活跃市场需要制度支持

    在证券市场上,证券交易制度包括了交易和结算两个系统。只有交易和结算两个系统保持平衡的发展,才能从整体上促进证券市场的高效和安全运行。T＋0回转交易主要是涉及交易系统的环节,在回转交易的情况下,投资人能够卖出的股票可分为两部分:一部分是以履行交收义务的股票,另一部分为其已经买入,但还未交收的股票。

    具体地说,回转交易的特征主要有:一、如果投资者没有库存股票余额,他只能买进后卖出；二、如投资人有未完成交收的股票余额,他能如数卖出该部分股票而不需到交收完毕再卖出；三、投资人一次卖出的股票总量不得超过其已完成交收的股票余额加未完成交收的股票余额；四、投资人不同交易日买进卖出的股票只能分别清算,不能冲抵；五、不同交易日完成的交易都分别在其后第N个营业日 视交收制度是T＋N而定 进行清算和交收。

    在我国,上海证券交易所在1992年曾引进了T＋0回转交易制度,其主要目的是减少投资人的持仓风险,增强市场的流动性。后来由于当时市场不成熟,投机气氛浓烈,管理层停掉了A股的T＋0交易。而B股的T＋0回转交易方式的保留主要是考虑到当时B股市场上主要是境外的投资者,他们习惯于国际上通行的T＋0交易方式。目前经过十多年的高速发展,我国证券市场已经日益成熟和壮大,基金管理公司、证券公司和保险公司等机构投资者正在成为市场的中坚力量,市场投机行为相对减少,同时市场人士的投资理念和管理层的监管方式也发生了很大变化。在这种环境和趋势下,实行T＋0回转交易的风险已经大大地减少了,而该方式带来的活跃市场交投、增加市场流动性的优势已逐渐引起业界和管理层的关注。

    从国际上看,现在有不少国家和地区采用了T＋0的交易方式,而相应的交收制度则根据自身情况制定。而目前我国沪、深证券交易所的A股、基金和债券交易实行的是T＋1的交收制度。T＋1是指交易双方在成交之后的第二天完成与交易有关的证券款项收付工作,买方收到证券而卖方收到款项。在操作上,投资者当天买入的股票将被暂时冻结,当日不能卖出,只有到第二天方可卖出；当天卖出股票的投资者,其委托一旦成交,成交的资金将马上回到投资者的资金账户上,投资者即可再买入股票,而不用等到第二天,但是投资者想要从资金账户上提取当天卖出股票返回的资金,就必须等到第二天,才能办理。

    在T＋0回转交易制度下,首先市场的流动性能大大地改善。由于允许当天又买又卖,市场参与者的持仓风险降低了,即从某种意义上说交易成本降低了,从而吸引更多的交易者参与市场。这种情况下,市场参与者能迅速地进行大量的交易而不至于对价格产生很大的波动性,那么就改善了市场流动性。而流动性是证券市场的生命力所在,因为如果市场缺乏流动性而导致交易难以完成,市场也就失去了存在的必要。正是在这个意义上,经济学家艾米忽德和门德尔森指出"流动性是市场的一切",同时,整个交易制度设计的目标应围绕着如何提高市场流动性来进行。从我国目前的现实情况来看,流动性的改善也有利于象开放式基金等大机构投资者的发展。

    其次,T＋0回转交易可以改变目前股市成交量低迷的现状。今年上半年沪深两市的股票成交量总额为16844亿元,而去年同期为24824亿元,下降了32%,印花税上半年为75亿,去年同期为190亿,下降了60%。无疑,实行T＋0可以扩大市场交易量,增加国家的税收,同时随着交易量的扩大、佣金的增加,也可以改善券商的经营状况。

    最后,从市场供求机制上看,在T＋1的方式下,T日的浮动筹码的供给主要是由T＋N日的交易产生的,而不包括T日当天的买入的筹码,而在T＋0的方式下,当天的股票供给既包括前者,也包括后者,那么市场的短期供给无疑是增加了,换句话说,由于抢帽子行为的增多,使一些过度的涨幅受到某种抑制。当然,如果目前实行T＋0回转交易也会带来一些问题,比如会在短期内增加投机氛围,使价格操纵的现象更加突出。在这种情况下,如何加强管理部门的监管、行业的自律和投资者的教育就显得非常重要。

    从国际证券市场的发展趋势看,随着证券交易速度的加快、交易模式不断推陈出新,各类衍生金融产品市场急剧扩张,各大主要证券交易所纷纷推出了实时全额结算系统(RTGS),以实现即时的银货对付(DVP)结算。实时全额结算的理想目标是在交易结束的瞬间同时完成证券和资金的交收,从而完全消除了信用风险和流动性风险。由此看来,未来证券市场的趋势是不断地提高交易和结算的速度,实现即时交收。对于我国资本市场来讲,在时机成熟的时候推出T＋0回转交易,应能够推动我国的证券交易制度更加成熟和完善,从而更好地与国际资本市场接轨。(申银万国证券研究所 黄海) 


    来源：《上海证券报》

《活跃市场需要制度支持》