股利分配倾向研究

加，从而发放股利的倾向降低。因此获利能力与股利分配倾向的关系可用下图表示。



　　由此，可提出假设六：获利能力影响股利分配倾向的高低，但二者并非单调红性关系，当获利在一定临界范围内时，获利能力越强，股利分配倾向越高；当超过临界范围时，获利能力越强，股利分配倾向反而将降低。

　　2．股利分配倾向的临界点分析

　　公司股利分配方案的选择是依据股利分配倾向来进行的。当这种倾向大于一个既定的临界值时，就会采纳发放股利的方案，反之，就会拒绝发放，当然，这个临界值在不同的公司可能有不同的选择，这里为分析方便，我们假定所有的公司有相同的决策临界值0，即在股倾向大于0时，发放股利；反之，不发股利。这在通常情况下是可以接受的。若用y*表示股利分配倾向，y表示股利方案的选择结果。定义yi*＝x'iβ+ui,ui为误差项。则可建立二元因变量模型：



　　y*表示股利分配倾向，无法观察到具体值，称为潜伏变量(Latent Variable)。xi表示影响股利分配货币的因素向量。y表示股利方案的选择结果，是可以得到的观察值。发放股利时为 1，否则为0。ui为误差项。

　　由模型可得，y的期望值就是y=1时的概率。即：



而y＝1的概率，为y*>0的概率。由此可得：


　　这是Fu是u的累积分布函数。一般取其服从probit(标准正态分布)或logit(逻辑分布)，本文采用常见的logit分布。因而得到逻辑斯特模型(logistical model)。

　　根据此模型，发放股利的概率是由股利分配倾向的各个影响因素所决定的，该模型可以分析出各因素对股利分配倾向的边际影响大小和对股利发放概率的影响大小，并且给定一组因素变量的值xi，就可以估计出股利倾向的大小，并对股利方案的选择结果进行预测和评价。

　　二、实证分析

　　1．数据的采集和来源

　　以往对股利政策的研究，是以97—99发放股利的公司样本进行的，研究已发放股利公司的股利行为。本文把不发放股利的公司也纳入样本，主样本选择1997年以前上市的515家A股上市公司，样本选择中，不考虑金融类企业以及管理费用小于零的企业。另外由于股东权益为负的公司不能进行股利发放，也排除在样本外。三家公司由于资料不全没有作为样本，最终选取504家样本公司。资料来源于《中国证券报》、《深沪市上市公司1998年度及中期报告汇编》(辽宁电子出版社)、《99上市公司年报大全》(经济科学出版社)。

　　2．变量的选择

　　根据上文中的因素分析，选取若干有代表性指标研究股利分配倾向。如表1。

　　理论上，管理人员的在职消费能体现代理成本的高低。而在职消费构成管理费用中的一部分。因此可以用管理费用的对数值近似表示代理成本的高低。这里对管理费用和总资产都取对数，主要是进行平滑处理，并不会改变指标与股利分配倾向的变动方向。



　　对于每股收益与分配倾向的关系，在假设中我们提出两者并不是单调递增的，而是存在某个临界值，当超过临界值时，股利分配倾向会随每股收益的增加而递减。因此，我们这里采用常见的二项式形式表示两者的关系。

　　对主营业务收入的变异系数，用1995—1999年的各公司的主营收入样本标准差除以样本均值得出。表示各公司历年的收入变动情况，用以代表经营风险的高低。

　　为反映企业稳定的财务政策，避免某一年指标的变异性，对以上指标都取1997、1998、1999三年的平均值，在三年中有过发放现金股利行为的，看作发放股利公司，y值取1，否则，取0。

　　3．模型的检验

　　为检验模型的正确。性，我们首先对模型的拟合优度进行检验，用Eviews软件对模型进行Hosmer-Lemeshow拟和优度检验，它是利用Y的预测值进行分组来做检验的。对预测值分成四组，检验结果如下：
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