创业板上市公司经理股票期权设计难点及解决思路

国信证券研究策划中心课题组 课题主持人：万朝领 执笔 储诚忠 李翔 初同新  

　　目前国内创业板的设立已经到了实质性准备阶段，有很多符合上创业板条件的中小型高科技企业在准备力争坐上创业板的头班车。在现代高新技术企业的发展中，人才往往起着极其关键的作用，如何留住人才以利于公司的长期发展是摆在拟在创业板上市的公司面前的一个焦点问题。对于即将开辟的创业板或二板市场，其上市公司多为小型科技企业，发展依赖于核心技术的成熟、发展与市场竞争力，依赖于技术骨干等“知本家"，如果没有有效的经理股票期权等长期激励机制，则“知本家"队伍的稳定、“知本家"的创造欲与创造激情等就会缺乏坚实的利益刺激，其工作目标也会偏离股东目标。因此，如何设计一套行之有效的股票期权激励机制，把公司的前途命运与公司的高级管理人才与技术骨干紧密结合起来，是这些公司所面临的一个现实问题。美国那斯达克上市的企业中，在90％以上的公司都推行了股票期权计划，设计一套切实可行的股票期权计划，为企业提供一套科学的激励方案，不仅是拟在创业板上市的企业所面临的现实问题，同时也是券商（保荐人）等机构所面临的重大课题。 

　 近年来，经理持股与激励性股票期权等在中国也已经受到了越来越多的注目，在一些民营企业、科技企业以及国有或国有控股的企业中，这种安排已经相当普遍。对中国上市公司来说，激励性股票期权或称经理股票期权其吸引力在于：协调股东利益与管理层利益，弱化股东与管理层利益间的冲突，促使公司管理层行为趋向股东利益最大化目标；针对中国上市公司经理层报酬偏低、激励机制缺位等问题，经理股票期权可以改善经理报酬水平与报酬结构，提高经理层“偷懒"与“寻租"成本； 

　 即将开设的创业板，其市场主体定位将是具备高成长性的科技型企业，并且民营性质的企业将占据相当比例。这种市场主体定位决定了经理股票期权制度应用的独特价值。由于创业板上市企业的股权结构相对较为分散，有利于形成一个有效的法人治理机构，这为股票期权制度的实施创造了良好的微观基础：此外，创业板市场的制度设计包括全流通性和强调信息披露的监管架构等对于推行股票期权制度将是十分有利的。 

　 但另一方面，从我国进行股票期权制度的试点实践来看，我们认为，关于实施股票期权的股份来源、股票期权的行权价确定、股票期权的授予时机选择以及股票期权的授予者与授予对象等问题实际上仍然是创业板市场上市公司激励性股票期权设计过程之中最为关键性的问题。如何在现有政策法律大环境之下，结合中国企业的实情来寻求解决上述关键问题的有效途径，是本文的主要目的。 

　　实施经理股票期权计划的股份来源 

　 实行股票期权计划的公司必须储备一定数量的股票，以备期权持有者行权时使用。从美国的上市公司来看，股票期权行权所需股票的来源有两个：一是公司发行新股票；二是公司通过留存股票(Treasury Stock)帐户回购股票。留存股票帐户是指公司将自己发行的股票从市场购回的部分，这些股票不再由股东持有，其性质为已发行但不流通在外。公司将回购的股票存入留存股票帐户，根据股票期权的需要，将在未来某时再次出售。 

　　中国目前的新股发行政策尚没有关于准许从上市公司的首次公开发行中预留股份以实施公司的股票期权激励计划的先例，同时增发新股的政策也没有相应的条款。虽然作为一种政策预期，新股发行预留的政策在不久的将来可能会有一些有利的变化，但是形势并未明朗化。另一方面，中国的上市公司通过股份回购的方式取得实施股票期权激励计划所须股份的途径被相应的政策规定所封杀，比如我国《公司法》第一百四十九条明确规定“公司不能收购本公司的股票，但为减少公司资本而注销股份或者与持有本公司股票的其他公司合并时除外"。因此，由于发行体制及相关政策法规的制约，我国公司不可能象国外那样根据需要自行决定是否发行新股或回购股份，这就使得相关股票来源问题成为在我国企业中推行经理股票期权的长期激励计划的最大障碍。 

　 就我国目前情况来看，若政策法规方面不做松动，解决这一问题可以有以下两个基本思路：一是通过"第三者"从二级市场购买股票，作为实施期股计划的基础，但这又引出另外两个问题，即1成本较高，所购股数十分有限，导致激励作用不明显；2这个第三者由谁担当比较合适、而合适的“人选"是否愿意承担这个责任等等。二是通过国有股或法人股的转让，但是这部分转让得来的股票不具有流通性，不是真正意义上的经理股票期权，也不可能象国外那样对公司高管人员产生很强的激励作用。 

　 具体对创业板上市公司而言，经理股票期权方案中的股份来源问题可以参考以下思路进行设计： 

　　1、新增发行 

　 向证监会申请一定数量的定向发行的额度，以供认股权持有人将来行权（即以认股权约定的方式购买公司股票）。此方式必须经证监会批准，有相当大的政策难度。目前拟采用此种方式的，有中兴通讯、清华同方等。 

　　2、 大股东转售 

　　在不影响大股东控股地位的前提下，可由大股东承诺一个向认股权持有人转售公司股票的额度，以供将来行权。该方案的前提是这部分股票在向认股权持有人转售后可以上市流通。显然，此方式必须经证监会批准，也有相当大的政策难度。风化高科采用的就是此种方式。 

　　3、以其他方的名义回购 

　 即通过二级市场回购一定的股票以供认股权持有者将来行权。由于中国法律规定除回购注销之外上市公司不能回购自己的股份，因此可用其他方的名义持有部分股票以供将来行权。已经这样做的上市公司有金陵股份以及其母公司上海仪电集团控股。 

　 4、虚拟股票期权 

　　这实际上是一种把经营者的长期收入与公司股价挂钩的方式。在该方式中，经营者并不真正持有股票，而只是持有一种“虚拟股票"，其收入就是未来股价与当前股价的价格差，由公司支付。如果股价下跌，经营者将得不到收益。 

　　比如，上海贝岭在公司内部试行的“虚拟股票"奖励计划对于解决经理股票期权所需股票来源问题也具有借鉴意义。该计划的基本内容包括：(1)设立公司的“奖励基金"：公司每年根据实际经营情况和利润的大小，从税后利润中提取一定数额形成公司的“奖励基金"，作为进行"虚拟股票"奖励的基础。(2)确定每年进行虚拟股票奖励的奖金数额：(3)确定公司虚拟股票的内部市场价格：(4)确定公司每年发放虚拟股票的总股数：(5)确定公司虚拟股票奖励计划的受益人：公司目前

处于虚拟股票奖励计划的试行阶段，该计划的受益人主要为公司的高管人员和技术骨干。(6)对受益人进行考核并确定虚拟股票的分配比例系数：(7)确定各计划受益人当年所获虚拟股票奖励的数量：(8)虚拟股票的兑现： 

　　在上海贝岭的“虚拟股票奖励计划"中，公司并没有从股票二级市场上回购本公司股票以后再发给员工，而仅仅是在公司内部额外虚构出一部分股票并仅在帐面上反映而已。由于这种做法实际上并没有涉及到公司股票的买卖运作，也不需要在公司内部形成“库存股"或回购股票来保证计划的实施，从而绕开了“公司不得回购股票"的障碍：绕开了现实障碍，从某种意义上讲，解决了股票的来源问题(即用虚拟股票来代替)。 

　　实践中还有其他的途径可以获得实施股票期权计划所需的股份，并且有一些方法还有政策的支持或者在中国已有先例。如： 

　　1、国家股股东所送红股预留。有关政策明确提出，“在部分高科技企业中试点，从近年国有净资产增值部分中拿出一定比例作为股份，奖励有贡献的职工特别是科技人员和经营管理人员"。 

　　2、减持国家股。比如吴忠仪表今年年初推出的员工激励——约束机制方案，其设计要点是:采用期权＋期股组合激励——约束机制，通过期股和以全体员工为发起人的以发起设立方式设立的股份有限公司受让国家股(或法人股)组合方式，从而实现国家股(或法人股)逐步减持的目的。该方式实际上为国有股权减持和上市公司股权重组提供了一条新的思路。 

　　3、减持国家股并向公司内部职工配售。根据国有股配售试点具体方案，试点上市公司将一定比例的国有股优先配售给该公司原有流通股股东，如有余额再配售给证券投资基金，配售价格在净资产值之上、市盈率10倍以下的范围内确定，向原有流通股股东配售的国有股可立即上市流通。 

　　4、国家股股东现金分红购买股份预留，以此作为上市公司实施股票期权的股票储存。目前武汉国有资产经营公司采取此方式实行股票奖励计划的作法虽然与股票期权计划不同，但股票来源的解决途径是相同的。 

　　5、上市公司从送股计划中切出一块作为

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