中国要大力发展公司债券

内地目前的国民储蓄率高达38％，这一比例远远高于西方发达国家和地区。这种储蓄率过高的现象反映了社会资金的流向和配置的不尽合理，一方面银行过多地承受金融风险，另一方面也说明了中国目前的投资渠道、投资方式不能满足广大民众的多样化需求。因此，积极地发展债券市场，将会是中国解决银行储蓄量过大的问题的一个有效途径。银行里的存款多，利息低，意味着众多的资金及投资者都在期待着更多的投资渠道与选择。而让一批优质的民营企业发行债券，无疑能诱发大量沉淀的死的储蓄资金转化为直接推动生产力发展的活的投资资金，并且能给大量的投资者在选择投资大型国有企业的公司债券之馀，有更多的投资选择。

　　然而，是否应该支持民营企业发行债券，有关的决策层确实仍有颇多的顾虑。其中最主要的一点就是：民营企业发行债券是否会扰乱中国的金融市场呢？这一顾虑不是不无道理，因为早在上一世纪90年代初，中国的一批乡、镇企业就自发地发行过一批企业债券，结果企业按期还本、付息的违约率是如此之高，直接动摇了中国发展企业债券市场的整个根基，加上现在的民营企业也有一些害群之马，他们为了赢利而虚报信息、不择手段、违法经营的报道也时有所闻。但问题的关键是：我们不能怕吃饭时会噎着就不去吃饭了。发展公司债券市场是中国深化企业和金融改革必走的一条路，它可以令企业有效地改善公司的财务架构，减轻整个银行体系的负担，避免金融危机的发生，增加公司的透明度和提高公司的管治标准，所有这些，都决定了中国允许企业、特别是新兴的民营企业发行债券是大势所趋、时间迟早的问题。至于怎样防止扰乱金融市场问题的产生，正是我们所有法学家、金融家、企业家等需要共同努力去解决的问题。笔者相信：大力支持民营企业的债券发行，将是一件利大于弊、功大于过的事情，值得好好地提倡、思考及实施。逐步开放及允许三资企业在国内发行债券随

　　着改革开放的不断深化，三资企业正不断地增加，其对中国经济发展的影响也不断地增强，中国的公司债券市场能否也对三资企业开放呢？相信是一个值得探讨的崭新课题。

　　笔者认为：应该逐步开放及允许三资企业在国内发行债券。因为这对进一步吸引外资、提高中国债券市场的公司素质、发展债券市场的机构性投资者、迎接中国进入WTO的冲击、以及培养中国债券行业的中介队伍等，均有着十分积极的意义。

　　首先，外商来华投资，普遍存在着一个人民币配套的问题。现在的基本作法是：公司的注册资本由外商投资外币解决，而注册资本与投资总额之间的差额部分，则往往由公司向当地的国内银行申请人民币贷款解决。此外，对于一些已在中国投资多年的三资企业，每当他们决定扩大在国内的投资业务时，往往也是由公司向当地的国内银行申请人民币贷款解决的。由此可见，外商来华投资都有一个筹集人民币资金的需求，而目前这一重任又自然而然地落到了国内银行的身上。如果我们允许三资企业在国内发行人民币债券，不但降低了对国内银行体系的依赖，更重要的是直接解决了外商短缺人民币资金的实际问题，这无疑是有利于中国今后进一步更大规模地吸收外资的。

　　其次并且也是最关键的一点，三资企业的国际性公司管理体制、标准性财务审核制度以及规范性信息披露方式等，都会对国内同样发行债券的公司产生近距离、可仿效的示范效应，从而有助于提高国内发债公司的整体质量。当然我们并不是说所有的三资企业都是好的，但至少那些优秀的世界500强企业（现已有80％的世界500强企业在中国投资）、大型的跨国性企业、世界各主要证券市场上的蓝筹公司（香港证券市场上的蓝筹公司绝大部分已在中国有投资）等，他们在中国所设立的独资、或合资、或合作企业，肯定会以先进的管理模式、良好的公司形象、优异的经济效益给中国的同行们带来极大的冲击与竞争。而如果这些三资企业可以在中国发行公司债券，亦肯定会对中国公司债券市场的健康发展起到巨大的推动作用。

　　第三，中国政府现在正积极地鼓励超常规地发展证券市场上的机构性投资者，而中国要超常规地发展“机构性投资者”，首先就必须要超常规地培育“机构性投资证券”。这就是说：真正的机构性基金投资，是建立于证券市场上有大量高质素的“基金股”或“基金债券”供其买卖的。因此，引进具有良好国际声誉的外资企业在中国发行公司债券，无疑是建立中国债券市场“基金债券”群体的一个捷径。

　　第四，中国已经加入了WTO，根据有关的协议规定，中国的证券市场将逐步地对外资开放，而这也就意味着中国的证券市场将不可避免地受到外资不同层次、不同途径的巨大冲击。我们现在及早地、有计划地引进三资企业在国内发行债券，将有助于我们尽快地熟悉及融入国际债券市场的环境，了解及掌握国际性企业及其债券资本的操作，这些，都会有利于在不久的将来我国债券市场所面对的国际化挑战。

　　最后，通过安排具有国际背景的三资企业的国内债券发行，促使中外证券机构及有关中介

行业的合作，进一步培养国内中介队伍的国际化操作理念，熟悉国际化操作规范，在实践中逐步实现与国际标准的接轨，这将为下一步健全中国债券市场的有关中介机构（如评级公司，律师行，会计师行，证券公司等）从业务上、组织上、操作上奠定基础。

　　笔者注意到：中国证监会、财政部和国家经贸委于2002年11月1日联合发布了《关于向外商转让上市公司国有股和法人股有关问题的通知》，该《通知》开宗明义：“为引进国外先进管理经验、技术和资金，加快经济结构调整步伐，改善上市公司法人治理结构，提高国际竞争力，保护投资者的合法权益，促进证券市场健康发展”，允许向外商转让上市公司国有股和法人股。这从另一侧面说明：中国政府已经意识到了引进外资参与国内股票市场对促进国内股票市场健康发展的重要意义。因此，可以推断：开放及允许三资企业在国内发行债券，让其直接参与到国内的债券市场中来，同样将会对国内的债券市场起到促进的作用。我们必须为此做好准备。鼓励中国公司到国外发行债券中

　　国加入WTO后，引进来，走出去，已是一条必然的发展道路。

　　当前，经济全球化已形成趋势和潮流。中国能否顺应这一潮流，能否在利用国外资金、资源和市场方面取得新的突破，是关系到中国今后发展与生存的重大战略问题。加入WTO后，与其他成员国一样，中国既有应履行的义务，也应有享受的权利。基本上讲，义务和挑战主要体现在国内，而权利和机遇则主要体现在国外。中国的企业只有向海外进军，才能享受到多边的、无条件的和稳定的最惠国待遇与国民待遇，才能享受到“普惠制”待遇及其他给予发展中国家的特殊照顾，才能享受到充分利用WTO的争端解决机制解决贸易争端的权利，才能享受到在多边贸易体制中“参政议政”的权利，才能享受到市场准入与自由化方面与其它各缔约方同等的权利……。

　　走出去的形式有多种多样，但鼓励多一些的中国公司到海外去发行债券，则无疑是一种值得推荐和肯定的形式。

　　海外的资本市场规模庞大，实力雄厚，发展成熟，香港、新加坡、东京、伦敦、法兰克福、苏黎士、纽约、多伦多……，个个均为理想的集资地点。在21世纪，随着中国国力的不断增强及中国企业的不断壮大，我们就更应该大胆地开放、允许、及鼓励国内企业到国外去发行公司债券。这样做，不仅是中国扩大吸收外资的有效途经，还是中国的公司与国际接轨的有效途经。

　　自1982年中国国际信托投资公司在海外发行第一笔公司债券后，到海外发债实际上一直受到国内的金融机构及大型公司的青睐。据统计，在1988年1月至1994年10月这六年多的时间里，中国的金融机构共在海外发债集资了120亿美元，具体如下：中国银行，36.22亿美元；中国国际信托投资公司，28.61亿美元；财政部，23.60亿美元；广东国际信托投资公司，6.06亿美元；山东信托投资公司，5.95亿元；交通银行，4.92亿元；中国建设银行，4.14亿美元；天津国际信托投资公司，3.47亿美元；福建华福投资公司，3.16亿美元；山东国际信托投资公司，2.21亿美元；中国国际商业银行，1.38亿美元；大连国际信托投资公司，0.95亿美元。到海外发债所筹措到的资金一般都是金额大、期限长，利率稳定。因此极有利于改善发债者的财务结构，也极有利于优化发债者的投资安排。同时，国内公司到国际市场上去发行债券，还可以提高公司的国际声誉和知名度，提高企业的国际竞争力，以及拓展公司在国际市场上的融资渠道，增加公司同跨国公司竞争的综合实力。但在中国，国内公司到海外发行债券是一直受到国家外汇管理局的严格审批和控制的。而在海外，众多的大、中型企业只要一有机会，均千方百计地发行各种各样的公司债券去筹集期限长、利息低的发展资金的。中国的公司没有理由不进入这一庞大的资金市场，而中国的政府也实在没有必要对国内公司到海外发行债券设制过多的限制。

　　除了吸引资金，中国公司到海外发行债券，要接受国际评级机构的严格评级，要重组公司的架构、理顺企业产权、明确法律权责，要审查财务报表、解释财务数据、调整会计准则，要改善公司管治、增加决策透明、健全企业制度，要确定资金用途、确保还债来源、建立监督机制……，对于许多新发债的中国公司来说，这会是一个艰苦、漫长的过程。然而，这也是一个借助外力来提高自已、健全自已的极好机会。到海外去发行债券，将有助于中国的公司健全法人治理结构、完善内部管理机制、建立科学决策体系及提高公司经营效益。中国的公司就应该在这种走出去的过程中，不断地武装自已，充实自已，发展自已，只有这样，才能更有效地

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