台湾中小企业的权益资本融通

　另一方面，市场人士所担心的问题，一是做市商少，竞争不够，又恨不得抱住股票不撒手，不积极买卖，因此交易额不足；二是交易平台散在各地，集中的只是报价，流动性差，同样影响到交易额上不去。因此，倾向于设立电脑系统，使买者可集中发单。但这与主管部门意图不符。

　　（2）主管部门和市场人士最一致的一点，是希望（或强迫）出现这样的局面：凡是交易的股票必须是公开发行的股票；目前已经公开发行的股票必须上兴柜或上柜或上市；将来要上市上柜的股票必须先上兴柜。所以，现在兴柜对于公开发行的公司没有门槛，昨天与保荐人签约辅导，今天就可申请上兴柜，一周后就可挂牌。从2003年起将实行两项新规定：第一，凡经券商辅导已满2年的公开发行公司，必须强迫在兴柜挂牌。第二，凡申请上市上柜的公司，必须先在兴柜市场挂牌交易满三个月。

　　如果一种彻底的垂直分工确实实现，那么公开发行也就意味着公开交易，IPO出现了。兴柜——上柜——上市成为一条龙作业，对公司来说辅导期、成长期、资本额积累等同时并进，除少数跳级生外都按小学——中学——大学的顺序完成学业。对券商、投资人来说在每个阶段各有其风险和收益，资金分流渠道增加。对主管部门来说，中小学开除的学生多一些大学生的素质就更高，社会风险也较小。

　　但是，一来这种情况只是一种设想，二来即使出现这种模式也仍然不能杜绝盘商市场。根本原因恐怕在于，由政府（直接或间接）组织的市场，总归难以复盖全部供求。

　　2、盘商市场

　　盘商，是专门从事未上市（柜）股票交易经纪业务的证券商，但均不合法。对这一类的交易既无监管又无统计，也游离于学者研究之外。

　　综合前述内容可以看出，还有相当一部份股票、股权是不能在证交所和柜台买卖中心交易的，但是未必不需要交易。若以企业组织形式为序，这些潜在的出售方包括以下各类公司的持股人。

　　第一，已经公开发行但未上市上柜的股份有限公司，其资本额无上限；可能 未申请上市上柜，也可能已进入辅导期。

　　第二，尚未公开发行的股份有限公司，其资本额上限是5亿元新台币。

　　第三，所有有限公司。其股东持有的不是股票，是股单。

　　第四，两合公司中的有限责任股东。

　　所有这些潜在的供应中，只有一部分能够变为现实的出售；所有这些现实的出售中，又只有一部分需要中介。但就是这一部分的一部分，也尽够维持一个不俗的盘商市场了。毕竟，至2002年7月台湾只有1092家上市上柜公司，却有42.2万家有限公司和15.9万家股份有限公司。

　　盘商的市场份额无从判断。林安乐等学者在1997年的研究报告中也只谈到：“由盘商经营的非公开股票市场，从事股票的私下转让，规模甚至大于店头市场。”“经由盘商买卖的股票究竟有多少种？实不易查考。但在经济日报证券版所载的‘未上市股票参考行情’就列有90种股票，其中有26种为上市辅导公司，42种为上柜辅导公司。但实际上经由盘商买卖的股票应不止于这90种。”

　　截至1996年底止，所谓地下盘商约有200余家。根据柜台买卖中心林玉龙先生的分析，这些盘商约可分成四类：

　　（1）1990年以前营业至今的老盘商，目前仅剩十多家。由于他们多年来的苦心经营，信誉颇佳，也累积相当的人脉基础，造就相当可观的营业额。

　　（2）新竹科学园区的盘商。由于科技类股是近年来上市股票市场中的主流股，园区的盘商利用人脉关系向大股东或员工取得货源，再予以转卖获利。

　　（3）新竹以北的盘商。其特色是有充裕的资金可购买股票。

　　（4）部分投资顾问公司或创业投资公司。由于其原有的客户层面相当广，可兼做大盘和零售的股票买卖。

　　在非公开市场买卖的股票虽然流通性低、交易成本高、筹资效果不免受到限制，但是以地下盘商为中介的非公开股票市场确确实实是中小企业自资本市场集资的一个来源。任何取消盘商市场的意图或措施，恐怕终归是徒劳。林安乐等学者关于“将盘商市场纳入管理”的建议才真正是积极的：让盘商交易制度化；让未上市（柜）股票能公开买卖，接受管理；开放券商及投资机构买卖未上市（柜）股票。

　　参阅资料：

　　（1）林安乐、苏显扬、张顺教：《如何运用资本市场壮大中小企业之研究》。台湾中华经济研究院专题研究报告，1997年。

　　（2）对台湾柜台买卖中心、证交所、“财讯晚报”记者王宜弘先生等的访谈。2002年8月国务院发展研究中心赴台访问团。

　　（3）台湾证券柜台买卖中心：《兴柜股票交易制度及新修订规章》。2002年7月。

郭励弘

《台湾中小企业的权益资本融通(第2页)》