外资进入中国证券业前瞻

公司等获准进入股票市场以来,国内资产管理业务的市场空间得以体现；在社保基金、商业保险基金行将入市的背景下,定向募集基金和开放式基金的管理都具备极大的市场潜力。因此,中外合资证券机构可考虑开拓基金管理与资产管理业务来培育自己的核心利润增长点。中外合资的背景有利于其运用国外先进的投资管理技术,并结合中国市场特定的运作机制、风险收益特性等,设计开发出富有竞争力和盈利能力的产品与管理模式。在中国资本市场尚未实现完全的对外开放,外汇流动仍然实行严格管制的前提下,中外股东在资产管理与基金管理业务上基本不存在竞争压力,而是可以在优势互补的基础上合力培育合资证券机构的业务特长。

    中外合作对投资银行业务是双赢。一方面,随着中国经济的外向型发展,越来越多的"航空母舰"在海内外上市,大宗证券化产品的发行与交易,中国企业通过重组并购走向世界,这将为合资双方提供"中内外外(中方主导国内企业、外方主导国外市场)"的合作空间,也将为外资企业在国内的融资业务方面提供"外内中外(外方主导外资企业、中方主导国内市场)"的合作方式。

    境内证券机构的风险控制方式亟待健全

    目前境内券商在业务操作控制、授权批准控制和实物安全控制等方面有较高的管理水平,而在内部稽核控制、组织结构控制、风险的评估与执行等方面仍存在较大的差距。境内的基金公司由于成立较晚、运作较为透明,所以通常拥有更健全的风险控制体系。因此,面临对外开放挑战的境内券商和基金管理公司,亟待建成与国际接轨的风险控制体系。

    追求短期利益最大化是券商执行风险控制目标的最大阻力,内部人控制的法人治理结构是追求短期利益的主要原因。引进境外股东将有助于优化合资证券公司和基金管理公司的法人治理结构。与风险控制成本相匹配的是公司的长期竞争力与市场信誉,而非当期经济效益。所以,风险控制引起的显性和隐性成本不应当根据短期内的损益情况来约束,而应配合公司战略目标的实现来规划。境内券商更应当在风险评价和控制手段方面发挥外方的优势,通过运用VAR分析法、场景分析法等评估方法,在运营中加强对日常事务的监管与稽核,及时通过预测宏观的政治、经济发展动向来定期评估与制定风险控制策略。在风险控制的执行手段上,学习境外券商通过运用充实资本金、提高资产流动性、用衍生产品规避风险、合理配置资产结构等措施,综合提高风险防范能力的经验。

    外资进入短期影响不大

    "两规则"的出台,将对证券、信托类上市公司的外部环境产生非常大的影响,并进而推动其二级市场走势；也将对银行类上市公司的市场预期,起到积极作用。但由于在中外合作中涉及的股权结构、业务战略等利益十分复杂,所以合资影响的实际兑现仍然有假时日,短期内不会造成大的冲击。

    有利于提高券商的业务水平

    按照中国加入世贸组织的承诺,留给中国证券公司"练好内功"的时间仅有五年。未来五年是中国证券公司发展中关键的五年,通过设立中外合资证券机构,引进境外券商市场化的运作机制、先进的管理技术、创新能力和管理经验,重建境内券商的管理机制,提高经营管理水平,增强业务拓展能力和创新能力。例如,目前我国券商很少涉足海外业务。我国许多面向国际市场的投资银行业务只能拱手让给境外券商,如H股及红筹股业务以及在国际市场发行债券等,境内券商都未能承接。面对国际化发展趋势,境内券商迫切需要学习国际金融机构先进的管理技术与经验,提高风险控制水平,中外合作为之提供了契机。

    有利于促进证券公司集团化的发展

    近年来,通过增资扩股和扩大资产规模,境内证券公司的总资产规模已由1996年的1590亿元增加到2001年的3000多亿元。但是与境外大券商动辄上千亿美元的资产相比,境内券商的资本与资产规模还是太小,抵御金融风险的能力较差。与境外同业竞争的压力,使得境内证券机构在再次增资扩股之际,考虑通过兼并重组、战略联合和集团化运作等方式,实现资本、资产规模的乘数递增。《证券公司管理办法》已经将控股公司作为中国证券公司集团化的方向,因此"两规则"的出台将会加快证券公司集团化的发展,拓宽境内证券公司的发展空间。

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nbsp;   将对市场中长期资金供给产生重大影响

    首先,中外合作资产管理、基金管理业务将直接吸引增量资金入市。境内证券公司、基金管理公司运作时间不长,规模普遍较小,管理经验与风险控制水平都不能与外资机构相提并论。因此,外资参股证券机构对市场的号召力不容忽视。其独特的品牌与信誉、规模优势以及成熟的运作经验,将吸引增量资金进入市场。其次,外资参股证券机构的设立,将通过推动境内机构的重组与改革进而间接改善证券市场的中长期资金供给。中外合作证券机构的运作会对境内券商及其他投资机构产生经营压力和推动作用,境内证券机构的资本资产规模将可能通过兼并重组进一步扩大,从而对整个市场的资金面提供支持。将引进新的投资理念

    引进外资参股证券公司和基金管理公司,也就引进了境外先进的投资管理技术与经验,引进了成熟市场的投资理念。金融服务行业将会有越来越多的海外企业进入,中国证券市场的主流投资理念将同国际证券市场理念趋于一致,市场开始树立真正的投资观念。这已为亚洲其他地区证券市场开放的历史所证明。

    博弈复杂化、合资机构可能本土化

    目前我国正在超常规大力发展机构投资者,证券市场正从庄家对中小散户的博弈快速转变为机构对机构、机构合规资金对机构不合规资金的博弈。从机构投资者控制的股票市值与资金实力看,2002年我国证券市场开始进入机构博弈时代。新的投资理念行将树立,证券价值的重新定位酝酿着新的市场机会。随着"两规则"的颁布与实施,国际股市成熟的理论和技术在成长期中国股市的适用性将不断被检验,机构投资者将在不断的研究和试错中本土化。

    前景展望

    入世五年之后,我国将允许外资获得证券类机构50%以上的控制权。随着资本市场逐步走向成熟,对外资的开放程度必然加大。这一阶段,中外券商将在相对平等的条件下竞争。

    中外证券机构在中国入世的前三至五年内的合作过程与合作成果如何,直接影响到入世五年后外资证券机构进入中国市场的方式与程度。外资参股证券机构的成功取决于两个要因的成立:一是目前中国证券市场的有限度开放；二是中外股东在业务战略上的优势互补。从目前券商、基金合资谈判的过程与进度来看,实践中的进展速度估计达不到议定书中所承诺的时限。需要解决的问题,首先是合资双方如何协调合资机构的发展战略和管理权限,如何形成业务优势互补,如何分配投资收益；其次是中国证券市场目前的市场环境、交易制度、市场结构、立法与监管能否适应国际化运作的要求；第三是如果中国证券业有厚利可图,那么中外股东势必都十分强调自己的控股地位,谈判的进度与合资后的磨合会相对艰难,海外大的证券机构宁可选择QFII或独资券商的方式；而如果中国不能在三至五年的有限度开放时期内建成符合国际惯例的证券市场综合环境,那么外资对境内证券行业将在较长时期内采取静观待变的态度。

    不论是外资参股、控股,还是独资,都对证券市场的市场化与国际化程度提出相当高的要求。因此,应尽快完善证券市场品种,如推出股指期货、期权等避险工具；消除重大政策性风险,最终明确B股市场的发展方向等；完善立法与加强监管执行力度,使中外证券机构在同一套透明与严格的游戏规则下管理运作。

    迅速建立起较为完善的涉外证券监管法律体系,具有十分重要的意义和紧迫性。证券市场的渐进性开放,不可避免地加大了国际金融风险,这些风险主要来自大规模的国际游资带来的投机风险和国际金融风险传递形成的被动性风险。随着国际金融市场一体化趋势的加强,对证券市场的监管手段必须作出相应调整。这种趋势要求实施具有国际协调性的集中监管,目前各国已经在进行现有监管机构之间在执法、信息交流等方面的协调与合作。(国元证券有限责任公司总裁 蔡咏) 

 来源：上海证券报2002.07.04

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