论上市公司资本结构再造

   资本结构再造就是指对现有的上市公司的资本结构通过重新安排，调整权益资本和债务资本、普通股本与优先股本以及不同股东之间的持股比例，以此来寻求优化资本结构、完善公司治理结构的途径。鉴于我国上市公司资本结构过于集中的弊端，笔者认为应从以下几个方面进行资本结构再造： 
　　第一，国有资本“股转债”。 
　　我国上市公司长期以来国有股比重大，破坏了公司治理结构的平衡。管理层早已意识其负面影响，提出过不少国有股减持方案，但由于思路单一，尚未付诸实施就已对证券市场构成了严重冲击。其实如果我们将上市公司中的国有资本一部分转为债权即“股转债”，不失为一种理想的方案，通过“股转债”，既降低国有股的比重，又不至于引起资本市场的动荡。而且由于我国上市公司基本上都是溢价发行股票，大部分资产也属于优良资产，具备一定的资本积累和较强的盈利能力，完全有条件实施“股转债”，而且债权人作为公司的外部投资者，其权力受到相关法律的保护。 
　　第二，股权结构的“多股制衡”。 
　　没有对大股东的有效制衡，就难以实现公司内部结构的制衡。国有资本“股转债”有助于改变“一股独大”的情况，但是，更好的股权结构是“多股制衡”。 
　　为达到“多股制衡”的目的，作为拥有60％以上股份的国有股，除进行“股转债”以外，还可以采用协议转让的方法，而将国有股协议转让给集体企业、私营企业、投资基金甚至外商，既增加了非国有企业的投资渠道，又不会对二级市场形成压力。而且从公司治理结构来看，它找到了能够真正承担商业风险的所有者，有利于形成“多股制衡”的局面。 
　　第三，改变单一股权融资的状况，扩大债务融资比例。 
　　尽管低负债率表明企业的信用状况较好，破产可能性较小，但目前上市公司过低的负债水平也不利于企业的正常发展。上市公司在上市之初为了达到证监会的要求，大都将其债务剥离，因此上市公司在上市时资产负债率是比较低的。随着上市公司的发展、资金需求的不断增加，资产负债率应该逐步提高。因为债务融资同股权融资相比，具有融资成本较低、程序简便以及避税等作用。目前在进行债务融资中发行公司债券是一种最理想的方案，以债务硬约束替代股权软约束，减轻“内部人控制”的力度，提高上市公司的价值，而且同银行贷款相比，债权人是社会公众，债权债务关系是规范的法律意义上的民间债务，由于债权人的利益必须得到保障，这给管理层带来的经营压力和控制能力也是实实在在的。因此，资本结构中一定比例的企业债券，可以形成对经理层的有效监督，这是实现最佳资本结构的有效途径。 
　　

王德发  （作者单位：湖北工学院工商系） 

《论上市公司资本结构再造》