发展公司债券 降低金融风险——亚洲金融危机带来的启示
市场内容，因此从均衡的市场价格反馈回来的信息能够影响企业和投资者的决定。相反，在银行体系下，就没有价格信号。所以，融资的实际成本可能大大偏离真正的风险调整后的成本，指风险高的项目贷到相对低的利率（Rajan and Zingales 1999）。当公司被相当数量的金融分析师所研究时，价格更可能的反映出相关信息。这就更有利于金融资源的有效配置。
加强公司的财经纪律
公司债券一旦无法还本和付息，就会在投资人中遭受名誉损失。大量的投资人同时又是消费者，他们会减少对违约公司产品的需求。违约的事实使企业很难进行再融资。而且，公司债券市场信息披露会使广大社会公众掌握公司的信誉，使这种惩罚自动扩散到整个社会。而在银行体系下，企业不能偿还银行贷款只在贷款银行范围内产生名誉损失，影响程度较小。因此，在发债情况下，公司会自觉加强财经纪律，尽可能履行债务，以保护其信用度。
经验证明，发达的公司债市场对经济提供了更好的保护，而银行发挥中心作用的经济更容易发生金融危机。
认真吸取前车之鉴
发展公司债市场是避免银行体系陷入困境的明智选择
中国的银行体系在金融体系中占有绝对的地位，2001年底，银行体系拥有的金融资产总额占全部的80％以上。1990－99年中国的银行贷款余额占GDP的比重为96％（图2），比亚洲危机国都高。和亚洲危机国一样，我国金融体系是典型的银行体系主导型。而同期证券市场主导型的美国，其银行贷款占GDP的比重仅为30％。
由于相同的文化背景和相似的金融体系，我国也存在亚洲危机国所普遍存在的银行体系失效的因素。我国银行体系失效的表现形式是银行体系存在大量的不良贷款，不良贷款比例远远超过国际警戒线。在1999年四大国有商业银行陆续剥离1.3万亿不良资产后，不良贷款比例在2001年底仍然高达29％（按照不良贷款国际5级分类），已经处于实际意义上的破产状况。这一不良贷款比例比97年亚洲金融危机爆发前的各国不良贷款比例要高。我国之所以能够躲过亚洲金融危机，一个主要的原因是我国资本项目实行管制，人民币没有自由兑换。
由此可见，在我国加入WTO之后，金融市场面临着开放的巨大压力，我国必须尽快消除银行危机的隐患。除了银行体系内部的改革，如减少政府干涉和担保，加强监管等，一条明智的选择是另辟债务融资市场即公司债市场，从根本上降低金融系统的风险。
发展企业债券市场的时机已经到来
在我国，将公司债券和一部分市政债券统称为企业债，由《企业债券管理暂行条例》来规范。从目前的情况看，企业债市场的供求主体已经凸显。从发债主体看：由于银行利率多次下调，企业债券利率基准已经下降到非常低的水准，发债成本大大降低，企业发债的意愿很强。从首都公路发展有限公司的情况看，最近发行的15亿元10年固定利率债券，采用固定利率4.32％，比5年以上银行贷款利率5.76％低1.44个百分点，不计算利率见底将上调以及银行贷款须按季付息所带来的收益，仅低利率一项为企业节约筹资成本近2亿元。中国移动去年发行的50亿10年期浮动利率债券，发行利率为一年期银行整存整取利率加1.75％的利差，按发行当时的利率计算发债成本为4％，比当时5年以上银行贷款利率6.21％低2.21个百分点，比将要替 换的短期银行贷款（半年期）利率5.022％低1.022个百分点。另外，发债企业的资产负债率比较低，发债空间较大。如中移的资产负债率仅为20％，而国际上电信公司的资产负债率平均为60％。为了更好的运用财务杠杆，为股东创造更多利益，中移准备近期再发80亿企业债券。
从投资者方面来看，投资者投资意愿非常强烈。首都公路债券2002年5月29日发行，2日内就销售一空。据某公司投资管理中心反映，目前其管理的几百亿投资规模中，只有2％左右投资于企业债券，远远不能满足需求。一般处于一级市场买入后长期持有，等待新的品种出现。对于管理部门对其投资企业债品种限制（只允许投资电力、铁路、水利和中移四种券种）和规模限制（每只企业债发行额的10％），希望能够有所放松。
另外，我国目前发展企业债市场的另一个重要条件已经具备，即国债市场发达，国债利率的期限结构曲线已经形成，为企业债的定价提供了技术基础。
当然，发展企业债市场还必须具备其他一系列条件：如理顺管理机制、利率市场化、培养权威评级机构、降低费用和税收、构建流通市场等等，需要一个长期的过程，不可能一蹴而就，但是，目前已经是应该着手制定发展政策的时候了。
资料
亚洲公司债 市场现状
亚洲金融危机发生后，危机国家的银行处境困难，很难为经济的复苏提供资金。除了政府援助资金外，企业转向公司债券市场进行融资。各国在IFC、ADB等国际金融组织的帮助下充分意识到公司债券市场的重要性，为了降低金融风
1、规模有较大增长
衡量公司债发展程度的一个指标是：公司债余额占GDP的比重。图1是亚洲危机国家1990－1999年该指标的变化趋势。危机以来，除印尼、菲律宾公司债余额仍然维持在5％GDP水平之下外，公司债余额在韩国、马来西亚和泰国都有所增长。
2、发行期限短期化
在亚洲，公司债发行集中于中短期品种，这一趋势在危机后更加明显。公司债期限的短期化反映出投资者对公司的长期发展仍没有把握，同时公司债市场发展的信息、法律和司法基础设施还不够完善。另外，当商业银行是公司债的主要投资者时，它们倾向于持有短期债券以便与其大量短期存款相匹配。
3、流动性仍较低
亚洲危机国家公司债二级市场的流动性一直比较低，这主要是由于许多投资者倾向于持有债券到期，反映了较小的资产变现需求以及税收和利率政策的限制。
4、各国发展公司债市场的政策
韩国政府采取了以下措施：一、通过定期大量发行国债、建立一级承销商体系等形成了市场基准利率；二、从1996年放开对机构投资者的市场准入限制，培养机构投资者；三、于1998年初取消了外国投资者对债券市场投资的所有限制，扩大了投资者基础；四、尽力改善企业的公司治理结构，减少交叉持股和交叉担保，提高了公司债的质量。
泰国政府采取了以下措施：第一，于1998年发行自1992年以来的第一次国债，旨在形成基准利率，培育债券市场；第二、加强司法有效性，加大公司重组力度；第三、增加评级要求，改善信用状况。
马来西亚政府在危机后采取的最重要的措施就是整合公司债的监管体系，宣布证监会为债券市场的唯一监管当局，结束了多头监管的局面。另外于1997年10月建立了“债券信息和传播系统”，使市场价格等信息能够及时传播给交易方，增加了市场的透明度。
除上述政策外，几国政府仍在酝酿更多的政策措施来发展公司债市场。如马来西亚考虑将取消对公司债二级市场参与者的限制，活跃债券二级市场；建立金融担保公司，代替银行为公司债担保，从而扩大发行人基础。韩国考虑建立债券市场的“银货交付”系统，降低结算风险。 （证券时报2002.07.22）
本文链接地址：http://www.oyaya.net/fanwen/view/160173.html
加强公司的财经纪律
公司债券一旦无法还本和付息，就会在投资人中遭受名誉损失。大量的投资人同时又是消费者，他们会减少对违约公司产品的需求。违约的事实使企业很难进行再融资。而且，公司债券市场信息披露会使广大社会公众掌握公司的信誉，使这种惩罚自动扩散到整个社会。而在银行体系下，企业不能偿还银行贷款只在贷款银行范围内产生名誉损失，影响程度较小。因此，在发债情况下，公司会自觉加强财经纪律，尽可能履行债务，以保护其信用度。
经验证明，发达的公司债市场对经济提供了更好的保护，而银行发挥中心作用的经济更容易发生金融危机。
认真吸取前车之鉴
发展公司债市场是避免银行体系陷入困境的明智选择
中国的银行体系在金融体系中占有绝对的地位，2001年底，银行体系拥有的金融资产总额占全部的80％以上。1990－99年中国的银行贷款余额占GDP的比重为96％（图2），比亚洲危机国都高。和亚洲危机国一样，我国金融体系是典型的银行体系主导型。而同期证券市场主导型的美国，其银行贷款占GDP的比重仅为30％。
由于相同的文化背景和相似的金融体系，我国也存在亚洲危机国所普遍存在的银行体系失效的因素。我国银行体系失效的表现形式是银行体系存在大量的不良贷款，不良贷款比例远远超过国际警戒线。在1999年四大国有商业银行陆续剥离1.3万亿不良资产后，不良贷款比例在2001年底仍然高达29％（按照不良贷款国际5级分类），已经处于实际意义上的破产状况。这一不良贷款比例比97年亚洲金融危机爆发前的各国不良贷款比例要高。我国之所以能够躲过亚洲金融危机，一个主要的原因是我国资本项目实行管制，人民币没有自由兑换。
由此可见，在我国加入WTO之后，金融市场面临着开放的巨大压力，我国必须尽快消除银行危机的隐患。除了银行体系内部的改革，如减少政府干涉和担保，加强监管等，一条明智的选择是另辟债务融资市场即公司债市场，从根本上降低金融系统的风险。
发展企业债券市场的时机已经到来
在我国，将公司债券和一部分市政债券统称为企业债，由《企业债券管理暂行条例》来规范。从目前的情况看，企业债市场的供求主体已经凸显。从发债主体看：由于银行利率多次下调，企业债券利率基准已经下降到非常低的水准，发债成本大大降低，企业发债的意愿很强。从首都公路发展有限公司的情况看，最近发行的15亿元10年固定利率债券，采用固定利率4.32％，比5年以上银行贷款利率5.76％低1.44个百分点，不计算利率见底将上调以及银行贷款须按季付息所带来的收益，仅低利率一项为企业节约筹资成本近2亿元。中国移动去年发行的50亿10年期浮动利率债券，发行利率为一年期银行整存整取利率加1.75％的利差，按发行当时的利率计算发债成本为4％，比当时5年以上银行贷款利率6.21％低2.21个百分点，比将要替 换的短期银行贷款（半年期）利率5.022％低1.022个百分点。另外，发债企业的资产负债率比较低，发债空间较大。如中移的资产负债率仅为20％，而国际上电信公司的资产负债率平均为60％。为了更好的运用财务杠杆，为股东创造更多利益，中移准备近期再发80亿企业债券。
从投资者方面来看，投资者投资意愿非常强烈。首都公路债券2002年5月29日发行，2日内就销售一空。据某公司投资管理中心反映，目前其管理的几百亿投资规模中，只有2％左右投资于企业债券，远远不能满足需求。一般处于一级市场买入后长期持有，等待新的品种出现。对于管理部门对其投资企业债品种限制（只允许投资电力、铁路、水利和中移四种券种）和规模限制（每只企业债发行额的10％），希望能够有所放松。
另外，我国目前发展企业债市场的另一个重要条件已经具备，即国债市场发达，国债利率的期限结构曲线已经形成，为企业债的定价提供了技术基础。
当然，发展企业债市场还必须具备其他一系列条件：如理顺管理机制、利率市场化、培养权威评级机构、降低费用和税收、构建流通市场等等，需要一个长期的过程，不可能一蹴而就，但是，目前已经是应该着手制定发展政策的时候了。
资料
亚洲公司债 市场现状
亚洲金融危机发生后，危机国家的银行处境困难，很难为经济的复苏提供资金。除了政府援助资金外，企业转向公司债券市场进行融资。各国在IFC、ADB等国际金融组织的帮助下充分意识到公司债券市场的重要性，为了降低金融风
险，防止出现新的危机，采取了很多政策措施来促进公司债券市场的发展，使公司债市场有了长足的发展，呈现出新的特点。
1、规模有较大增长
衡量公司债发展程度的一个指标是：公司债余额占GDP的比重。图1是亚洲危机国家1990－1999年该指标的变化趋势。危机以来，除印尼、菲律宾公司债余额仍然维持在5％GDP水平之下外，公司债余额在韩国、马来西亚和泰国都有所增长。
2、发行期限短期化
在亚洲，公司债发行集中于中短期品种，这一趋势在危机后更加明显。公司债期限的短期化反映出投资者对公司的长期发展仍没有把握，同时公司债市场发展的信息、法律和司法基础设施还不够完善。另外，当商业银行是公司债的主要投资者时，它们倾向于持有短期债券以便与其大量短期存款相匹配。
3、流动性仍较低
亚洲危机国家公司债二级市场的流动性一直比较低，这主要是由于许多投资者倾向于持有债券到期，反映了较小的资产变现需求以及税收和利率政策的限制。
4、各国发展公司债市场的政策
韩国政府采取了以下措施：一、通过定期大量发行国债、建立一级承销商体系等形成了市场基准利率；二、从1996年放开对机构投资者的市场准入限制，培养机构投资者；三、于1998年初取消了外国投资者对债券市场投资的所有限制，扩大了投资者基础；四、尽力改善企业的公司治理结构，减少交叉持股和交叉担保，提高了公司债的质量。
泰国政府采取了以下措施：第一，于1998年发行自1992年以来的第一次国债，旨在形成基准利率，培育债券市场；第二、加强司法有效性，加大公司重组力度；第三、增加评级要求，改善信用状况。
马来西亚政府在危机后采取的最重要的措施就是整合公司债的监管体系，宣布证监会为债券市场的唯一监管当局，结束了多头监管的局面。另外于1997年10月建立了“债券信息和传播系统”，使市场价格等信息能够及时传播给交易方，增加了市场的透明度。
除上述政策外，几国政府仍在酝酿更多的政策措施来发展公司债市场。如马来西亚考虑将取消对公司债二级市场参与者的限制，活跃债券二级市场；建立金融担保公司，代替银行为公司债担保，从而扩大发行人基础。韩国考虑建立债券市场的“银货交付”系统，降低结算风险。 （证券时报2002.07.22）
《发展公司债券 降低金融风险——亚洲金融危机带来的启示(第2页)》
★读了本文的人也读了：