有效市场假设及其对投资者的启示

选股票方法。相信市场有效的投资者认为市场价格反映了股票在现有信息下的真实价格，于是采用消极的策略，比如随机(包括在选择股票以及选择时间方面)地购买股票。但是由风险分散原理可知，单个股票不能分散非系统风险，于是市场产生了对一种投资方式的需求－－市场组合，这就是指数基金。风险分散和市场有效假设理论导致了指数基金这种新颖投资工具的产生。指数基金是指按照某一指数的编制原理而构建组合进行投资的基金。由于省去了技术分析工具和基础分析采用的调研、资料等费用，指数基金的管理费用低于其他投资方式。1976年美国诞生了最早的指数基金之一－－先锋(Vanguard)指数基金，它的组合比例完全与标准普尔500指数一致。先锋指数基金问世以后受到了投资者的欢迎。最新的研究显示，在1982～1997年的15年间，先锋指数基金的表现超过了85%的积极型管理基金。

不信奉市场有效的投资者采用积极的投资方法。积极的投资方法可分为技术分析方法和基本分析方法，这也是我国投资者最常采用的方法。技术分析人员认为历史的交易数据是驱动价格变动的主要原因，其投资哲学是：价格变动遵循可预测的模式，并且没有足够的投资者能够辨识出这种模式从而导致此模式的消失，市场上的多数投资者是根据情绪而不是理智的分析进行投资决策的。基本分析的核心理论是公司的真实价值取决于其财务指标──未来增长率、现金流和风险。任何对真实价值的偏离都被认为是股票价值的高估或低估。投资者使用各种估价方法挑选价值被低估的股票，希望自己持有的投资组合的收益率高于市场平均水平。积极投资者采用的技术分析法和基本分析法正是市场有效形成的原因。

那么，怎样辩证地看待这些投资策略呢？如果所有投资者都认为市场有效，不采用积极的投资策略，则市场又将恢复到无效状态。同时，市场不一定总是有效，也不一定总是无效。《短线是银》的作者唐能通(2000)撰文认为，技术分析是指人们“把那些管用的经验编制成软件，形成若干个选股条件，然后就可让计算机根据这些选股条件来选股……技术分析的进步使原来很多秘不相传的炒股绝招得以普及，于是庄家又必须研究新的方案，技术分析就是在这种对峙中生存和发展起来的。毋庸置疑，率先掌握先进分析技术的人，就能在股市中率先掌握机会。”可见，技术分析师与经院学派在市场有效性及技术分析有效性问题上的观点并不矛盾。大家都采用积极投资的方式，则市场有效了，积极投资也就无效了; 大家都采用消极投资的方式，则市场无效了，积极投资也就有效了。

二、中国股市市场效率的检验结果对投资者的启示

中国股市市场效率的检验结果对投资者制定投资策略有很强的指导意义。我国股票市场总体上接近弱有效的结论表明，我国股市经过10年的发展，不少投资者特别是机构投资者已经掌握了常用的技术分析方法，因此简单的技术分析指标已经在投资分析中显得越来越无效，尤其是基于简单的移动平均指标等线性分析方法。学者们采用各种方法得到的非半强有效的结论则支持投资者应加强对公司基本面研究的观点：一方面，由于股价没有充分反映公司公开的会计信息，投资者通过基础分析能够获取超过平均水平的利润。另一方面，前面得到的部分信息过度反应也是市场非有效的表现，它提醒投资者应注意防范内幕消息交易者逢利好出货，及因市场信息不均衡传播导致的危险。  

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