经济衰退中的美国投资基金：变化与启示

身的竞争力显著增强基于完善的治理结构、健全的规章制度、严格的信息披露等许多有效的制度安排，美国投资基金在其迅速扩张的过程中并没有出现混乱和无序，相反，投资基金在相互之间的激烈竞争中，服务质量明显提高、品种创新更趋频繁、销售方式不断创新、运作成本持续降低。因此，在满足投资者不同的投资需求的同时，投资基金也最大限度地保护了投资者的利益，给投资者带来了极大的方便和丰厚的回报，投资基金自身的综合实力和竞争力也明显提高。
　　2000年以来经济衰退中美国投资基金的新变化
　　受外部经济环境尤其是美国经济衰退的影响，从2000年开始，美国投资基金的发展格局出现了一些新的变化。
　　总体规模扩张速度锐减2000年和2001年，美国投资基金的资产规模和数量虽然都还保持着增势，但增长的速度已经明显慢于20世纪90年代。从资产规模来看，1990－1999年，美国投资基金资产的增长速度几乎每年都在23％以上，而2000年的增长速度已降到1.7％，2001年又进一步降为0.15％，几乎趋于零增长；再从数量来看，2001年投资基金数量仅增加了152家，是1981年以来增加最少的一年。特别值得注意的是，在投资基金数量保持增加的总体趋势下，从2000年开始，除股票基金以外，债券基金、混合基金和货币市场基金的数量已经出现了减少的迹象，而这种现象是20世纪90年代从未发生过的。至此，似乎可以得出这样的结论：1999年是美国投资基金发展史上的一个转折点，它标志着美国投资基金近10年的快速发展和扩张过程基本结束，已经进入到一个稳步调整的新阶段。
　　经营业绩开始下滑如前所述，美国投资基金的资产规模之所以还能在近两年维持增长，几乎完全是因为净现金大量流入的贡献。从图4也可以看出，在1999年之前，投资基金资产的增加是业绩增长、净现金流入和新基金成立三者共同作用的结果，并且基金业绩增加的贡献一直是最大。但从2000年开始这一格局发生了变化，投资基金经营业绩出现了十几年来的首次下滑。尽管净现金流和新基金的成立仍然在增加，但投资基金的业绩不仅没有保持原有水平，而且从1999年的2.858万亿美元降到了2001年的1.952万亿美元，减少了32％。如果没有净现金流大幅增加抵消业绩下滑带来的巨大负面影响，那么投资基金的总资产肯定早已开始缩水。
　　股票基金的主导地位正在消失随着20世纪90年代美国股市“神话”般的上涨，大量的资金也流向了股票基金，股票基金的资产和数量也随之急剧膨胀，在四大类投资基金中几乎一直占据主要地位，成为最受投资者青睐的投资品种。但从1998年开始这一格局也发生了变化。从图5可以清晰地看出，1998年以前股票基金一直占据绝对支配地位，在这以后货币市场基金和债券基金慢慢崛起，资金逐渐从股票基金向货币市场基金转移，2001年这一转移突然加剧，流向股票基金的资金从2000年的3094亿美元减少到319亿美元，减少了近90％，相反，流向货币市场基金的资金显著增加，从1596亿美元增加到3756亿美元。与之同时，出现了四类基金净现金流入都为正的局面，从而使得净现金流创下了5048亿美元的新纪录。相应地，虽然股票基金仍然在基金总资产中占据主要地位，但所占比例已从1999年的60％下降为2001年底的50％。
　　经济衰退背景下美国投资基金需求依然旺盛的原因
　　2001年，美国投资基金面临着极为不利的经济环境和金融环境，生产和消费都延续了2000年以来的下降趋势，股市从2000年3月开始进入熊市，股价和企业利润持续下滑，这一切都对包括投资基金在内的许多金融产品和金融机构产生了负面影响。另外，“9.11”事件也给股市和债市以沉重的打击，进而对投资基金造成了深刻的影响。进一步看，经济下滑和股市下挫对投资基金的负面影响主要集中在股票基金。由于股票基金在各类基金中居于主导地位，所以它的变化导致了整个投资基金业上述的一系列变化。可以看出，美国股价持续下跌造成了股票基金资产的大幅缩水，从1999年底的40419亿美元减少到2001年底的34182亿美元，而股票基金资产的大幅缩水又导致了基金业绩的大幅下滑———因为投资基金业绩中的相当一部分是20世纪90年代股市上涨所积累起来的未兑现分配的资产增值，而股票基金的业绩下滑又降低了投资者的需求，从而致使流入股票基金的资金大幅减少。不过，2001年还是有大量的资金流向了货币市场基金、债券基金和混合基金，这不仅在一定程度上抵消了股票基金业绩下滑对现金流和资产规模的负面影响，而且还使得投资基金整体的资产规模与上年基本持平，净现金流创下了新的纪录。这从一个侧面反映出，尽管经济环境不甚理想，但投资者对投资基金还是有着较强的需求，因而投资基金也能在整体经济的“衰退”中保持较强的生命力。
　　美国投资基金之所以能够“临危不乱”并且保持一定的增长态势、依然吸引投资者的大量资金，具体还有以下几

方面的原因：一是有效的制度安排。美国投资基金在资产规模扩张的同时，有关的制度建设也及时跟进且不断更新。规章制度的健全、公司治理的完善、信息披露的严格等都极大地促进了投资基金的健康发展，并且这些制度不断更新以适应新的变化。例如，美国证券交易委员会要求大部分基金从2002年1月开始正式实施董事会成员中多数为独立董事的决定；正如投资基金协会报告明确指出的：旨在保护基金投资者利益的独立董事体系有助于基金行业避免出现系统性问题，同时也大大增强了公众对整个基金行业的信心。另外，美国退休养老制度允许退休养老金购买基金，这种制度安排既有利于进一步建立和完善规模庞大、运作规范的退休养老制度，也有利于继续扩大和充实投资基金的资金来源和投资者队伍，从而从制度上保证了对投资基金需求的持久不衰。二是发达且结构合理的金融市场。美国的金融市场是一个十分完善和发达的市场，不仅资产规模庞大、金融产品丰富，而且资本市场与货币市场、股票市场和债券市场、原生金融产品市场与衍生金融产品市场协调发展、共同繁荣。正是这种成熟的金融市场保证了投资基金行业的平稳运行，为投资基金的发展提供了丰富的投资品种和分散风险的渠道。投资基金的本质特征就是分散投资、分散风险，若仅仅局限于股市或者债市内部的投资组合，显然并不是完全意义上的分散投资，尤其是对整个基金行业来说只能算是单一渠道的投资。美国的投资基金可以投资于股票、债券、货币市场工具、衍生金融产品等，在这种情况下，即使股票基金业绩出现下滑，也还有货币市场基金和债券基金业绩作为一种补充，由于有这种此消彼涨，所以能够保证基金总资产的相对稳定。因此，一个成熟、完善、结构合理的金融市场对于投资基金的发展是至关重要的，积极培育我国的货币市场和债券市场已刻不容缓。三是投资者投资理念的成熟。一般来看，美国的基金投资者具有较为成熟的投资理念，主要表现在两个方面：一是以长期投资为目标，二是对市场波动反应合理。正如美国投资基金协会年度报告所指出的：大多数投资者购买基金，是把它当作一种类似养老计划或教育储蓄的长期工具或目标（long－termob-jectives/perspective），并且愿意承担适中的风险以获得适中的收益，而不是集中关心市场的短期波动。这种投资理念在实践中的具体表现就是在市场短期大幅波动时，投资者没有出现疯狂抛售等不理智行为。例如1990、1994、1997、1998年美国股市曾有几次大的波动，在波动期间，国内股票基金也出现了资金净流出和赎回，但相对于基金的总规模来说数量相对较小，并且持续的时间都很短，而当市场恢复后，投资者对基金的投资马上就恢复到了正常水平；在1994年和1997、1998年金融危机时，国际基金和新兴市场基金的投资者同样也没有作出太强烈的反应；即使是2001年的“9.11”事件，投资者的反应也很理智。与此形成鲜明对照的是，我国的投资者多以短期炒作为主，还远远没有形成一种成熟、理性的投资理念。在这个意义上，投资者培育工作任重道远。
　　若干启示
　　美国投资基金的发展历程，特别是在经济衰退背景下美国投资基金的发展变化带来的启示是明显的、深刻的。
　　切实保护基金投资者的利益投资基金最初的制度安排就是向个人投资者提供投资理财服务并且以实现投资者的利益最大化为惟一直接目的。因此，投资基金必须建立完善的法律制度框架、健全的激励与约束机制、有效的分散投资风险及公开披露信息渠道以切实保护投资者的利益。这成为投资基金持续发展的关键和根本。
　　增加投资基金的中长期资金来源除了个人投资者以外，机构投资者也是促进投资基金发展的十分重要的力量。美国的经验表明，退休养老基金、保险基金等在投资基金的稳定发展过程中的地位和作用是十分特殊和极为重要的。结合我国的实际情况，逐步放宽保险资金、社会保障基金等中长期资金购买基金特别是开放式基金的限制，逐步增加投资基金的购买渠道和资金来源，也是促进我国投资基金健康发展的重要方式和步骤。
　　投资基金不是唯一的机构投资者作为典型的机构投资者的投资基金，在资本市场的发展过程中、在代替中小投资者投资理财方面无疑发挥着重要的作用。但是，投资基金并不是证券市场唯一的机构投资者。从美国的情况来看，2001年底，投资基金持有的美国股票资产仅占股票总资产的21％，剩余的79％的股票资产则被退休养老基金、保险公司等机构投资

《经济衰退中的美国投资基金：变化与启示(第2页)》