现代科技创新的动力之源——我国证券界关于二板市场问题讨论综述

 

　　摘要  从制度创新的角度研究了在我国建立创业板市场的客观趋势和现实条件，分析了主板市场与二板市场的运行格局和发展趋势，以及这两个市场协调运行的可能和环境。此外，还对在我国将要开设的创业板市场的内在机制和制度安排进行了探讨，力求能够对这个市场的创立和发展提供一些有益的建设性意

 

　　二板市场是相对于主板市场、主要为风险投资提供退出通道和以扶持中小型高新技术企业发展为使命的新型市场。自从20世纪70年代美国的NASDAQ市场创立并取得成功以后，各主要市场经济国家都纷纷开始效法，具有不同称谓的二板市场在世界范围内相继创立并投入运营。我国正在筹建的创业板市场，就是一个与主板市场在上市基准和运行机制方面都具有不同特点的二板市场。

 

　　设立二板市场的任务在我国提出已经有一年多时间了。这期间管理层和相关部门进行了大量的准备工作，理论界也对这个问题进行了全方位的探讨，有力地促进并深化了社会各界对二板市场的认识。

 

　　一、二板市场与科技创新

 

　　二板市场与当代科技创新从而与“新经济”息息相关。“新经济”宽泛的含义是指兴起于美国、扩展于世界的新技术革命所引起的经济增长方式、经济结构以及经济运行规则等的变化。“新经济”是以信息技术发展为核心的新一轮产业革命。美国《商业周刊》杂志主编谢设德指出，新经济是指两大趋势：经济的全球化和信息技术革命。而在这两个方面的发展中，二板市场都起到了巨大的或者说是不可替代的作用。

 

　　(一)二板市场与风险投资的关系。

 

　　随着对外开放和经济全球化的加速，科技创新已成为至关重要的竞争力。激烈的国际竞争迫使高科技创业企业加快规模发展的进程，而风险资本就成为创业企业快速发展的助推剂。在新经济发展的过程中，风险投资与股票市场是两个重要环节，二板市场则为风险投资提供了生成机制和退出机制。

 

　　高建宁谈到，熊彼特在分析创新的实现即“生产手段的新组合”时强调指出，“新组合”的实现把资本这个新的特殊要素引进经济过程，创造并滋养了资本市场。新经济之所以能够首先在美国出现，资本市场尤其是NASDAQ市场的作用功不可没。具体反映在：风险投资机制孕育出美国的信息技术产业，资本市场又使上市公司有效地完成了新经济起飞前的结构调整，企业制度在不断创新。由此可见，资本市场对新经济在资金和制度上具有极大的支撑作用；资本市场在促进新经济发展的同时，其自身也得到了飞速发展。

 

　　黄一义指出，二板市场是风险投资之源。风险资本通过二板市场回收其投资并兑现利润，继而以更大的规模投入新一轮的创业投资。由于在二板市场发行上市的新兴公司并无“三年盈利”的限定，大都处于盈利不稳定状态，因此该股票市场实际上是更大规模的风险投资之源，其性质可定义为风险投资的接力或新一期扩展。通过股票市场的评估和筛选机制，最具成功潜质的企业得到源源不断的进一步资助。

 

　　殷晓峰认为，风险资本与二板市场的关系可定位为相互依存、协调发展的关系。两者无论缺少哪一方，或者各自发育程度不相协调都可能阻碍另一方的正常发展。风险资本需要二板市场为其提供有效的退出渠道，退出方式主要以企业出售和IPO为主，在条件许可的情况下，风险资本一般都比较倾向选择以IPO的方式退出。如果二板市场容量和规模有限，无法满足诸多风险资本的退出要求，风险资本也只好退而求其次。风险资本的发展需要二板市场的同步协调发展和支持，二板市场能够为风险资本的退出提供一种高效的机制。同样，二板市场的发展也需要风险资本的支持，如果没有类似风险资本性质的资金的支持，许多高科技和成长型的企业就根本无法启动和继续生存下去，二板市场也就没有了充足的上市公司后备力量，造成发展后劲不足，甚至可能落到有其名无其实的尴尬境地。

 

　　韩志国强调，对风险投资资金来说，退是进的前提，没有一个能够退出的市场环境和市场机制，风险投资机制是很难建立和发展起来的。对风险投资企业来说，投资于高科技企业，既可能血本无归，也可能盈利丰厚，这是一种风险与收益的对称机制。”

 

　　(二)二板市场与创业企业的关系。

 

　　在这个问题上，人们主要从二板市场的功能与作用上进行了探讨。

 

　　陈明星、桂飙侧重于从二板市场的功能方面来阐述，主要是：第一，高科技企业一旦上市，风险投资基金便可成功退出，并获得高额利润，这同时也体现了知识经济的价值。大量资金涌向风险投资领域，努力寻找尽可能影响和改变产业乃至经济状况的技术或项目；同时，科技发明、创新等也将努力寻求产业化的最迅捷的路径；这也将在很大程度上影响科研的选题和方向等。第二，高新技术企业上市后，其品牌、项目和产品一直为社会焦点关注，有广告效应，由此，其产品和服务就容易被社会所认可和接受，从而在很大程度上帮助和促进了企业的成功和快速发展。第三，二板市场塑造了高新技术企业的健全运作机制。舆论监督、持股动力以及外界并购压力等，将促使企业恪尽职守、勇于创新。

 

　　贾忠文则更看重二板市场对创业企业成长中的作用，主要是：第一，二板市场能够提供比商业银行和传统证券市场更加灵活、方便和有效的融资安排；第二，二板市场以其独特的激励机制加速了企业由初创到成熟的进程，使得许多企业由家族式、合伙制等低级形态迅速转化为标准化、规范化的现代企业形态，推进了公司治理结构的迅速完善；第三，以二板市场为枢纽，促成了科学家、企业家和千百万中小投资者的集合，进一步激励了民族的创新精神和创业勇气。而这种创新精神和创业勇气，正是新经济发展的灵魂，更是一个民族兴旺发达的不竭动力。

 

　　(三)二板市场与社会创新机制的关系。

 

　　二板市场的设立将使我国资本市场的发展出现一种全新的格局，从而也将会引起整个社会创新机制的变化。

 

　　韩志国指出，10年来，由于我国股市格局缺乏明显的层次性差别，大量的中小型企业没有正常的直接融资渠道，这不但阻碍了整个社会经济发展层次的形成和分层次竞争的进行，而且还直接妨碍了社会化的现代金融体系的形成，直接并且深刻地影响和妨碍了我国风险投资体系和科技创新能力的发展。二板市场应是创新市场。一个着眼于制度创新的二板市场的建立，将使我国高新技术产业的发展有一个完整的资本市场支持体系，并且将极大地提升我国资本市场的竞争力和整体素质。

 

　　孔爱国认为，通过多层次的交易手段，可以将不同偏好的投资者以及不同成长方式的企业吸引到资本

市场分别进行不同的交易，从而在一个更深的层次上繁荣各个子市场，以最终繁荣我国的证券市场。对于市场参与者的供给方而言，多层次的市场不但可以不断地促进和完善政府管理的手段与方法，加大市场监控的力度，更重要的是投资者对上市公司的信息了解可以远大于没有细分之前；多层次的市场会更为有效地筛选上市公司，只有真正具有成长潜力的公司才有可能被广大的投资者关注；证券市场多层次的交易系统的建立，不只是实现了证券市场的供求双方资源的有效配置，完善了证券市场的结构，而且还会大大加强证券市场对整个国民经济的支撑功能，发挥资本市场对未来主导产业形成中举足轻重的作用。

 

　　张二震与王小军强调，主板市场是一个带有所有制歧视的市场，类别股份与定向为国有企业服务是其典型特征；而二板市场则是一个开放型市场，它面对全社会的所有企业，真正把竞争机制引入了股份经济和资本市场之中，体现了资本社会化的内在含义。

 

　　二、二板市场与主板市场

 

　　二板市场与主板市场的关系是讨论中自始至终受到关注的问题。在二板市场设立以后，二板与主板会呈现出一种什么样的市场发展格局，不仅会直接决定二板市场的发展空间，而且也会反过来影响主板市场的发展前景。在这方面，主要讨论了，以下三个问题：

 

　　(一)二板市场与主板市场的制度比较。

 

　　1．二板市场是一个更加市场化的市场。

 

　　林义相指出，与主板市场相比，二板企业的运作方式、股本结构、上市条件、核准程序、交易规则和监管力度以及侧重点的变化的背后，体现的是融资制度的变化，是社会资源配置机制的变化。

 

　　张二震、王小军指出，主板市场不是一个完全市场化的市场，国有企业发行股票并上市，其主要目的是获取资金，而不是将自己交给市场评判；二板市场建立了从发行、流通到退出的一整套市场化制度，是一个真正市场化的市场。这具体地体现在：二板市场实现了市场化的发行制度，并通过与主板完全不同的保荐人制度使发行的有效性、真实性得以延续；二

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