中国要大力发展公司债券

　　中国要大力发展自己的债券市场，这是发展资本市场、优化资源配置、防止金融危机、推动公司治理的必然途径。笔者认为，中国深化债券市场的重点就是要大力发展公司债券。

　　多年来的实际工作经验，使笔者深深体会到：企业是一个经济社会的灵魂。一个地方，只有把当地的企业搞活了、搞好了，地方的各行各业：就业、税收、消费市场等，才能兴旺发达起来。因此债券市场的当务之急是要大力发展企业（即公司）债券。继续扶持大型国有企业中

　　国目前少有的公司债券中，基本上都是大型国有企业发行的。如最近国家发改委于2003年9月下达的共352亿元企业债发行额度就给予了如下15家企业：国家电网公司、中国网络通信集团公司、中国石油化工股份有限公司、国家电力公司南方公司、中国电力投资集团、中国华能集团、鞍山钢铁集团公司、神华集团有限责任公司、中国长江航运集团南京长江油运公司、中国通用技术（集团）控股有限责任公司、中国节能投资公司、北京首都旅游集团有限责任公司、江苏交通产业集团公司、浙江省交通投资集团有限公司、河南高速公路发展有限公司。传统的观点认为：大型国有企业是中国经济的最主要支柱，因此必须全力扶持与支持。笔者认同在现行中国社会主义经济体制下大型国有企业的重要性，但同时认为：继续鼓励与支持大型国企发行债券，至少在客观上有两个方面的重要意义：1.融资证券化，减少银行呆、坏帐。

　　大型国有企业家大业大，加上现行体制本身存在的问题，所以一方面在为国家做出巨大经济贡献的同时，也给社会带来了许多问题：机构臃肿，包袱过重；人浮于事、效率不高；设备陈旧，效益甚低……；而其中，最大的一个问题就是：给银行积压了大量的呆、坏帐！这就是目前中国进行企业及金融改革最感头痛的痛点：企业的问题已经与金融的问题紧密地连在一起，已经是你中有我，我中有你，密不可分。稍一处理不好，不单是大型国企、国家的经济支柱倒垮，更重要的是连大批国有银行、国家的金融支柱也给拖垮。据1996年5月9日《人民日报》公布的国有企业清产核资的统计数据表明，在已完成清产核资的30.2万户企业中，资产负责率为71.0％。其中众多企业所需资金主要依赖于银行贷款，负债率高达80％。如此高的资产负债率势必造成国有企业偿还贷款和支付利息的沉重负担。而由于高资产负债率，国有企业只能靠借新债来还旧债，使之对银行的债务越来越重，资产负债率也因此越来越高。笔者认为：应该鼓励大型国企发行债券，因为这最直接的效果就是减少了国企向银行贷款，从而减少了银行产生呆、坏帐的机率，减轻了银行的负担。从西方发达国家的经验来看：企业融资证券化，直接到资本市场上去筹措资金，是一条比到银行贷款的间接融资形式更加行之有效的融资途径。企业在筹集到成本更低、期限更长的发展资金的同时，也减轻了对银行体系的依赖。同时，中国的银行不良资产的问题，已经到了非常严重的地步。如继续发展下去，一场中国式的金融危机随时有可能爆发。因此，在中国，鼓励大型国企发行债券，还有间接阻止和避免金融危机发生的深层含义。2.增强透明度，提高公司管治标准。

　　发行债券需要进行评级，需要达到一定的管治水平和盈利要求，还需要接受证监部门的监管，更需要接受投资者苛刻的挑选，因此，发行公司债券的另一个直接的效果就是增强了公司的透明度，有利于提高公司的管治标准。过去，大型国企的经济决策大都为“黑箱作业”，这给不少不法分子行贿受贿、贪污腐化提供了条件，也给上级部门的行政干预、企业内部的管理不善等提供了温床。“黑箱作业”的情况不但普遍存在于大型国有企业内，而且还普遍存在于已上市的国有企业间。现中国人民银行行长、原中国证监会主席周小川于2002年的一次讲话中就一针见血地指出：“信息披露、上市公司管治、募集资金用途，是三个监管重点”。因此，对一个公司的约束机制不能仅仅依靠其内部的机制，还需要有外部的约束条件。亚洲的债券市场之所以发展得不好，主要原因之一就是大多数的亚洲企业仍属家族式管理，所以不太愿意接受发行债券所要求达到的透明标准；然而1997年一场金融风暴血的教训，使大家普遍认识到了发行债券的重要性。确实，亚洲金融风暴的经验教训值得我们好好地反省。同时，由于不是通过向银行借款进行间接融资，原有的国有企业领导层普遍认为银行的钱就是国家的钱，因而不用偿还的观念在此处已完全行不通。发行债券就是向社会上广大的投资者借钱，这一债务是一定要偿还的；甚至，它也不同于股票市场上的股本融资，企业发行债券是要按期还本付息的，这就给了企业的管理层实实在在的管理压力：所筹资金必须妥善使用，所投项目必须产生经济效益。这些，都能从不同的角度与层次促进发债企业的管治水平。发行企业债券所具有的这种“一箭多雕”的功效，相信对目前中国政府正在进行的深化大型国有企业的改革，具有深刻的启发意义。大力支持民营企业的债券发行这

　　是本文中的重点，也是笔者想大声呼吁的：请大力支持民营企业的债券发行。

　　民营企业是中国经济社会的一股新兴力量、一支生力军。它的产生虽然只是在中国于1978年实行改革开放的政策之后，但短短的二十多年来，却由于其体制灵活、善于创新、务实高效，而发展得异常迅速。据国家工商总局的统计资料，从1993年到2002年，登记的私营企业户数由23.8万户增加到243.5万户，增长了11.1倍；从业人数由372.6万人增加到3，409.3万人，增长了8.1倍；注册资本金由680.5亿元增加到24，756.2亿元，增长了35.4倍。工业总产值由421.1亿元增加到15，339.0亿元，增长了35.4倍；社会消费品零售额由190.5亿元增加7，929.4亿元，增长了40.6倍；缴纳的工商税收由10.5亿元增加到945.6亿元，增长了89.1倍。民营企业及其私营经济对中国经济发展的贡献是有目共睹的。然而，长期以来，民营企业在诸多方面、特别是在信贷融资方面却一直受到不公平的待遇：民营企业很难在国有银行中贷到资金，民营企业很难获批公司股票上市，民营企业从未获准发行公司债券……。这是一幅被扭曲了的图画：一方面，国家把大量紧缺的资金低息或无偿地给予了国有企业使用，但效果却极不理想；另一方面，民营企业为国家的经济发展做出了日益重大的贡献，却不得不经常在非正规的金融市场上筹措高息资金。这种现象，表面上只是对民营企业的不公平待遇，但实质上却是对国家资金、国家资源的极大浪费！因此，笔者认为：有必要改变这种资金分配被扭曲的局面，有必要解决民营企业发展的融资瓶颈问题。而大力支持民营企业发行企业债券，将会是一个解决问题的方式。

　　首先，中国经济的持续发展有赖民营企业的蓬勃发展。中国政府目前正在推行的“国退民进”政策，本身就具有高瞻远瞩的战略意义。先把一大批国有企业从那些不是太敏感的行业中退下来，而这些市场的空缺却鼓励大量的民营企业顶上去，这一退一进之间，既解决了企业老化、制度落后、长期亏损的大问题，又换来了新陈代谢、机制变更、扭亏为赢的繁荣局面。然后，随着中国加入WTO，中国政府在进一步允许外资进入更多的经济领域的同时，也名正言顺地把这些领域对民营企业开放了，如金融业、电讯业、航空业、传媒业、零售业等等。这样一来

，民营企业占中国经济市场的份量越来越重了，对中国经济发展的影响也越来越大了。民营企业的兴起，为政府甩掉了历史包袱，为社会创造了就业机会，为市场注入了新鲜血液，为国家增加了税收……。所有这些，都是中国实施“改革开放”的必然结果。因此，民营企业今后能否蓬勃发展，不仅仅关系到民营企业本身的生存问题，还直接影响到中国政府的“改革开放”和“国退民进”政策能否真正落实、中国社会的经济建设能否持续发展的大问题。我们只有从这一新的历史高度来看待民营企业，才能从根本上解决大力支持民营企业发展的认识和态度问题。

　　其次，提倡民营企业发行债券，一不要国家的财政拨款，二不要银行的商业贷款，发债只是向社会公众集资，把社会上闲散的游资吸引到富有创造力的经济活动中来，国家财政并没有因此而增加压力，银行体系也没有因此而增大负担，但这同时却能解决了民营企业的融资瓶颈问题，我们为什么对此不能支持呢？另一方面，这20年来，随着民营企业的不断发展，中国却未能积极地发展出一套与之相配套的民间金融体制，这使得大量的地下钱庄、私人借贷、高利贷等非正规的金融市场日趋活跃。不但加重了民营企业发展的成本，更重要的还种下了今后中国产生金融危机的隐患。而支持民营企业发行债券，不但能给民营企业提供成本低、期限长的发展资金，还能使民营企业融资活动正规化，有利于金融市场的监管，也有利于解决地下钱庄等问题。

　　最后，企业发债具有增加公司透明度、提高公司管治标准的功能，而中国众多的民营企业，其缺乏和需要的就是这种企业运作规范化的功能。中国的民营企业要想更上一个阶梯、更上一层楼，就要增强这种功能。因此，支持民营企业发行债券，还能促使民营企业注重自身建设，接受社会监督，有助于民营企业的整体健康发展。

　　从另一个角度看：中国的公司债券市场远远小于西方发达国家和地区。据资料介绍：至2001年末，美国的公司债券馀额占当年GDP的比重为36％，2000年日本的这一数字为23％，而2002年末中国的这一比例却低于1％。由此可以看到：中国的公司债券市场仍具有非常庞大的发展潜力和空间。大批具有活力的、高效益的民营企业的参与和加入，将是推动和壮大中国的公司债券市场的巨大动力。

　　再从另一个角度看：中国

《中国要大力发展公司债券》