证券交易过程中监管机构的责任

　　所有证券市场的行为最终都会体现到交易过程中，因此，证券交易监管是证券市场监管的重要组成部分，其目标就在于保证市场的有效、连续和公正的运作，保证参与交易各方的合法利益。一般地，证券交易监管由政府机构如证券监督管理委员会和自律机构如证券交易所、证券业协会等来执行，主要规范信息披露和交易行为，监管惩治证券欺诈行为，其首要目的就是保护投资者的利益。正如中国证监会主席周小川一直强调的，“保护投资者特别是广大中小投资者的利益，是市场建设与市场监管诸多工作中的重中之重”。

　　成熟证券市场中交易监管的常见做法

　　对于二级市场交易，国际证监会组织提出了有关监管原则，如证券交易系统的建立应当接受监管当局审核和管理；对于交易应该有持续的监管，使得任何投资于该市场的投资者都能享受完全相同的信息获取条件、市场交易准则，承担相同的交易成本；监管需保证交易的透明度；应该监察市场操纵等不公平交易行为；对于可能召致重大损失、违约风险和市场崩溃的事件应该做适当管理等。

　　一般而言，确立在严密的证券监管法律体系之上，采取他律和自律相结合的方式，充分发挥交易所的一线监管职能，把保护投资者的利益切实落到实处，是成熟的证券市场在证券交易监管中表现出的一大特色。

　　1、依靠严格的法律法规监管证券交易

　　对信息披露和交易行为的监管是监管证券交易过程的两个主要方面。信息披露的违规行为包括披露信息不充分、错误陈述、故意误导等。交易行为的违规包括违反交易规则、内幕交易和操纵市场等。有效的证券交易监管必须对这些市场违规行为有明确而及时的判断，这不仅有赖于法律法规的完善，也有赖于监管手段改进和监管水平提高。

　　全面、准确和及时的信息披露是确保交易公平、有效的基础。美国《1933年证券法》是一个关于证券初次发行时信息披露的法规，《1934年证券交易法》则把监管从一级市场延伸到二级市场，根据此法建立起来的证券交易委员会(SEC)，主要职责就是保证关于投资的实质性事实得到充分和公正的披露。在其具体做法上，一是规定除专门豁免的企业外，提供证券销售的任何企业必须提供注册说明书给证券交易委员会登记，必须给潜在的投资者提供与公开发行的证券相关的实质性财务信息和其他信息。二是禁止错误陈述、欺诈和一般销售中的欺骗行为。该法运用严厉的惩罚措施，要求发行者提供完全、准确和诚实的信息，并赋予投资者通过法律手段补偿由于信息虚假和误导所产生的损失。该法同时规定内幕交易者将受到民事处罚和刑事处罚，其中刑事处罚的规定是：对个人的内幕交易最高罚款金额为100万美元，对法人的为250万美元，同时因内幕交易而违法犯罪者的刑期最高为10年。三是通过组织创新来克服投资者在获得信息方面的困难，这包括推动货币市场基金和共同基金等机构投资者发展，通过对上市公司的证券信用进行评估和分类来缩小投资者的信息收集空间等。 2000年8月，美国证券交易委员会通过了证券市场信息的公平披露规则(Regulation Fair Disclosure)，明令禁止上市公司从事选择性信息披露行为。并规定若选择性信息披露属于上市公司有意图的故意行为时，上市公司应同时公开披露信息；若属无意图的非故意行为时，则应采取立即公开披露信息的方式予以补救。

　　监管和查处交易违规是交易监管的另一个主要内容。在成熟证券市场上，对于不法交易行为，都通过证券法令和证券交易所规则两方面给予明确规定。如日本的证券法令通过对买卖交易规则、内部人员限制等来制约不公正交易，而证券交易所也规定禁止抬高和压低股价、禁止过度交易、禁止优先委托等。在以做市商为主要交易机制的纳斯达克市场上，相当长时间内存在着做市商操纵报价的现象，针对此，美国证监会于1994年开始界定并查处违规行为；对于新近出现的市场操纵、秘密协议报价、故意延迟成交回报、违反最佳指令执行等都给予了新的法律认定，并明确相应的惩罚措施。比较完善的法律法规，为证券交易监管提供了保障，保证了交易的公平，提高了交易效率。

　　2、充分发挥证券交易所的一线监管作用

　　证券交易监管作为证券监管体系的一部分，在职能分配方面由政府监管机构自上而下，最终必然落实到具体进行一线监管的证券交易所身上。从大多数发达市场的经验看，证券交易所是证券交易监管体系中对证券交易监管最直接的环节，证券交易监管体系目标的完成，最终要体现在证券交易所的监管质量上。注重自律监管的英国和德国，证券交易所的作用自不必说，以美国和日本为代表的集中监管模式，对于证券交易所的作用同样重视有加。

　　各国证券交易所在证券交易的实时监控中起了非常重要的作用。实时监控对象主要是交易中的异常情况，如异常交易量、异常交易价格、指数异常波动等。通过实时监控系统，交易所很容易发现异常交易行为，并及时调查与会员公司有关的违规行为。另外，各证券交易所通常都在股市下跌到一定幅度后采取紧急停市措施，以便投资者有机会和时间重新审视股市并权衡其投资决策，减轻股市下滑速度，这往往被称作市场短路器。如美国就设置了普通股票交易短路器、股票指数交易短路器以及期货程控交易短路器等完备的防范措施。

　　在发现和认定交易异常情况、发现并查处市场违规行为以及启动市场短路器等方面，证券交易所有独特的优势，其作用无可替代，这也是各国重视证券交易所作用的主要原因所在。充分利用市场自律组织，实质上就是更多地发挥市场的作用，证监会国际组织在《证券监管的目标和原则》中也充分肯定了自律组织的作用：监管当局应该充分利用自律组织，并根据市场规模和复杂程度，使自律组织在各自擅长的领域负起一线监管责任；自律组织应该接受监管者的监督，并在执行相关权力和责任时遵循公平与保密的原则。自律组织是监管机构实现监管目标的重要补充。在证券交易监管中，证监会放权于证券交易所，并形成各司其职的格局，这已经成为成熟证券市场证券交易监管的普遍做法，也大大提高了监管效率。

　　3、切实建立投资者保护机制

　　成熟的证券市场中不仅用完善的法律法规来监管证券交易，保护投资者利益，也在组织上建立了投资者保护机制。在其证券市场长期发展过程中，均建立了各种形式的证券投资者权益保障渠道，目前，美国、加拿大、日本、香港、韩国等地的证券市场均已建立了这种投资者保护制度。

　　美国国会于1970年通过了《证券投资者保护法案》，并据此成立了证券投资者保护公司（SIPC）。该公司不以营利为目的，专门化解券商因财务危机而给投资者带来的风险。SIPC的会员是强制性的，由会员每年上缴会费。该公司利用这笔资金为顾客保险，保证每个顾客在其券商失去偿付能力时得到一定比例的赔偿。加拿大、韩国及我国香港地区也建立了类似组织。台湾在证券期货市场发展基金会下设立了“投资人服务与保护中心"，在监测市场和提出诉讼方面与监管机构保持密切合作。而香港联合交易所于1985年就设立了一个称为联合交易所赔偿基金的赔偿基金。

　　证券交易所对于投资者的保护始终贯穿在其对会员、上市公司以及交易

过程的监管之中。作为证券市场的一线监管者，成熟市场中的证券交易所还建立了司法程序之外的一套投资者保护体系，即仲裁制度，用以解决投资者投诉以及相关的市场争端。如纽约证券交易所在全美30个主要城市成立了中立的仲裁小组，对有关争端进行听证和裁决。其通常的仲裁结果是最终的，仅仅在非常有限的范围内受到法院的审查。仲裁制度尽管只处理和交易所会员有关的纠纷，但它在很大程度上体现了证券交易所在违规交易活动调查处理过程中的功能，以及相对于国家证券主管机构和国家司法机关的重要性。

　　我国证券交易监管的现状和问题

　　1、证券交易立法虽不断加强，但有待进一步完善

　　1992年以来，全国人大陆续出台了一系列规范股市运行的法律制度，证券监管当局也陆续出台了一些配套法规。这些法律法规颁布后，对维护股市运行秩序、规范股市各方当事人的行为，明显起到了重要作用。在被称作中国证券市场监管年的2001年，从管理层出台的各类法规、征求意见稿、处罚决定等文件的数量看，密集程度超过以往任何一年。这说明我们的监管法律在不断完善，而作为证券立法任务还很重的发展中国家来说，这是一个可喜的表现。

　　但是，由于其中不少法律法规成文于经济体制转型时期，传统体制的弊端被大量保留下来，因此还存在不少缺陷，主要表现在以下三个方面：

　　其一，受制于过去特殊的历史条件，一些法律条款与市场经济的原则不相符。我国证券市场建立于体制转轨时期，其后的大发展主要由于它在推进国企改革中的巨大作用，因此，法律法规中带有浓厚的计划经济色彩，有时所有制歧视的规定在所难免。

　　其二，一些法律条款过于原则和空泛，缺乏可操作性。这与我国证券市场发展历史短暂有很大关系。《公司法》和《证券法》均对主要的违法行为做了界定，并规定了惩处措施，但对违法行为的认定标准过于原则或失之抽象，由于惩处对象与行为责任者不对应，或者行为后果与惩处程度不匹配，这些法律条款在实践中很难落实。比如在信息披露和内幕交易方面，《证券法》规定，“证券交易内幕信息的知情人员或者非法获取证券交易内幕信息的人员，在涉及证券的发行、交易或者其他对证券的价格有重大影响的信息尚未公开前，买入或卖出该证券，或者泄露该信息或

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