过度资本需求:上市公司发展中的一道坎

益，而是服务于满足过度融资需求这个目标的。

　　根据目前的统计，上市公司1999年净利润的13.65%来自非经常性收益，2000年这个比例上升到20%。2001年中期，非经常性收益占利润总额的比重已上升为28.41％，呈持续上升的趋势。在1100余家上市公司中，非经常性收益占利润总额比重超过50％的有97家，而2000年同期为73家，增幅达32.87％；另外超过100％的有40家，而2000年同期为35家，增幅达14.28％。这表明上市公司依赖短期收益提升经营业绩的现象已经越来越普遍，而事实上这部分上市公司持续赢利的能力并没有得到真正的提升。在2000年度亏损而2001年中期扭亏的17家公司中，8家公司靠非经常性收益扭亏，其中5家扣除非经常性收益后的净利润为负值。

　　非经常性收益固然能在较短的时间内实现可观的利润，但同时也隐含着相当大的不确定性和风险性。那些盲目追求投机性收益进行证券投资或委托投资的公司更是如此。截至2001年中报披露结束，有172家上市公司公告其进行了委托理财，占上市公司总数的15%，委托理财金额累计216.65亿元，平均每家1.25亿元。从本质上讲，上市公司遭遇的种种“高杠杆风险”和“非效率风险”，是在资本的诱惑下，过度追求非经常性收益所带来的。

　　过度资本需求的扭曲力

　　上市公司的股权结构是相当特殊的, 可以流通的社会公众股仅占总股本30%，而占总股本70%的国家股和法人股目前尚无法流通。上市公司的大股东一般为公司改制前的上级单位或有某种控制关系的单位，如上市公司的母公司或集团公司等。由于在现有的制度下国家所有权的虚化问题并没有得到妥善解决，目前，大多数国有控股公司在以国家所有者的全权代表的身份出现的同时，又以所在地区、部门等利益集团的独立利益作为自己的具体目标和价值取向。国有股和国家利益混淆在一起，这使得经济行为与政治行为、企业行为和国家行为容易混为一谈。上市公司的利润最大化目标被扭曲为行政目标。再加上上市公司激励机制的不健全和不完善以及上市公司在税收政策、关联交易乃至资产重组等多方面都对行政部门存在着依赖关系，就不可避免地导致在上市公司的治理中出现较为明显的行政化倾向。在这种情况下，资本的意志也即大股东的意志左右上市公司的价值取向是个不争的事实，这也是上市公司财务管理“傍大款”的理由。同时，部分上市公司的内部控制比较薄弱，例如有些公司与母公司之间人员、资产、财务尚未分开，相关规定往往会难以遵守，无法籍此确保公司财务报告的编制符合会计准则的相关要求，帐面资产与实存资产定期核对相符等。

　　过度资本需求对上市公司财务管理的扭曲具体体现在以下三大问题上：

　　（一）在资金运作上，上市公司的资金不正常地流向大股东

　　少数上市公司的资金投向被大股东牵着鼻子走，以实施上市公司发展规划的名义，完成大股东牵萝补屋的具体部署，这实际上是利用特殊的支配条件同上市公司进行的一种信息不对称的关联交易。大股东在资金占用上得寸进尺，而在资金占用情况的信息披露上则往往挂一漏万。统计表明，2000年，有140家上市公司在年报中披露向大股东收取了资金占用费，占全部上市公司总数的13％。其中资金占用最高的是三九医药，逾25亿元。上市公司名义上收到了占用费，但资金收回风险在加大，所收资金占用费绝大部分都是以挂帐的形式继续转入“其他应收款”，与此同时，大股东的欠款却有增无减。

　　（二）在关联交易中，上市公司处于劣势地位

　　关联交易是指在关联方之间发生转移资源或义务的事项。这里所说的关联交易，大都发生在上市公司与其大股东之间。据统计，沪深两市2000年发生各类关联交易行为的有949家，占样本总数的93.22%。

　　部分大股东在与上市公司进行关联交易时，利用其在上市公司中的优势地位影响关联交易正常进行，以不合理的高价将其产品或劣质资产出售或置换给上市公司，换取上市公司的现金或优良资产；或者以不合理的低价从上市公司购买产品或资产，甚至不支付价款，致使上市公司应收帐款不断增加、资金被长期占用，直接严重影响上市公司正常生产经营，进而损害中小股东的合法权益。总体上关联交易的利益天平总是倾向于关联股东尤其是控股股东。各式各样的非公允关联交易，是为满足上市公司或其控股股东对资金的需求而进行的。上市公司大量进行关联交易，导致费用虚减，收入虚增，财务隐患突现。济南轻骑的情况就是这样，大股东轻骑集团居然对其存在着高达25．8亿元的巨额欠款。近两年来，尽管轻骑集团先后多次以房产、股权等资产来冲减对济南轻骑的应付款，但截止2000年12月31日，公司对轻骑集团及其下属单位的应收款项总额同比反而增加了66858万元，增长幅度达33.06％。大股东近乎于竭泽而渔的做法，导致一家曾被誉为绩优股的上

市公司，最终沦落为“亏损大户”。

　　关联担保将上市公司推上金融风险的火山口。最近的统计资料显示，在我国1000多家上市公司中近40%的公司存在对外担保。这个比例，在前两年还是25%～35%。随着对外担保的越来越多，担保的数额越来越大，担保的期限越来越长，引火烧身的上市公司也越来越频繁地被担保连带责任引起的涉讼案件烧得焦头烂额。

　　“应收款项”具有应收而未收的特点，具有较大的隐蔽性，因而许多涉及大股东的应收款项既有可能被用来反映企业的经营绩效，也有可能造成坏账损失，严重影响企业的经营业绩。郑百文以往变亏为“赢”的常用招数就是让厂家以欠商品返利的形式向郑百文打欠条，然后以应收款的名目做成赢利入账。而ST猴王1999年年报显示5.8亿元其他应收款中猴王集团欠款5.59亿元，实际上猴王集团2001年初宣布破产时反映出欠ST猴王的债款达9亿元，使ST猴王几乎陷入了破产的境地。PT粤金曼"应收款项"的膨胀更是个惨痛的教训，2000年度该公司对大股东和关联企业的应收款计提了近10亿元的坏账准备，较其总资产还要高，从而直接导致了其走向退市。

　　（三）在利润操纵下，形成了价值泡沫

　　价值评估缺乏相应的理论体系及操作规范，会计法律和财务处理尚不完善，加上有关地方政府部门、国有资产管理部门的不当干预，使得少数上市公司得以从多方面操纵利润。例如，有的利用会计政策选择的灵活性进行利润操纵，改变折旧的计算方法和存货的计价方法，减少当期的成本费用，增加帐面利润，对于长期投资通过在成本法与权益法之间的变动调节利润。有的利用应收帐款虚增利润，大量采用赊销业务；关联公司之间虚构交易业务，并以应收帐款挂帐；不能收回的应收帐款继续挂帐；不按规定的比率计提坏帐准备，利用直接转销法调低坏帐率，虚增利润，夸大上期资产负债表上应收帐款的可实现价值。有的利用潜亏挂帐，将待处理财产损失、长期投资损失、长期无法收回的应收帐款、重大或有负债及有关损失长时间挂在帐上，将原本属于当期的费用记入上述有关帐户中留待以后处理，从而使资产“保值”，利润“增值”。有的通过提前确认收入、推迟确认费用的手段直接操纵利润，这中间，少数上市公司常常不是以实际收入的发生为依据，而是根据购销合同提前确认收入；在成本费用的处理上，少数上市公司往往利用“待摊费用”和“递延资产”两个科目进行调帐，通过“在建工程”科目将本该记入当期费用的利息资本化，从而虚增资产的价值和利润。有的利用股权转让、资产置换、对外购并、对外转让资产等方式，在会计处理上大做文章，通过把购售法变为权益合并法，将购并日前的利润合并起来，从而使利润发生巨大变化。上市公司利润操纵并非本能，而往往是服从于保配、保牌、保名誉等功利性目的的，在种种利润操纵现象中，大股东的价值取向起着决定作用。

　　大股东通过自我交易和不等价交换来操纵上市公司利润，对于上市公司来说，是最危险的现象，也是资本的扭曲作用最突出的表现。上市公司在频频发生带有关联交易性质的资产重组以及资产置换行为的情况下，使人很难判断公司会计主体的界限。如果连会计主体都不明确，那么上市公司的持续经营当然也就无从谈起。极少数上市公司放弃了会计主体和持续经营去做会计周期和货币计量的文章。

　　由于托管经营方面缺乏法规及操作规范，实际操作常常偏离惯例，容易成为利润操纵的工具。在具体做法上一种是上市公司将不良资产委托母公司经营，定额收取回报，上市公司既回避了不良资产的亏损，又凭空获得了一块利润。2000年6月23日，石劝业与第二大股东贵州汇黔实业有限公司签署了一份“托管协议”,由后者对前者所属劝业商场进行整体托管，后者免付托管费，但须一次性买断劝业商场历年经营所形成的全部库存商品。通过此次关联交易，石劝业实现当期商品销售收入2300万元。另一种是母公司将稳定的高获利能力的资产以低收益的形式委托上市公司经营，在协议中将营业收入以较高的比例留在上市公司，直接增加上市公司的利润。如PT双鹿为争取在为期半年的宽限期扭亏为盈，白猫集团将下属全资子公司上海牙膏厂委托给PT双鹿经营管理，托管期为1年，从而让PT双鹿唾手可得600万元托管费。此外，将经营性资产采用租赁的方式交由上市公司经营，也是常用的方法，而租赁方式和租赁价格就是上市公司与母公司之间可以随时调整相互利益的阀门。大股东如此不遗余力地为上市公司送利润，其实是草船借箭，早晚要通过再融资连本带利收回去的。

　　商标使用和无形资产的转让，往往涉及金额巨大，堪称大股东侵占其

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