世界主要证券市场新股发行定价方式比较研究

来源:全景网络

国泰君安证券研究所朱生球

内容提要：
　　1、不同目标公司采取不尽相同的方法进行估值的结果只能作为新股发行定价的参考，通过世界主要证券市场新股发行定价方式的比较研究认为新股发行定价方式必须结合市场的需求状况予以确定。
　　2、文中对美国、英国、香港、台湾等市场的新股发行定价模式进行研究，揭示了投资者结构、市场成熟度、供求状况以及定价过程等因素成为新股定价方式选择中应该重点考虑的因素。
　　3、通过对我国新股发行制度从行政定价到市场化转变过程中的得与失进行比较研究，提出了进一步完善我国新股发行定价方式的建议。

　　面对加入WTO，我国证券市场正在发生巨大变革，新股发行定价方式将进一步朝着市场化、规范化、国际化方向发展，从而带动资本市场对外逐渐开放。笔者通过世界主要证券市场新股发行政策和定价策略的比较研究，分析和展望了我国在新形势下的新股发行定价方式的政策取向。

一、新股发行定价估值
1、新股发行定价估值方法：不同目标公司可以采取不尽相同的估值方法
　　新股发行定价一般是根据投资需求，由主承销商和发行人协商确定发行价格，但在征集投资者认购需求之前，主承销商必须在发行认的配合下，估算反映发行人公司市场价值的参考价格，作为投资者做出认购决策的依据。对拟上市公司（目标公司）的价值评估，目前世界主要证券市场流行有三种基本方法：现金流量贴现法、可比公司法和经济收益附加值（EVA）。实际上，我国证券市场上在新股发行时券商进行估值中已经采用过这些方法，但由于现金流量贴现法和经济收益附加值（EVA）法牵涉到对未来现金流、未来税后营业利润的预测以及贴现率的取舍等不确定性问题，同时我国证券市场上新股一直存在抑价程度较高现象，使用这两种方法的估值效果不是非常明显，相反可比公司法是目前采用得较为普遍的方法。另外需要特别指出，在实际使用时往往要根据具体灵活运用，例如如果目标公司是经营多种业务的公司，就必须根据不同业务的性质采用不同的估值方法，以反映不同业务的增长前景。

　　表一：世界主要证券市场不同新股发行估值方法的比较

项目

一般定义

一般估值适应范围

一般估值步骤

现金流量贴现法

用公司未来一段时间内预测的自由现金流量和公司末期价值的贴现现值来估算公司市场价值的方法

未来具有稳定现金流的公司，如公用事业型公司。

（1）预测公司的自由现金流量（2）确定贴现率（3）计算终期值（4）计算公司总价值（5）计算每股价值（6）敏感度分析

可比公司法

将目标公司与具有相同行业和财务特征的上市公司比较，来对公司市场价值进行估值的方法

不仅用于发行新股估值，而且广泛用于二次发行估值、收购项目估值和分拆的估值当中