股票发行市场化制度安排的风险研究

化制度安排的法制体系及环境不健全，难以控制股票市场制度安排变化的风险，特别是难以控制风险的扩散波及社会。第一，立法不完善，无法可依，执法不严。从中国股市造假及处罚的情况看，一方面大部分集中在与上市和配股等与圈钱有关的活动，另一方面造假又多是中介机构与上市公司联手进行。而现行立法和执法很难阻止，即使打击也往往在事后，风险已经形成。如华纺股份(600488)在上市第二天披露其第一大股东的股权已被司法冻结，而流通股已从一级市场高价转入二级市场投资者手中，任何处罚已很难弥补二级市场投资者的损失。显然这不可能真正提高违法者的”违法成本”。而这可能意味着在实施股票发行市场化制度安排后有人会变本加厉的造假。因为造假已没有”指标”。第二，法制环境无法有效地保护中小投资者，也就无法控制股市风险向社会扩散。在中国股市，中小投资者缺乏投资经验又处于弱者地位，一旦股市泡沫破裂，不仅会遭到重要损失，而且会成为不安定因素，加剧股市动荡。中国股市的市场操纵者和上市公司造假者使中小投资者腹背受故，投资风险极大。发行市场化后一旦泡沫破裂，受害者必然是中小投资者。这不仅会成为不安定因素，力口剧股市动荡。

　　上述分析说明，股票发行市场化制度安排与当前中国股市的市场背景、实质经济和上市公司业绩及金融环境与法制体系等条件不符，可能会加剧股市泡沫和股市动荡，甚至使市场进入崩溃阶段。

　　五、完善发行制度 控制市场风险

　　市场是无情的，一旦形成趋势(如熊市)，不仅可能时间漫长，而且使中国股市可能像许多发展中国家股市一样进入崩溃和巩固阶段。而在我们尚不能解决股票发行市场化的制度风险时，必须尽快采取措施，保持市场稳定。

　　1.提高增发门槛，控制发行量。在当前上市公司及中介机构普遍存在自律规范不足，甚至做假，投资者又很难自我保护的情况下，股票发行市场化的有效性值得怀疑。因此当前可行的办法是提高发行与增发门槛，增加上市公司及中介机构包装，做假的成本，从而实际上达到控制滥发的目的，保持市场稳定。

　　2．严格审核筹资项目，提高股市市场效率。为使股市真正达到资源配置的目的，也为了降低股市泡沫，必须对审核筹资严格审核。证券监督部门不仅要加大项目审核中的打假力度，也要引导资金合理流动。证券监督部门可以与有关部门合作进行有效的项目指导和管理。这不仅使股市资金真正流向市场发展所需之处，也使股市泡沫减少，有利于股市健康发展。

　　3．加强监管力度，完善立法，严格执法。首先，加强对上市公司及中介机构监管。从源头抓起，严格把住发行，上市关。其次，完善立法，严格执法。特别是，要完善相关的投资者民事诉讼立法和诉讼程序，使受损害的中小投资者有法可依，还要完善有关监管法规，主要是对投资者和市场造成重大损失的行为(如上市公司管理者投资失误，随意改变募集资金投向等)进行制约和惩罚。总之，对高风险的股市必须有法可依，违法必究。

　　4．拓展金融市场空间，降低系统风险。在严格控制发行市场化的同时，必须拓展金融市场，疏导投资，改善投资环境。面对几千亿的游资和相对狭窄的金融市场空间，光堵是不行的，还需进行金融体制的创新和金融工具的创造。同时，中国在即将加入WTO的形势下，中国金融市场需要面对的已不是国内几千亿的游资，而是国际上更大规模资金的冲击，就更要降低中国股市的系统性风险。控制股票发行市场化节奏，本身就是控制股市系统风险的重要措施。

　　总之，为使中国股市不要像其他发展中国家股市一样经历崩溃和巩固阶段，控制股票发行市场化节奏是当务之急。
作者：潘正彦　来源：《经济管理》2001年第24期

　　

《股票发行市场化制度安排的风险研究(第3页)》