证券产品创新先锋---认股权证

    
　　1 产品创新：中国证券市场深度发展的推动力

    我国证券市场近11年的发展过程是市场的粗放型增长阶段，在市价总值、交易量、上市公司数、运作基础设施等方面都已初具规模，形成了现代证券市场的基本运作架构。证券市场以后的发展目标应该是功能性拓展，即通过市场广度和深度的发展来进一步发挥市场功能。在这种背景下，市场各方对金融产品创新提出了迫切的需求。

　　1.市场深化发展的需要

　　从国际证券市场的发展经验来看，创新始终是市场发展的主要推动力。但从我国证券市场迄今为止的发展历程来看，其取得的巨大成就主要是由体制转轨过程中的政策变化所推动，而市场内在的创新动力和积极性却严重不足。在这种情况下，市场出现了同一水平上的数量扩张，市场向深度和广度拓展十分局限。

　　当前，我国证券市场正面临着市场化改革和国际化竞争的双重挑战，产品创新将有助于发挥市场机体的内部创新力量，使市场形成有效的金融产品、金融技术的创新和提供机制，为中国证券市场的深化发展提供新的动力。

　　2.市场参与主体的迫切需要

　　与市场规模的快速增长形成鲜明反差，中国股市的交易品种严重缺乏，仅存在单一的股票和债券现货市场，这种情况已不能满足各种投资者日益多元化的投资和风险管理的需要，也使得企业融资渠道受到很大局限，市场的各方参与主体对产品创新提出了迫切的需求。

　　3.增强市场竞争力和国际化的需要

　　近年来，随着金融创新的深化和证券市场的竞争加剧，产品创新已成为全球证券市场的竞争焦点。随着我国即将加入世界贸易组织（WTO），我国的证券市场也将进一步加快对外开放的步伐，创新产品的发展正当其时。在市场化和国际化过程中，创新产品市场的发展可以更好地发挥对外辐射力和影响力，为我国证券市场赢得国际竞争的主动权。

　　4.解决现实问题的需要

　　在现代金融世界中，创新产品不但为投资者提供了多元化的投资选择，也提供了解决现实问题，调和市场矛盾的可能途径。我国股市不但面临着国有股流通等历史遗留问题，也面临着增发、配股机制不完善等在市场发展过程中出现的新问题。这些问题可以金融创新产品为实施载体，通过具体的产品设计和适当的政策安排予以解决。

　　因此，国内股市的产品创新不仅仅是单纯设立一个衍生品市场，更重要的是为证券市场整体发展服务，通过金融创新来健全市场运行机制，解决市场实际存在的问题。

　　2 认股权证---金融创新的首选品种

    1.我国证券市场产品创新的基本原则

　　根据金融产品的内在逻辑关系和发展历史，同时结合中国证券市场的特定制度特征和市场环境，我国证券市场的产品创新应遵循以下三个原则：一是产品风险由低到高的原则。

　　我国股市目前的投资者结构以散户为主，其在投资行为上具有较强的盲从和跟风倾向，风险意识和风险承受力均较差。基于稳步发展的原则，国内市场在产品创新初期应推出风险较低的产品，在逐渐为市场所理解和接受后，逐步推出风险较高的产品。

　　二是产品结构由简单到复杂的原则。产品创新必须与市场需求、市场技术条件等因素相配套。为了让市场和投资者有一个逐步适应的过程，国内在产品创新过程中应首先推出结构较为简单的低端衍生产品，在积累发展经验和完善风险控制措施的前提下，再逐步推出结构较复杂的高端衍生产品。

　　三是国际通用模式与中国特定的市场环境相结合的原则。作为转轨经济过程中成长起来的新兴证券市场，我国股市具有自身独特的法律环境、市场环境和运行机制。例如，我国证券法明文规定“证券交易以现货进行交易”、我国股市目前也不允许卖空。这些市场机制的缺陷使将来许多标准模式的衍生产品无法操作。因此，国内的创新产品必须将国际通用模式与中国特定的市场环境相结合，如此才能使产品创新真正满足市场需求，增强金融创新的成功率和市场推动力。

　　2.认股权证可以作为产品创新的首选品种

　　认股权证（Warrants）是一种最初级的股票衍生产品，发行人承诺在一定期限内，以某个约定的价格，向持有人出售（或购入）一定数量的股票；而持有人有权利（但无义务）在有效期内行使认股（或出售）权利。1911年，美国电灯和能源公司（AmericanLight＆Power）发行了全球第一个认股权证。此后，认股权证以其具有的融资便利、对冲风险、高杠杆性等优点开始获得上市公司和投资者的广泛欢迎，并成为新兴证券市场金融创新的首选品种。截至2000年底，国际证券交易所联合会（FIBV）的55个会员交易所中，已有42个交易所推出了认股权证。在德国、澳大利亚、Euronext等交易所买卖的认股权证数目达数百个之多。

　　认股权证被各国证券市场广为接受的根本原因在于其风险较低、结构简单、易于运作。从产品结构来看，认股权证是一种最简单的期权。从投资风险来看，认股权证的最大损失是权证买入价，其风险锁定，便于投资者控制；而股指期货、股票期货却具有理论损失无限大的属性。从经济功能来看，认股权证除了具有衍生产品共有的风险对冲功能外，还可以为上市公司提供灵活的筹资机制，将发行市场和交易市场有效地连接起来，而非投资者之间的零和游戏。从交割方式来看，大部分衍生产品都是以现金进行交割，而认股权证还可以用实券进行交割，更符合衍生产品发展初期投资者的交易习惯。从市场管理角度来看，认股权证设计机理简单，交易方式同股票相同，产品创新的运作成本相对较低。

　　正是在这些意义上，认股权证被认为是衍生产品中最为基础性的产品，可以作为国内证券市场进行产品创新的起步品种，而认股权证的成功运作也将为推出期货、期权等产品奠定良好的基础。

　　3.认股权证的产品要素

　　从产品设计角度来看，认股权证的基本结构要素包括：

　　（1）发行人股本

　　认股权证的发行人为标的上市公司，而衍生认股权证的发行人为标的公司以外的第三方，一般为大股东或券商。在后一种情况下，发行人往往需要将标的证券存放于独立保管人处，作为其履行责任的担保，这种权证被称为备兑认股权证。

　　（2）看涨和看跌权证

　　当权证持有人拥有从发行人处购买标的证券的权利时，该权证为看涨权证。反之，当权证持有人拥有向发行人出售标的证券的权利时，该权证为看跌权证。认股权证一般指看涨权证。

　　（3）到期日

　　到期日是权证持有人可行使认购（或出售）权利的最后日期。该期限过后，权证持有人便不能行使相关权利，权证的价值也变为零。

　　（4）执行方式

　　在美式执行方式下，持有人在到期日以前的任何时间内均可行使认购权；而在欧式执行方式下，持有人只有在到期日当天才可行使认购权。

　　

（5）交割方式

　　交割方式包括实物交割和现金交割两种形式，其中，实物交割指投资者行使认股权利时从发行人处购入标的证券，而现金交割指投资者在行使权利时，由发行人向投资者支付市价高于执行价的差额。

　　（6）认股价（执行价）

　　认股价是发行人在发行权证时所订下的价格，持证人在行使权利时以此价格向发行人认购标的股票。

　　（7）权证价格权

　　证价格由内在价值和时间价值两部分组成。当正股股价（指标的证券市场价格）高于认股价时，内在价值为两者之差；而当正股股价低于换股价时，内在价值为零。但如果权证尚没有到期，正股股价还有机会高于认股价，因此权证仍具有市场价值，这种价值就是时间价值。

　　（8）认购比率

　　认购比率是每张权证可认购正股的股数，如认购比率为0.1，就表示每十张权证可认购一股标的股票。

　　（9）杠杆比率（Leverageratio）

　　杠杆比率是正股市价与购入一股正股所需权证的市价之比，即杠杆比率＝正股股价/（权证价格÷认购比率）杠杆比率可用来衡量“以小博大”的放大倍数，杠杆比率越高，投资者盈利率也越高，当然，其可能承担的亏损风险也越大。

　　3 我国股市推出认股权证的现实意义

    现阶段开发并推出认股权证，可以有效地解决当前市场发展中存在的一系列问题，具有强烈的现实意义和必要性。

　　1.有助于改善我国证券市场的再融资机制

　　目前增发价格基本采用尽可能接近二级市场交易价格的定价方式，这对于改变一、二级市场的失衡状态虽有一定好处，但由于定价偏高，老股东认购积极性不够，有的老股东则无足够资金予以认购。在老股东无法转让认股权利的条件下，他们或者持股蒙受除权后的损失，或者抛售持有股票，导致股价大幅下跌。这种现象间接引发了市场对增发公司的“恐惧”心理。上述问题也存在于上市公司配股和老基金的扩募过程中，如哈药集团、浙江广厦等公司的老股东认购比例仅为14.5％和16.8％，大量未认购配股的老股东只能承受除权后股价下跌的风险。

　　认

《证券产品创新先锋---认股权证》