保荐人制度——券商你如何去面对

兴业证券研发中心 陈宁  

　　1. 保荐人制度简介  

　　保荐人（Sponsor）实质上类似于上市推荐人，香港通称保荐人，在联交所的主板上市规则中关于保荐人的规定也类似于上交所对于上市推荐人的规定，主要职责就是将符合条件的企业推荐上市，并对申请人适合上市、上市文件的准确完整以及董事知悉自身责任义务等负有保证责任，尽管联交所建议发行人上市后至少一年内维持保荐人对他的服务，但保荐人的责任原则上随着股票上市而终止。香港推出创业板后，保荐人制度的内涵得到了拓展，保荐人的责任被法定延续到公司上市后的两年之内。  

　　创业板的保荐人制度与主板相比最明显的区别在于两方面：  

　　1.申请成为保荐人必须在公司性质、业务经验、规模及人事（主管和助理主管的专业资格和从业经验）等方面符合创业板上市规则中的相应规定，经联交所审批后方可列入保荐人名册。  

　　2.保荐人的主要职责包括对新申请人的职责和对上市发行人的职责，其中对申请人的职责与主板的规定相似，对上市发行人的职责则属新增项目，这部分内容正是创业板保荐人责任加重的体现。其具体规定是：在新申请人上市当年的余下时间及其后的两个财政年度继续当任顾问，期间所负主要职责包括 
　　1. 作为联交所与上市发行人的主要沟通渠道并处理联交所提出的有关该上市发行人的一切事宜； 
　　2. 对照发行人的业务目标声明及盈利预测（如果有），与发行人定期回顾发行人的营运表现和财务状况，决定是否需要作任何公告； 
　　3. 对根据《创业板上市规则》刊发的所有公告、上市文件、通函以及发行人的年报、年度帐目、半年报告及季报在刊登之前进行复核； 
　　4. 确保发行人董事会所有新获委任者了解他们根据《创业板上市规则》及其他适用的法律法规所负责任的性质，以及他们对股东、发行人的债权人所负责任的一般性质。  

　　二.保荐人制度对二板市场的必要性  

　　1.防范风险的重要举措  

　　众所周知，二板市场是一个高风险的市场，它的高风险缘自二板市场本身有别于主板的功能定位、融资主体和投资主体。二板市场主要支持创业投资和有发展潜力的中小企业成长，其中包括大量的高科技企业，由于上市门槛较主板低，企业规模较小，技术开发创新风险大，盈利前景的不确定性强，投资者为了可能获得的高收益将承担更大的风险，二板市场本身的波动也会比较大。因此，各国二板市场的监管者都从上市公司、中介机构、市场本身的制度安排等各个方面制定规范，加强对风险的控制，而保荐人制度的建立正是通过赋予中介机构更多的权利和责任来防范风险的一个重要措施。  

　　2.强化中介机构职责的手段  

　　保荐人是企业上市的桥梁，是上市公司与交易所沟通的主要渠道，它将企业最终推荐上市是建立在对被推荐企业有充分了解并使其符合上市所要求的一切条件基础之上的。作为证券市场重要的中介机构，同时也是上市公司信息披露的责任主体之一，有义务履性专业职责，保护投资者利益，降低整体的市场风险，为建立一个“公开、公平、公正、有效”的市场环境尽自己应尽的的责任。 
　　3. 3.保护投资者之利器  

　　保荐人制度能有效保护投资者：保荐人制度加大了保荐人的责任认定（与主板上市推荐人相比），在公司上市以后的一段时期内，投资者仍可获得经过审查的披露信息，客观上得到了充分真实的信息，减小了信息披露带来的风险。同时，保荐人有责任协助公司健全法人治理结构，尽快过渡成为一个规范运作的上市公司，这在一定程度上起到稳定市场、降低投资者投资风险的作用。保荐人制度对投资者自身素质的提高也有明显的促进作用：  

　　（1）投资者的投资理念将进一步增强。二板市场的风险明显要大于主板市场，其退出机制也会更加严格，主板市场由ST到PT的故事不会重演。“三公”原则在二板市场上会体现得更为透彻，特别是公开原则，投资者只有对公司充分了解，才不致于碰上被摘牌的个股。这样，投资者会从只关心股价上升成为公司真正意义的股东，更加关心公司的经营情况。保荐人制度确保信息的充分、真实、准确、及时披露，使投资者从量和质上关注、把握公司的信息进而对证券的价值和风险状况作出较为准确的判断成为可能。  

　　（2）投资者的地位将得到进一步提升。保荐人制度有利于投资者充分了解证券发行人的资信、证券的价值和风险状况，从而能够比较正确地选择投资对象。保荐人制度中保荐人责任明确，投资者如遇到公司做出损害投资者利益时，由于增加了连带责任人，投资者的地位得到提升，投资者的利益通过保荐人的持续保荐责任得到进一步的保护。事实上，股东的投资是公司经营之本，三公原则的核心就是保护投资者利益，但由于种种原因，我国证券市场长期以来“保护上市公司”的色彩要浓过于“保护投资者”，特别是中小投资者。二板市场的设立，将使原先这种状况不复存在，投资者的地位会得到切实和进一步提升。  

　　三、引入保荐人制度对国内券商的压力  

　　香港对保荐人实行审批制度，符合规定的证券机构经联交所创业板上市委员会审批决定是否列入保荐人名册，截止7月12日，香港创业板的保荐人名册中国共产党有45家保荐人，3家联席保荐人。我国目前规定的主承销商上市辅导制度从企业开始改制一直到上市后一年，但实际上承销商与上市公司的联系往往随着企业上市而终止。无论是主承销商还是上市推荐人，其法律责任都比较小，证券市场屡屡出现的违规处罚案例中，很少出现对承销商等中介机构责任的追究判罚。去年开始实施的《证券法》明确了对承销商违规的法律处罚，但上市推荐人的违规主要还是由交易所视情节进行的批评、谴责直至取消资格等行政处罚。  

　　考虑到我国的上市推荐人须由证监会认可的主承销商经交易所认定后担任，且目前主承销商原则上应承担一部分保荐人上市后持续保荐的职责，因此，我国二板的保荐人很可能由证监会认定的主承销商同时兼任，而且对中介机构违规的处罚力度也会加大，这样券商投行业务的压力将大为增加，对券商的承销能力、保荐能力都提出了更高的要求。  

　　1.参与二板市场的投资者为了可能获取的更高收益需要承受比主板更大的风险，他们会通过各种渠道加强对被投资对象的价值评判，也会更加关注不同项目不同保荐人的资力，原先主板市场“谁承销一个样”的局面将随之改变。承销商在选择项目时不得不更多地考虑公司的质地，更全面、客观地评估公司的价值，制定合理的发行价格，在成功发行、上市形象、自身风险等

方面充分权衡后作出理性选择。  

　　2.我国的二板市场在设计时将避免重复主板现有的一些缺陷，力求与国际惯例接轨，因此，承销商的保荐责任很可能会比照香港做法持续到公司上市后两年时间内，而且不会再象以往那样停留于名义上的持续辅导。这就要求主承销商在企业上市后必须保持与其密切联系，协助企业建立规范的法人治理结构，定期检讨发行人的经营情况、财务状况，监督企业依法严格进行信息披露，券商必须在人员配备、增强与企业沟通等方面加大投入和执行力度。  

　　3.二板的保荐人同时承担主承销商和保荐人职责，不仅可能因承销过程的失误遭受作为主承销商应受的处罚，如果不能切实履行保荐职责，还要受到谴责、除名、撤消资格等来自交易所和证监会的处罚，券商的信誉由此受到严重损害，甚至可能影响主承销资格和其他投行业务的开展。更为重要的是，我国《证券法》对上市公司披露信息中的违规现象作出了明确的处罚规定，一旦实行保荐人制度后，承销商在一定时期内对上市公司的信息披露就负有连带责任，关于其应该承担的法律责任也会在有关法规中作出相应补充。对国内券商必须正视这种压力，在各方面做好准备，降低自身风险，同时也为建立一个规范的新市场承担起中介机构应该承担的责任。  

　　四、保荐人制度下券商的对策  

　　1.首先，选好项目、选好企业。保荐人制度决定承销商今后在选择二板上市项目之初就必须注重对目标企业的质地考察。以往由于受承销业务的高额利润诱惑，加之承销家数对券商每年排名座次的直接影响，大多数承销商都难免受短期利益驱使，“既有之，则做之”，无论公司质地好坏，只要能上市就是“双赢”，谈不上对项目的挑选，甚至出现企业刚上市一两年就开始亏损、无法持续经营这样令人难以置信的事实。在二板市场的保荐人制度下，券商的责任和风险加重，因此必须彻底摈弃原先不注重企业质地的观念，虽然上市公司自身的经营风险并不是也无法通过保荐人来规避，但通过挑选企业并做到充分揭示风险，保荐人可在相当大程度上规避保荐风险、提升信誉。承销商的投行人员在接触企业过程中应对企业进行充分调查了解，并根据研究对企业及其所在行业做出客观、全面

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