目前没有评估“壳”资源虚拟价值的具体方法有关。
    结论与启示
    “壳”资源是伴随着证券市场的出现，在特定的制度背景和市场环境下形成的一种具有稀缺性和收益性的虚拟资源形式。“壳”资源以上市公司中的“壳”公司为载体，但“壳”公司成为资源是以特定的制度背景为基础的。我国正处于转轨时期的市场经济体系中，对 “壳”资源进行利用时，我们有以下两点启示：
    首先，“壳”资源是一种制度衍生物，制度的更新和变迁受到特定的政权结构、社会集团格局、历史条件和传统文化的影响，具有制度惯性和制度刚性，而制度创新在不成熟的市场经济体系中较为缓慢。利用“壳”资源进行企业资产重组的目标是在现有制度条件下最大限度地配置资源，获取较高增长效率和实现市场在有限条件下的充分竞争，这有其局限性。要实现资源在更大范围内更为充分的有效配置，还必须依赖制度创新、技术进步及市场体制的进一步完善。企业利用“壳”资源进行资产重组如没有制度更新和体制优化，重组的模式和绩效将受到限制，因此我们必须强化制度创新与技术创新体系的建设。
    其次，既然“壳”资源是特定制度安排与市场化进程共同作用的结果，我们可以通过“壳”资源的形成与演变去考察制度变迁的方向和趋势，研究市场发展的未来走向。通过“壳”资源存在方式、运行过程中的一些特点，对现行的企业制度、产权制度、治理结构进行分析评估，借此分析制度安排、制度组织的缺陷和优势，以此作为制度创新的起点，进一步推动我国的市场化改革和组织体系、法制建设。我们还可以对比不同类型的“壳”资源的发展与演变，测度不同国家(地区)的市场化水平和经济发展所处的历史阶段，吸收其经济发展的有益成分，把阻碍我国经济发展和制度创新的消极因素控制在最小程度。

《上市公司“壳”资源的经济学分析(第3页)》