美元与国际资本流动
二、东亚新兴市场经济国家的兴起和美国的“新经济”出现继续保持了美国充足的资金流入
20世纪90年代初日本泡沫经济崩溃，日本资金终于无法承受美元贬值带来的汇率差损的风险，开始滞留国内，流入美国资本市场的日方资金大大减少。而此时，东亚新兴市场经济国以及东盟各国经济发展势头良好，这些国家和地区流向美国的资金数量凸显出来。东亚新兴市场经济国家继日本崛起之后，保持了20多年的经济高速发展，从1974年到1993年年均增速达7.5%，进入20世纪90年代以后，增速减慢，出现了过剩资金回流美国的现象。1993年美国吸收各国政府资金是700亿美元，其中90%是来自印度、马来西亚等亚洲国家。中国作为亚洲第一大国，流入美国的资金于20世纪90年代中期后开始迅速增加，对美国国债的购买成倍增加，1996年9月达到430亿美元，拥有额仅次于日本、英国、德国、荷属安得列斯群岛位居第五。1997年7月以后，加上香港拥有的美国国债（约为260亿美元），中国对美投资额约为700亿美元，这些资金的流入为美元保持强势地位起了重要作用。
1995年以后，美国以信息产业为主的高科技产业迅速发展，IT产业成为新的经济增长点，国内投资需求旺盛，实体经济繁荣带动股票市场一路上扬，道·琼斯指数突破10000点大关，体现高科技股的纳斯达克指数突破5000点大关，处于非理性繁荣之中。股市的繁荣产生了“财富效应”，拉动了消费需求，美国经济进入了空前的繁荣，经济持续增长100多个月，出现了所谓的三低一高（低失业率、低通货膨胀率、低财政赤字率、高经济增长率）的“新经济”。与美国形成鲜明对比的是东亚各国，由于遭受了金融危机冲击，各国货币纷纷贬值，通货紧缩，经济萧条。国际资本看好美国，纷纷涌入了美国资本市场。1995年流入美国的外资总额为4650亿美元，比1994年增加了1400亿美元，1996年流入的外资为5717亿美元，1997年进一步提高到7570亿美元（见表4）。这些资金对于弥补美国的经常项目赤字绰绰有余。可以说，整个20世纪90年代美国再一次成功地完成了吸引国际资本支撑美元的任务。
表4 美国国际收支（单位：亿美元）
年份 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999
经常项目差额 -477 -827 1186 1095 1233 1405 2171 -3315
资本项目净额 6.12 -0.88 4.69 3.72 6.93 3.50 6.37 -3.50
外国在美的资本额 1707 2820 3060 4650 5717 7570 4822 2536
三、9·11事件后的国际资本流动
9·11事件前，美国经济已经处于衰退的边缘，经济出现下滑，失业率上升，投资和消费信心均呈下降趋势，9·11事件的爆发无疑加剧了经济的动荡，美国经济步入衰退，这无疑将降低美国对国际资本的吸引力，外资的流入必然减少，加之金融交易成本上升，资金的流入也必然减少。一时间，在巨额经常项目赤字下，美元的强势地位是否能继续维持下去的问题又再次尖锐暴露出来。如不能维持，国际资本大批撤走，美国经济将如同雪上加霜，会长期处于衰退，陷入恶性循环之中。然而9·11事件后，外资并没有大规模撤离，原因在于：
1.美欧央行联手干预。在二战后的历史上，美欧日等曾多次联手干预美元，在关键时刻发挥重要作用，如广场协议、卢浮宫协议等。欧洲、日本之所以愿意和美国合作干预美元，是因为二战以来的美元本位货币牵动着他们的利益，因此，在维持美元的游戏中，他们都知道这并非零和博弈，而是正和博弈。尽管欧盟多年来致力于建立欧洲货币联盟以摆脱美元的束缚，但是由于“路径依赖”，欧盟仍有与美国合作的动力。日本更是如此。因此，9·11事件当天，美联储立即向金融市场注入了800亿美元，欧洲央行也于当天在金融市场上注入了693亿欧元，并于次日再次注入604亿欧元，这些干预措施对于稳定美元汇价及投资者信心起了重大作用。
2.美国证券市场体制上的优势依然有吸引力。美国证券市场的回报率大大高于日本、欧洲以及大多数发展中国家。美国资本市场比世界其他地区的市场更加注重保护创新和中小投资者，反对内部交易。此外，美国虽遭9·11重创，但经济基本面尚好，经济实力依然较强，也许投资者正是看到这一点而没有撤资。但是无论如何，9·11事件给美国这个投资“理想的天堂”打上了问号，投资者对美投资的预期和信心都将变得更加谨慎。
四、未来美元的发展
从二战后的布雷顿森林体系到现在，美元的国际本位币地位已维持了半个多世纪，在某种程度上，可以说美元的命运即是美国的命运。美元作为本位币的“特里芬”两难一直没能解决，国际金融市场上不断发生动荡和危机。从美元走过的这段历史可以看出，美元作为世界本位币的地位在不断下降，在贸易结算、国际储备中的比重在不断收缩。从当前的世界经济格局来看，由于“路径依赖”，美国仍能继续吸引到国际资本来维持美元的优势地位。
一方面，美国经济实力优于日本，美国仍然具有一定的增长潜力。日本经济自泡沫经济破灭以
来，陷入不良债权的泥潭之中，日本政府应对措施不当，导致日本国内需求低迷，投资不振，尤其值得关注的是日本旧有金融体制改革缓慢，直接融资渠道不畅通；国债市场较为封闭，筹资成本高，不如美国的灵活；股票市场中传统的相互持股的制度安排使股市不能准确反映企业的业绩，机制僵化，容易导致经济繁荣时股市衍生大量泡沫，经济下滑时又会狂泻不止，股市对经济的缓冲作用降低。此外，日本多年的超低利率政策也不是启动经济的良方（目前已陷入流动陷阱），这些方面如不及早纠正，不仅不利于日本经济，而且20世纪80年代的日本资金大量回流美国的一幕将会继续出现。
另一方面，我们也应看到，一些新的调整正在不断出现，他们将改变国际货币结构，形成一幅新的蓝图。1999年1月1日欧元启动，以崭新的姿态步入国际货币行列。短期来看，欧元作为新生事物会受到各种不确定因素的影响，世界各国也对欧元持观望态度。长期看，欧元区经济规模与美国相当，有较好的经济基础。欧元区资本市场较活跃，尤其是债券市场，其规模已超过美国。最为重要的是，欧元区经常项目没有持续的巨额贸易赤字，为欧元对外币值稳定奠定了基础。因此，欧元区有望成为理想的投资场所。日本积极推动日元的国际化进程，亚洲金融危机后，东亚各国在货币领域的合作开始启动，有了实质性进展，这些因素都将使美元在国际货币体系中的优势地位下降。
通过以上分析可以得出结论，尽管美国有强大的政治、经济、军事实力，但随着世界政治、经济格局的不断调整，美元的这种虚假稳定将不可持续，美元最终会向其真实价值回归。美元何去何从，正如马丁·迈耶在《美元的命运》中所言：美元不会再至高无上，不过它能够比较合理。
收稿日期：2002-05-30
【参考文献】
[1]（美）罗纳德·I·麦金农，（日）大野健一.美元与日元——化解美日两国的经济冲突[M].上海：上海远东出版社，1991.
[2] （日）吉川元忠.金融战败[M].北京：中国青年出版社，1998.
[3] （日）奥村
★读了本文的人也读了：