网上交易的模式选择及监管策略研究

0亿美元，其中经纪业务业务增长对总收益增长的贡献率达36%，比1998年的23%增加13%。而诸如所罗门美邦(Sa-lomon Smith Barncy)及潘恩·韦佰(Pain Webber)等大型券商也在筹划网上交易方案。

　　美国证券网上交易的生命力如此旺盛，一方面与美国发达的网络系统有关，是建立在一个庞大的、有2500多万名网上用户的基础之上的；另一方面也是与网上交易的优势分不开的。对投资者而言，网上交易的最大好处是交易费用低，网上买卖每1万美元，收费仅29.95美元（最近降低到15美元），比250美元的传统收费便宜近90％，另外它操作方便、信息快捷全面，自由度大，可不受时间和地点的限制，随时随地获得行情并进行交易，因此在美国颇受青睐。
目前实行自由佣金制度的国家，如韩国也采用此种交易模式。目前韩国的网上交易模式也可以说是一种折扣券商模式，其网上证券交易手续费一般是交易额的0.1％到0.15％，只及普通证券交易手续费的五分之一。

　　（二）固定佣金交易制度下的交易模式——日本模式

　　日本证券业最早引进网上交易的是大和证券，于1996年4月开始实施网上交易。东京证券交易所也于1998年6月底推出网上交易，从1998年6月29日开始，东京证券交易所推出了专为在正常交易时间以外进行的交易而设计的大宗交易和一揽子证券交易的电脑化网络。到1998年底，日本进入网上交易的券商有19家。而日本目前还没有放开交易手续费，因此各券商进入网上交易的最主要目标是尽早从网上争取更多的顾客，为手续费自由化以后，可能面临的竞争局面作准备。因此，网上交易目前在日本还没有形成竞争热点。

　　仅从目前情况看，日本的网上交易具有如下特征：
　　（1）网上交易得到券商的普遍认同，没有进入网上交易的券商都在准备进入。
　　（2）网上交易处于顾客目标战略阶段，在佣金固定制前提下，广告宣传、树立品牌等是目前券商在网上交易较为重视的策略。
　　（3）网上交易的运营体制尚未形成，运作系统大部分是依靠公司或企业集团的内部系统，只有少数利用网络接入提供运作系统服务。
　　（4）网上交易集中于股票交易，商品差别化的竞争战略处于萌发阶段。
　　（5）网上交易的服务时间尚有保留，没有达到“热线”状态。只有少数券商提供周7日、每24小时无间断服务，多数券商的网上服务时间保留在16小时至24小时之间，周六和周日停止交易的情况居多。

　　从以上日本网上证券交易的发展状况，可以看出，日本在信息技术上与美国并没有多大的差距，而网上证券交易的发展程度却相去甚远。因此，技术因素不是最主要因素，影响网上证券交易发展的最主要因素是证券市场本身的成熟程度和竞争机制。那么，1999年的股票交易手续费自由化必将给日本证券二级市场带来冲击性影响，网上交易将可能出现新的竞争局面。日本在实行券商注册制和佣金自由化的改革措施后，自由竞争机制将取代以往的政府保护政策，自由竞争的市场环境将很快在日本形成。网上交易成为日本券商在二级市场战略调整的重点之一。
除日本外，其它实行固定佣金制度的国家包括我国也基本采用这一模式开展网上交易，开展网上交易的目的更多地是集中在对客户的争夺上，而主要手段也更多地是通过提供优质的服务来实现。

　　三、我国网上交易的模式选择与潜在问题

　　1、网上交易的模式选择

　　网上交易的模式选择，必须考虑相互关联的两个问题：一是网上交易经纪商的资格认证；二是采取自由定价的竞争模式还是固定佣金的竞争模式。

　　在网上交易发达的美国，有IT背景的网络经纪商能够凭借自身优势，迅速地占领经纪市场，形成了与传统券商之间的鼎足之势。我国网上交易也有两种模式可以选择：一是只允许传统券商开展网上交易业务；二是允许其他有IT背景的企业进入，如美国的嘉信理财（Charles Schwab）和E*trade公司，与传统券商一起在网上交易业务上进行竞争。

　　我们认为，我国网上交易业务的发展，应采用第一种模式，即只允许传统券商经营网上交易，证券类网站只能提供技术或信息方面的维护性服务。理由如下：（1）我国券商的证券经纪资格一直由中国证监会审批、专营，为了保证网上交易发展的有序性和监管的有效性，网上证券经纪委托也应同样采用这一原则。券商在开展网上交易之前还要再向证监会申请资格认证，同时禁止非券商企业绕过证监会的监管，独立进行网上交易业务。（2）我国网上交易发展处于起步阶段，成本支出远远大于收入，此时过度的市场竞争只会削弱公司的盈利能力，影响网上交易的发展。目前全美已有超过100家网上券商，约有7百多万投资者选择网络交易，占个人投资者全部交易量的四分之一。与此同时,日本网络交易服务竞争日

趋激烈,相继有20多家证券公司蜂拥而入。激烈竞争不仅使网上券
商的获利能力开始下降，如美国最大的网上券商嘉信证券去年第三季度的利润已降至14.1％，低于二季度的15.4％，而且使经营网上交易业务的大型券商的风险增加和利润下降。美林主席兼总裁科曼斯基说:“对公司而言,网上交易是集团七十年以来最重大的决定。作出这个决定对美林来说无疑是个痛苦的选择，对于传统经纪人来说，一次股票买卖赚取数百美元的佣金，而通过网上交易,证券经纪人却只能从用户处获取29.95美元佣金。”据美国雷曼兄弟公司预计，2000年网上券商的广告费支出将达到12亿美元。

　　（3）网上交易的发展使美国和日本都出现了一些私营交易系统（PTS），如“InstinBt"、“POSIT”等。这些得到法律上承认的“证券经营机构”，具有价格形成功能，从而与“证券交易所”的职能交叉。如何对它们进行界定与监管，是国外证券界的一大难题。目前普遍认为，当私营网上交易系统发展到一定程度，具备了与证券交易所相似的价格形成功能时，就有必要对私营网上交易系统实行与证券交易所相同的管理；毫无疑问，这种交易系统将成为证券交易所的有力竞争者。若把网上交易经纪商限定在传统券商，则不会出现这一混乱的局面。

　　在佣金问题上，我们认为在发展初期，应实行固定佣金制。过早放开价格竞争，可能导致无序的价格战，影响网上交易的平稳发展。随着网上交易的普及程度加深，投资者规模增加，价格下降对经纪商的压力减小，就可以逐步降低网上交易的佣金比率。最后放开价格，使投资者在不降低优质服务的前提下获得低成本的好处。因此，在发展过程中使网上经纪商的竞争遵循从信息服务竞争向价格竞争转化的次序。

　　2、我国实行网上交易可能存在的问题

　　即使从世界范围来看，网上交易也还是一项新兴业务，它对技术、制度环境的依赖程度很深。但它在证券市场发达国家的发展非常迅速，代表了证券经纪业务的发展方向。因此，我国也不可能等到所有条件都完备了，再来开展此项业务，而必须在创新中完善。否则，届时国内券商在经纪业务上将毫无国际竞争力可言。对于存在的问题，也必须未雨绸缪，及时发现，才能作好准备，保证其规范发展。

　　1、信用问题。与传统经纪业务中“面对面”交易方式不同，网上交易的真实性更加不容易考察和验证，信用问题便随之出现。首先，投资者可能存在信用问题。我国证券交易实名制尚未建立，投资者只要有身份证便可以开户。若投资者不是以本人身份证进行开户、交易，那么，当该投资者采取“机会主义”行为，即有意识地进行超出其资金能力进行投资并失败时，在法律上就无法追究该投资者的责任，只有由经纪公司来承当损失。若只是进行股票投资，我国禁止信用交易的规定、以及系统本身的设置就能解决这一问题。但当市场发展使股指期货等其他交易工具出现后，信用交易就是很现实的选择，那时，投资者的“机会主义”行为便会产生严重的后果。如投资者以所有资金作为保证金进行股指期货的投资，当投资行为正确时，能够获得高杠杆收益。但当投资方向出现错误时，若损失很大，那么投资者有可能不再缴纳“追加保证金”，其损失就要由经纪公司赔偿。其次，经纪公司也存在信用问题的可能性。如90年代初期我国期货经纪公司鱼龙混杂，在国际期货交易中，一些经纪公司就利用客户的信息障碍，使客户交易指令在公司内部竞价成交。因此，在证券的网上交易中，若经纪商缺乏信用和外部的有力监督，难保不出现同样的问题。

　　2、投资者方面的约束。来自投资者方面的约束主要有两条：一是愿意进行网上交易的投资者的潜在规模；二是投资者的素质。网上交易需要投资者对电脑知识的熟练掌握和运用，因此，电脑普及程度以及投资者对电脑的掌握程度在相当程度上影响着网上交易所能达到的规模。我国电脑的普及程度低，主要集中在大城市。同时，在大量的散户中，能用电脑进行操作的并不多，尤其是网上交易，对投资者的电脑程度要求更高。因为网上交易不仅仅是利用电脑下指令，而最重要的是利用网络上的信息进行投资分析，对网上的投资建议进行评估。

　　中国现有800万至900万因特网用户，估计到2004年，这个数字将会增加到3300万­。而目前中国4000万股民中只有一小部分在网上买卖股票。据分析家估计，这个数字不超过1.5万人,其中8000人是通过闽发证券公司进行交易的。

　　电脑的普及是一个历史过程，需要时间以及经济发展程度作为支撑。同时要在整体上使我国投资者达到国外投资者的电脑水平，还需要相当长一段

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