证券市场稳定措施的国际比较及其借鉴

3. 成交档位限制

对新股上市首日的开盘价，深交所有不超过发行价15元的限制，而上交所没有。对申报价范围，深沪交易所都没加限制，在涨跌幅许可的范围内即可，但对成交价都有本次成交价不超过上次成交价5元的限制。较之海外，大陆的此种限制较为宽松，形同虚设。

4. 股市调节基金

1990年11月之后，受多种因素影响，股价持续滑落，1991年4月3日深圳综合股价指数为100点，但到当年9月6日就跌至45点，在允许机构入市还不能止跌的情况下，有“崩盘”的可能。因而深圳市政府采纳有关部门建议，于9月初由财政及金融机构出资2亿元救市，终于使股市冬去春来。

1992年2月，深圳市政府颁布《深圳证券市场调节基金管理暂行办法》，基金来源由印花税收入及上市公司溢价发行收入的5%组成，基金性质是在股市剧烈波动时期平抑股价，并规定由财政局、体改委、监察局三方派代表组成管理小组。但基金建立不久，有关领导及学者就提出异议，该基金一直未进入市场。

由上述分析可知，股价涨跌幅限制及临时停牌措施在大陆证券市场中具有相当重要的稳定功能。

二、有关改进建议

1. 在交易所业务规则中增订因异常波动而停市的条款并完善临时停牌制度

在交易所的交易规则中，迄今仅明确规定了因电脑交易及通讯系统故障需要临时停市，在上市规则中也只涉及到股市由于异常波动需停牌，并不涉及整个市场。因此建议按《证券法》第109条有关“因不可抗力的突发性事件或者维护证券交易的正常秩序，证券交易所可以决定临时停市”的规定，将有关内容细化，纳入交易所业务规则之中。

目前深沪交易所的停牌制度并不是盘中暂停交易，而是收市后才采取的措施，这对股票交易的突然大幅异常波动而言可能缓不应急，因此建议结合股市监视制度的完善，实行盘中停牌制度，并建议将有关异常波动的条件由单一指标改为复合指标(如开市时达到涨跌幅限制很容易，但没量的配合就不能算异常)，由绝对指标改为相对指标，否则，在遇到系统性风险影响时，可能出现停牌股票过多过滥的窘境。

2. 考虑逐步放宽涨跌幅限制及建立断路措施

自1996年底重新设置涨跌幅限制后，有关讨论及研究还不多见。但从设置初期的股市出现连续3个跌停板、1997年5月的股市创新高，及1999年在政策主导下的狂涨来看(从5月19日至6月28日，沪综合指数上升60%，深成份指数上升85%)，可发现涨跌幅限制与设置之前比较，似乎并不能对股市起多大抑制作用，市场出现连续数日的涨停或跌停的情况较多，因此我建议放宽。理由是：第一，从国际比较而言，10%的涨跌限制已属过小；另外，我们对风险较高的股票已实行特别处理，较大程度地清除了股市巨幅波动的隐患。

第二，随着《刑法》、《证券法》的相继颁布实施，交易所监控手段的完善，对股市人为炒作能予以很好地防范与控制，因而放宽股市涨跌幅的条件已成熟，这样还可形成上市公司优胜劣汰的良性循环机制，增强投资人的风险意识。

但下列两项因素决定了涨跌幅限制只能是逐步放宽，也不能取消：一是国内市场法人所占比例还相当低，散户投资比例高达90%以上，散户每年新增数量还相当大，其知识与技巧皆不如法人，对涨跌幅适当设限，可降低因信息落后形成的不公平状况，增加其持股意愿与信心；二是与其他市场不同的是，我国证券市场中非经济因素的影响还相当大，加上公股与转配股流通等问题还悬而未决，似不宜全面放开股价，涨跌幅限制可作为保持信心的手段，使投资人回归理性。

因此，建议除ST、PT股票维持原有比例外，其他股票一次性由10%调为15%，再根据情况调为20%，然后仿照美国作法设置断路器。在放宽涨跌幅的过程中，要注意修改相应法规，继续改善投资人结构，增加保险等资金投入股市的比例，并加强对内幕交易的管理。

3. 缩小成交档位限制

在目前(1999年底)上市公司平均股价为10元的情况下，每次成交价不超过上次成交价5元的规定过于宽松，似不起什么稳定作用。因此建议一是收窄此项限制范围；二是可考虑参考其他市场的作法，根据不同的股价范围，设置不同波幅。目前国内市场的股价从4元到110元的都有，适用同样的升跌档位标准显然不合时宜。

4. 建立大额交易制度

一般而言，一次委托量过大会造成短期股价波动剧烈，目前大陆A股市场尚未建立大额交易机制，仅有系统一次最大接受量的规定(深圳为100万股、上海为1000万股以下，过大)，B股市场允许在场外以前一日收市价一定幅度内进行对敲交易(5万股以上)，然后向交易所对敲交易系统申报(包括买卖双方股东代码、对敲价量)，其价格不影响行情揭示与指数计算。因此我们可以考虑：(1)在A股市场实行对敲交易；(2)仿台湾、纽约、韩国交易所的作法，在集中交易时间之外开放半小时的盘后交易，以按收市价进行大额交易。

至于建立股市稳定基金的建议，在每一次股市大跌时都会有人提起，但我认为，作为市场化程度最高的证券市场，建立该基金一是违背风险自担原则；二是随

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