国资管理改革对我国证券市场的影响

企业管理的职能，提升了地方政府的参与积极性。由于以往职权不分，多数地方政府对于国有资产重组的兴趣并不高，只有在企业运作几乎陷于停顿的情况下才同意让社会资本介入。如今有了这个改革措施，地方政府自然会考虑“靓女先嫁”。这将为国有股转让提速提供强大动力。国有股转让提速方便了民间资本、海外资本的介入，为新重组带来新机会，并将对优化上市公司股权结构，提升上市公司质量产生重大影响。

    由此看来，在加快国有经济“有进有退”的调整过程中，国有资产管理新体制将为国有股转让提供充分的空间。在那些国有资本可能退出的行业中，在那些国有股绝对控股(国有股占51%以上)的上市公司中，很可能就会掀起一股新重组热。在新的国有资产分级管理模式下，地方政府拥有国有资产处置、国企改制的主导权，包括国有股转让权，不但可以提高效率、摆脱相互推委拖延进程的局面，而且可以避免不必要的国有经济比重和意识形态的争论，让地方政府根据实际情况自主决定转让事宜。为落实新的国有资产管理模式，地方政府下一步必然积极探索国有资产的资本化管理方式，出台规范和发展产权交易市场，加强对境外国有资产的管理，完善国有资产保值增值考核评价体系后续政策。这些政策出台有利于明确国有股转让中的责任人，可以防止重组中的各种不正常重组，防止国有资产流失。地方政府也将积极吸引外资和民间资本参与国有企业改造，推动国有资本的有序流动和调整。重组方式将多样化，范围进一步扩大，不仅发生于一般国有企业，还可能发生于金融、证券、基金业，如:发展多种成分的券商、对证券公司进行改造，证券公司、基金公司也可参与国有企业改造，战略性持有国有企业股份。

    上海市在国有资产的资本运作方面走在了全国的前面。上海本地上市公司重组正在逐步由政府主导型向非政府主导型方向转变，上海市国有资产通过这类非政府主导型资产重组的“通道”，正在逐步退出许多本地上市公司。

　　从上海市国有资产退出上市公司所属行业及经营业绩分析，大多数公司都属于竞争性行业，例如纺织、轻工和钢铁等行业，并且许多公司的经营业绩一直处于下滑、微利甚至亏损状态。由于目前上市公司“壳资源”还相对稀缺，想借壳上市者还大有人在。在这种背景下，通过国家股股权协议转让的通道，上海本地国有资产实现了战略性退出，这同时也为民营资本和国外资本的进入打开了闸门。

　　从某种角度看，国有资产的退出为上市公司资产重组注入了活力，非国有资本的介入对上海本地上市公司的重组有着积极影响。目前我国非国有经济成份对国民经济贡献比重超过40%，国有资产的战略性退出及引入非国有资本重组上海本地上市公司，也促使上海本地上市公司资产重组逐步向非政府主导型重组方向转变，这是目前上海本地上市公司资产重组的主要特征之一。

    上海上市公司的改革，有一只被称为“看得见的手”，即政府在这场改革中的主体推动作用。对此，各地政府可积极借鉴上海经验——上市公司重组与国企改革是互动的，通过上市公司重组若能成功打造一批蓝筹公司，就会加速推动整个国企改革的进程，也能对全国其他地区起到示范作用。如在今年深圳本地上市公司重组中，政府层面的力度明显加大。深圳市政府专门召开针对国资改革的全市工作会议，确定了今年国企改革及深圳本地股重组方案，并确立了国企改革八大思路，并表示要加快资产重组的力度，按照“分类指导、分类实施”的原则，从市属国有上市公司中选择一批，有的做大做强、有的整合优化、有的出让减持、有的摘牌退市，对绩优公司减持股权并提高核心竞争力；对主业不突出、业绩一般的公司加快重组步伐；对业绩差的公司可低价甚至零价格转让。其中，运用资源对上市公司实施主业新定位初具成效。深圳建设投资控股公司，80%的资产集中在上市公司。这家公司主要通过引进战略投资者参股、配股权的转让、国有股权转让给经营者和员工持股等形式，降低国有股比例。

 

国有股“产权”确立将从根本上解决国有股流通问题

    国资委的设立，进一步明确了中央与地方政府关于国有企业管理的职能，提升了地方政府的参与积极性。

    中央政府把更多的国有资产管理权下放给了地方政府，国企所有者缺位的问题将得到根本解决。目前国有股变动由中国证监会、财政部、国家经贸委等9个部、委、局分散管理，问题突出，集中由“国资委”组织研究、审批、实施国有股减持监管势在必行。这意味着深圳市地方政府也可以代表国家行使国有资本出资人职责，可审批国有产权包括上市公司的国有股权变动。

    受到历史因素影响，流通股权和非流通

股权的分割一直是中国证券市场的独特国情，占上市公司60%左右的股权在中国目前是不能流通的。股权的割裂造成了控股股东与广大中小投资者——流通股股东两个不同的利益集团，处于控股地位的控股股东想方设法利用控制权来实现其收益的行为对广大流通股东的利益形成了不折不扣的侵害，这使投资者信心和利益都受伤害。管理层后来虽然也出台了一些法律法规对上述现象予以查处，然而执法是有成本的，而且如果监管法规过于严厉和繁琐，恐怕又会对上市公司和投资者形成另外一种伤害。因此，要想从根本上解决这个问题，就必须而且让国有股流通。

国有股权在上市公司中主要体现在发起人的股份中。中国证监会资料显示，截止到2003年3月，未流通股本占总股本的比例为65.2%，发起人股份占大头，达总股本的59.4%。据我们的统计，2003年4月4日，上市公司总数1223家，其中，在股本结构中存有国家股或国有法人股的上市公司约有990家，占总数的80.9%；而依据2002年中报披露的数据统计，当时国有法人股占总股本的比例为24.98%，国家股占总股本的比例为25.44%，合计占50.42%。

所以，不论是范围的广泛性还是数量比例的深度，在国资改革的背景下，上市公司的重组都有广阔的前景。但国家股权和国有法人股的管理涉及部门较多，地方国资改革相对易于进行，而这次国资改革的重要新意是中央、地方的分级管理，因此国资改革的制度创新为地方国资控制的上市公司国有股流通创造了契机。

据Wind资讯数据，单纯从上市公司十大股东的名称上统计，由地方国有资产管理局（或经营公司）参股的上市公司大约有170家。其中既包括五粮液、东阿阿胶等绩优公司，更有一大批绩差公司，如粤美雅、陕长岭、济南百货等，而ST九州、ST银山、ST鞍一工等还存在退市的危机。

    这些公司近年来的经营呈现以下一些特点：1、整体业绩水平低。170家公司2001年的平均每股收益为0.037元，低于整个市场的平均水平。其中2001年亏损的有30家，比例也远远超过整个市场的平均水平。

    2、竞争性领域公司占绝大多数。在170家公司中，从事电力、运输等基础设施经营的比例不到10%，这些公司业绩相对稳定；而商业类公司比例接近20%，这些公司大多数业绩较差；其余公司基本属于普通制造业。

    3、国有股股东对上市公司的实际控制能力弱化。虽然这种国有资产管理局（公司）控股上市公司的方式一般不会出现大量关联交易的情况，从而避免了在目前上市公司中普遍出现的大股东调控上市公司利润或侵占上市公司利益的现象。但却出现了国有股一股独大所带来的另一种问题——所有人缺位。典型的是渝钛白的重组，尽管公司的钛白粉项目前景看好，也有多家公司前来洽谈重组，但其沉重的债务成为无法逾越的障碍。国有出资人重庆市政府也为减轻债务动了不少心思，但收效甚微。直到长城资产管理公司介入，才使渝钛白的重组成为可能。

    从上述特征可以看出，由地方国有资产管理局（经营公司）参股的上市公司经营状况已到了十分危急的关头，这些公司未来发展的重点首先应当是股权层面的运作，即国有股权向民营资本或外资转让。同时，这些公司应在产业结构上得到优化，顺应国家经济结构调整和市场变化的需要，从而提高主业经营的业绩。最后，国有股权向民营资本转让后，很容易使公司治理结构从所有人缺位走向内部人控制的另一个极端。因而公司治理结构的变化是国有股退出过程中必须关注的问题。

    国有股流通如果完全通过国内二级市场进行减持，将使上市公司的股权变得过度分散，也难以在公司内部形成股东对经营者的有效监督。国有股对外资、民营的协议转让受社会接盘能力的制约，也不可能一下卖光。因此，理论上讲，国有股的流通化、股权的分散化有一个流动过程。从国外的情况来看，“一股独大”公司的股权分散是一个长期的演变过程，往往需要较长时间不断增发新股和并购交易，才有可能实现股权的分散化和多元化。在这个过程中，国有股还将长期存在。在上市公司存在大量国有股情况下，为使国有股流通(包

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