波兰“混合型”私有化与企业重建

金。
　　其次，与上述要求相适应，基金管理者的选择和任命也与捷克不同。到1994年年末，即《国家投资基金及私有化法》公布20个月之后，15个国家投资基金的监事会主席和成员已由政府任命。为了保证基金由有经营经验的人员进行管理，由于国内缺乏机构投资者的经营经验，规定15个国家投资基金均由专门的基金管理公司负责经营，通过公开的国际招标使外国专家在这些基金管理公司中起重要作用。美国、英国、法国和奥地利等西方国家的公司和专家通过各种合作渠道参与了波兰的基金管理公司。到1995年7月，14家国家投资基金已经选择了它们的基金管理公司，签订了为期10年的合同，只有一家基金（第9号基金）将由自己的人员负责基金管理。第1、2、3号3家基金的管理公司由波兰机构持有多数股份；6家基金（第5、6、8、10、12和13号基金）由单一的外国机构绝对控制（超过50%的股份）；有4家基金（第4、7、14和15号基金）的管理公司是波兰机构与外国机构合伙的，但外国机构处于控制地位；还有一家（第11号基金）的管理公司没有占多数的控制者（注：Iraj　Hashi,The  Polish  National  Investment  Fund  Program;Mass  Privatization  With  a  
Difference?Comparative  Economic  Studies,no.1,2000.）。
　　再次，波兰国家投资基金管理者的报酬是与基金的业绩相联系的。法令规定，基金管理者除了固定报酬外，还有每年的业绩报酬，为其增加资产价值的1%；另一部分为“忠诚”的报酬，为10年协议期末增加资产价值的5%（注：Iraj　Hashi,The  Polish  National  Investment  Fund  Program;Mass  Privatization  With  a  
Difference?Comparative  Economic  Studies,no.1,2000.）。波兰大众私有化计划的设计者试图利用这些措施鼓励基金经理，使他们的战略能将他们自己的利益与基金证券最终所有者的利益结合起来，以达到改善公司经营状况的目的。
　　最后，为了使国家投资基金能够对所控股的公司进行有效的控制，法令还规定了进入大众私有化计划的512家公司的股份在各种所有者以及在15个国家投资基金之间的分配方案：每个公司的股份60%由各国家投资基金拥有，15%由企业的雇员所有，另外25%仍为国库的资产。归国家投资基金所有的股份中，有一家主导的基金可拥有给定公司33%的股份；其余14家国家投资基金每家拥有1.93%的股份，即总计拥有27%的股份。设计者试图使主导的国家投资基金能够凭借其33%的股权行使控制股东的权力；又能得到来自小股东（国库、雇员和其他14家国家投资基金）对公司治理的监督作用。
　　　　（二）大众私有化企业的公司治理结构
　　波兰的法律规定，拥有公司33%股份的“主导”基金可占有公司监事会不到一半的席位；其他14家基金在监事会中可以得到1～2个席位。总计，基金代表在公司监事会中将得到一半以上的席位；雇员和国库是大众私有化公司的其余两个主要股东，他们也可以在监事会中拥有自己的监事。根据公司的规模监事会可分别设5～

9名监事，其名额的分配见表2。
　　　　表2　公司监事会名额的分配  
总计　　　　　　　　　　　　  5　　　　　7　　　　　9
其中：主导基金*　　　　　　　  2　　　　　3　　　　　4
少数股基金　　　　　　　　　　1　　　　　2　　　　　2
国库　　　　　　　　　　　　　1　　　　　1　　　　　1
雇员　　　　　　　　　　　　　1　　　　　1　　　　　2

　　
　　*主导基金的一名代表通常被任命为监事会主席。
　　资料来源：Iraj  Hashi(2000).
　　很明显，为了在监事会中能够发挥足够的影响，基金之间的利益协调是必要的。因此，从大众私有化开始后，国家投资基金之间就有默契，主导基金也参与任命少数股基金的代表。当然，这样将增加主导基金采取机会主义行为的可能性。在实践中，由主导基金任命的少数股基金的代表，总是在投票时与主导基金一致行动，只有在涉及增加资本或出售公司股份等事务、基金之间利益矛盾加深时才例外。
　　由基金组织控制的监事会决定公司长期和短期的政策。首要的任务是组成公司的董事会。波兰的国家投资基金法没有对董事会的组成设置任何专门的条款，这由监事会来决定。几乎所有的公司都由监事会组成了新的董事会。大多数的情况是，根据市场经济的需要增加了负责市场营销的经理，并设置了新的主席或总经理。
　　根据波塔(La  Porta)等4名经济学家对不同国家商业法的考察，在股东对董事的权力制约方面给予波兰的评分为3分（满分为6分），而捷克为2分。此外，波兰的公司法也比捷克更有利于保障少数股东的利益（注：〔美〕爱德华·格莱泽、西蒙·约翰逊、安德烈·施莱弗：《科斯对科斯定理——波兰与捷克证券市场规制的比较》，《经济社会体制比较》2001年第2期。）。
　　　　（三）私有化与资本市场建设
　　波兰大众私有化道路的另一个重要特点是，比较注意与资本市场建设的配合。波兰的华沙证券交易市场主要是依照法国里昂的模式建立的；而其证券交易委员会则主要参照美国模式。由于波兰的上市公司被要求履行披露信息的义务，并规定董事的诚信标准，因此，波兰上市公司的数量比捷克少得多，但证券市场价格的透明度没有像捷克那样成为严重问题，大多数评论家都对波兰证券市场的披露程度作出高度评价。欧洲复兴与开发银行1998年发表的转轨经济报告，把波兰和匈牙利列为最接近IOSCO标准的两个中东欧国家。
　　但是，这一成绩是以资本市场规模发展缓慢为代价的。到1998年年末，波兰只有253家公司在华沙证券交易所上市。公司在利用市场进行直接融资方面的作用是有限的。
　　　　四　私有化途径与经济绩效
　　　　（一）实行私有化以后企业经济业绩较好
　　20世纪90年代，俄罗斯等许多转轨国家的国有企业在私有化后经济状况进一步恶化，只是亏损程度比仍是国家所有的企业稍微轻些。与俄罗斯等其他转轨国家不同，波兰原国有企业经过私有化改制后，一般都取得了较好的经济绩效。
　　　　表3　波兰各种所有制经济的经济效率(%)  
　　　　　　　　　　全部经济　  公有成分　  私有化成分　私有成分
销售额毛利率　1994　　　　　　　　4.6　　　　6.0
　　　　　　  1995　　　　　　　　4.6　　　　6.0　　　　3.4
　　　　　　  1996　　　　　　　　4.6　　　　5.0
销售额净利率　1994　　　　　　　　　　　　　  3.0
　　　　　　  1995　　　　　　　　　　　　　  4.0
　　　　　　  1996　　1.5　　　　　-0.9　　　3.0
资产收益率　　1995　　1.8　　　　　1.5　　　  5.0　　　　&nb