稳定因素还是紊乱因素——关于私募基金问题讨论综述
和风险性，客观上要求投资资金的稳定和投资人相应的风险承担能力，同时，基于运作需求，私募基金既要有相应的资金规模又要有一定的人数限制，因此，只有那些具有较强和较稳定的资金实力和风险承担能力的人才能成为私募基金的“有资格的投资人”，否则，私募基金的运作效益势必会受影响。
3.第三个层面是从私募基金的组织形式进行探讨。
马丽琼主张，应以契约型基金作为私募基金的主要组织形式。目前《投资基金法》讨论稿规定，公募基金可以采取公司型也可采取契约型等形式设立，而对私募基金却没有明确规定，表明其组织形式可以多样化，只要明确组织形式便可。为方便操作与管理，她建议私募基金采取契约型的形式，投资者与发起人、管理人、托管人受契约的约束，在契约约定情况下，可赎回或终止基金。这样也可避免双重征税的问题。
朱少平则认为，私募基金组织形式可分为契约型、公司型和有限合伙型三种，私募基金可以采取公司型组织形式。由于私募基金本身的特点，加上有相当部分投资于产业新高科技领域，这类基金多采用公司型组织形式。
曹凤岐指出，中国是采用公司型还是契约型组织形成，要结合国情来考虑，由市场去选择。但他建议中国应发展公司型基金，在立法中，应当对公司型基金作出规定，并注意处理好双重纳税的问题。
(二)私募基金的风险与防范。
在讨论中，人们首先对私募基金与公募基金的风险进行比较。
1.业内人土认为，私募基金是“大户们”的游戏，是充满着高风险的投资方式。
刘传葵指出，私募基金只适合那些拥有大量闲钱的投资者，由于资金充足，他们抗风险的能力就强了。另外，这一部分人不但要有钱，还要掌握相关投资信息和必要的专业知识，这是自我保护的一种必备条件。相反，中小投资者的自我保护意识相对较弱，并且缺乏自我保护的能力及有效手段。即使中小投资者有自我保护意识，当其权益遭到损害时，即使组成联合集体与损害者抗衡，但也会由于其分散的个体组合，因缺乏诸如有效的组织者、专业知识以及联合成本过高等原因导致无法有效地保护自己的权益。
厉以宁谈到，私募基金在一般情况下要比公募基金灵活，能适应形势的变化，也更有利于从事风险性较
2.私募基金与公募基金风险的不同表现。
强莹的看法是，私募基金受到政府监管相对较宽松，操作缺乏透明度，有可能出现内幕交易、操纵市场等违规行为，将不利于基金持有人利益的保护，在可能取得较高收益的同时，蕴藏着较大的投资风险，如基金管理者的道德风险，代理风险等。
刘传葵进一步指出，私募基金的风险凸显在：政策风险、市场风险、到期无法兑现的风险、道德风险、运行制度设计风险和国有资产流失通道风险。
3.私募基金的风险防范。
为建立合法有效和有序的私募基金，对于私募基金所存在的风险防范，人们从不同角度提出了各种积极而有益的意见和建议。
一种建议是，借鉴国际惯例建立基金管理人及其持有人的风险分摊机制。这主要涉及到两个方面：
(1)提高基金管理者在资金中所持份额的比例。国际上基金管理者一般要持有5％—8％的份额，以保证管理者与基金投资者利益绑在一起。在这方面，我国的公募基金是相当薄弱的，管理者利益与投资者利益并不一致，不能有效地约束其自觉回避风险。
(2)建立损失赔偿制度。国际上基金管理者持有的份额，一旦发生了亏损将优先被用来支付，促使基金管理人承担更大的市场风险。我国公募基金引人这种机制才能促使其自觉回避风险，抑制基金过度投机的倾向。
另一种建议是，统一合同契约，尽量减少投资者风险。由于大多数投资者缺乏必要的投资和法律方面的知识，若在私募基金诞生的初始期不设置统一的合同和契约条款，则会使部分私募基金设置隐含不利投资者条款的合同或契约，人为加大投资者风险。因此，合同契约中宜采用统一的格式。契约内容应包括：当事人(包括发起人、管理人、托管人)，基金设立与运作原则，基金的投资策略、投资方式和投资方向，基金的形式与发售、申购、交易、赎回的时间和程序问题，当事人的权利与义务，基金的收益分配，管理、托管等费用的分摊，信息披露，基金净值的计算，基金的终止与清算，以及违规者的法律责任等。在私募基金运作成熟和成为市场的重要组成部分时，则逐渐取消统一条款，提高灵活性。
四、私募基金的发展前景
私募基金的发展前景受到社会各界普遍关注，人们认为应在三个方面加以推进。
(一)私募基金的合法化。
1.一种观点认为，私募基金合法化是发展的必由之路。
王连洲指出，应以法律框架规范私募基金，对于地下基金疏堵结合、趋利避害、因势利导、规范发展，使其转到阳光下操作。他认为，适度地将私募基金合法化、规范化，有其可行性和深远的意义，一方面可满足客观需求，另一方面又有利规范市场。因为如果一部分地下基金以合法的资产管理公司的性质出现，可增强影响力，扩大资产规模，促进其注重信誉和操作的规范性，对其他地下基金也将起到良好的示范效应。
范国英强调，对私募基金不应采取否定禁止的态度，而应加以立法进行规范发展。市场经济应遵循市场规律，尊重市场需求，压抑或遏止市场的自发需求和金融创新只能是改革的倒退，只能使金融市场产生越来越多的“地下活动”或违规违法现象。
钟伟认为，私募基金的合法化，乃是监管框架的重塑化。创新是事先的，而监管是事后的，因此合法化乃是对市场中自发的、合理的、正面的、创新的法律认同。从这个意义上理解，私募基金的合法化必须是对其合法性的追认，对其市场选择的尊重，对其风险性的规范，对其竞争环境的透明。
2.另一种观点认为，立法不足以发展私募基金。
若愚的看法是，仅仅让私募基金浮出水面，给予它合法的地位还远远不够，如何建立起既符合我国国情又符合国际惯例的私募基金制度才是关键的问题。因此，私募基金的合法化并不该首先从法律上确认资金来源的合法性以及渠道的安全性。在我国现有的法律体系中没有类似有关产权和信托法的法律制度，只有与其相类似的所有权制度和代理制度。再加上配套法律法规的不完善以及监管体系、监管制度的不成熟，目前我国并不适应私募基金发展，此时单纯地赋予私募基金合法的地位，很有可能使私募基金陷入一种尴尬境地。
刘传葵认为，在目前阶段，私募基金的提出更多意义上是一个基金未来发展中必然会出现的基金品种问题，是市场各方的利益驱动与市场发展到一定阶段的内在要求问题。也就是说，立法更多是从我国基金市场发展的未来与方向去考虑，而不一定要被理解成私募基金在我国将立竿见影地得到较大发展，因为从我国实际情况看，私募基金还没有到可以较大规模发展的时候。但不管如何，私募基金在我国的正式出现已经是可以展望的事情。
(二)私募基金的发展空间。
对于目前我国是否应大力发展私募基金，私募基金能够获得多大的发展空间，存在着两种主要观点：
1.主张有必要在更大的范围内发展市场化程度较高的“私募基金”。
有专家谈到，现在国内基金管理公司还处于政府发牌、垄断经营的局面，管理公司数量少，持股比例有限制，业内缺乏激烈竞争，管理水平差。既然说凡是对外资开放的领域内资均可进入，那么现在有必要在更大的范围内发展市场化程度较高的“私募基金”。
耿志民指出，发展私募基金，有利于提高我国证券市场及证券投资基金市场监管的效率。由于资产管理业务法律的缺乏，目前除公募的证券投资基金这种资产管理业务之外，其他资产管理业务大多处在基础业务的边缘。有很多私募基金性质的资产管理集合已经发展成为资本市场上所谓的“庄家”，因法律对其没有明确界定和保障而陷身地下，成为我国证券市场的潜伏危机源和不稳定因素。而一旦这样的机构投资者群体的市场行为相对公开化；有关政府部门对它们的监管将具有可能，从而也相对容易对其实现合理控制。
《稳定因素还是紊乱因素——关于私募基金问题讨论综述(第3页)》
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3.第三个层面是从私募基金的组织形式进行探讨。
马丽琼主张，应以契约型基金作为私募基金的主要组织形式。目前《投资基金法》讨论稿规定，公募基金可以采取公司型也可采取契约型等形式设立，而对私募基金却没有明确规定，表明其组织形式可以多样化，只要明确组织形式便可。为方便操作与管理，她建议私募基金采取契约型的形式，投资者与发起人、管理人、托管人受契约的约束，在契约约定情况下，可赎回或终止基金。这样也可避免双重征税的问题。
朱少平则认为，私募基金组织形式可分为契约型、公司型和有限合伙型三种，私募基金可以采取公司型组织形式。由于私募基金本身的特点，加上有相当部分投资于产业新高科技领域，这类基金多采用公司型组织形式。
曹凤岐指出，中国是采用公司型还是契约型组织形成，要结合国情来考虑，由市场去选择。但他建议中国应发展公司型基金，在立法中，应当对公司型基金作出规定，并注意处理好双重纳税的问题。
(二)私募基金的风险与防范。
在讨论中，人们首先对私募基金与公募基金的风险进行比较。
1.业内人土认为，私募基金是“大户们”的游戏，是充满着高风险的投资方式。
刘传葵指出，私募基金只适合那些拥有大量闲钱的投资者，由于资金充足，他们抗风险的能力就强了。另外，这一部分人不但要有钱，还要掌握相关投资信息和必要的专业知识，这是自我保护的一种必备条件。相反，中小投资者的自我保护意识相对较弱，并且缺乏自我保护的能力及有效手段。即使中小投资者有自我保护意识，当其权益遭到损害时，即使组成联合集体与损害者抗衡，但也会由于其分散的个体组合，因缺乏诸如有效的组织者、专业知识以及联合成本过高等原因导致无法有效地保护自己的权益。
厉以宁谈到，私募基金在一般情况下要比公募基金灵活，能适应形势的变化，也更有利于从事风险性较
大的投资。因为社会上有各种各样的投资人，有人偏向稳妥，不愿涉猎风险性较大的投资领域，宁肯取得的回报率低一些；有人则相反，愿意从事高风险但回报率也高的投资。
2.私募基金与公募基金风险的不同表现。
强莹的看法是，私募基金受到政府监管相对较宽松，操作缺乏透明度，有可能出现内幕交易、操纵市场等违规行为，将不利于基金持有人利益的保护，在可能取得较高收益的同时，蕴藏着较大的投资风险，如基金管理者的道德风险，代理风险等。
刘传葵进一步指出，私募基金的风险凸显在：政策风险、市场风险、到期无法兑现的风险、道德风险、运行制度设计风险和国有资产流失通道风险。
3.私募基金的风险防范。
为建立合法有效和有序的私募基金，对于私募基金所存在的风险防范，人们从不同角度提出了各种积极而有益的意见和建议。
一种建议是，借鉴国际惯例建立基金管理人及其持有人的风险分摊机制。这主要涉及到两个方面：
(1)提高基金管理者在资金中所持份额的比例。国际上基金管理者一般要持有5％—8％的份额，以保证管理者与基金投资者利益绑在一起。在这方面，我国的公募基金是相当薄弱的，管理者利益与投资者利益并不一致，不能有效地约束其自觉回避风险。
(2)建立损失赔偿制度。国际上基金管理者持有的份额，一旦发生了亏损将优先被用来支付，促使基金管理人承担更大的市场风险。我国公募基金引人这种机制才能促使其自觉回避风险，抑制基金过度投机的倾向。
另一种建议是，统一合同契约，尽量减少投资者风险。由于大多数投资者缺乏必要的投资和法律方面的知识，若在私募基金诞生的初始期不设置统一的合同和契约条款，则会使部分私募基金设置隐含不利投资者条款的合同或契约，人为加大投资者风险。因此，合同契约中宜采用统一的格式。契约内容应包括：当事人(包括发起人、管理人、托管人)，基金设立与运作原则，基金的投资策略、投资方式和投资方向，基金的形式与发售、申购、交易、赎回的时间和程序问题，当事人的权利与义务，基金的收益分配，管理、托管等费用的分摊，信息披露，基金净值的计算，基金的终止与清算，以及违规者的法律责任等。在私募基金运作成熟和成为市场的重要组成部分时，则逐渐取消统一条款，提高灵活性。
四、私募基金的发展前景
私募基金的发展前景受到社会各界普遍关注，人们认为应在三个方面加以推进。
(一)私募基金的合法化。
1.一种观点认为，私募基金合法化是发展的必由之路。
王连洲指出，应以法律框架规范私募基金，对于地下基金疏堵结合、趋利避害、因势利导、规范发展，使其转到阳光下操作。他认为，适度地将私募基金合法化、规范化，有其可行性和深远的意义，一方面可满足客观需求，另一方面又有利规范市场。因为如果一部分地下基金以合法的资产管理公司的性质出现，可增强影响力，扩大资产规模，促进其注重信誉和操作的规范性，对其他地下基金也将起到良好的示范效应。
范国英强调，对私募基金不应采取否定禁止的态度，而应加以立法进行规范发展。市场经济应遵循市场规律，尊重市场需求，压抑或遏止市场的自发需求和金融创新只能是改革的倒退，只能使金融市场产生越来越多的“地下活动”或违规违法现象。
钟伟认为，私募基金的合法化，乃是监管框架的重塑化。创新是事先的，而监管是事后的，因此合法化乃是对市场中自发的、合理的、正面的、创新的法律认同。从这个意义上理解，私募基金的合法化必须是对其合法性的追认，对其市场选择的尊重，对其风险性的规范，对其竞争环境的透明。
2.另一种观点认为，立法不足以发展私募基金。
若愚的看法是，仅仅让私募基金浮出水面，给予它合法的地位还远远不够，如何建立起既符合我国国情又符合国际惯例的私募基金制度才是关键的问题。因此，私募基金的合法化并不该首先从法律上确认资金来源的合法性以及渠道的安全性。在我国现有的法律体系中没有类似有关产权和信托法的法律制度，只有与其相类似的所有权制度和代理制度。再加上配套法律法规的不完善以及监管体系、监管制度的不成熟，目前我国并不适应私募基金发展，此时单纯地赋予私募基金合法的地位，很有可能使私募基金陷入一种尴尬境地。
刘传葵认为，在目前阶段，私募基金的提出更多意义上是一个基金未来发展中必然会出现的基金品种问题，是市场各方的利益驱动与市场发展到一定阶段的内在要求问题。也就是说，立法更多是从我国基金市场发展的未来与方向去考虑，而不一定要被理解成私募基金在我国将立竿见影地得到较大发展，因为从我国实际情况看，私募基金还没有到可以较大规模发展的时候。但不管如何，私募基金在我国的正式出现已经是可以展望的事情。
(二)私募基金的发展空间。
对于目前我国是否应大力发展私募基金，私募基金能够获得多大的发展空间，存在着两种主要观点：
1.主张有必要在更大的范围内发展市场化程度较高的“私募基金”。
有专家谈到，现在国内基金管理公司还处于政府发牌、垄断经营的局面，管理公司数量少，持股比例有限制，业内缺乏激烈竞争，管理水平差。既然说凡是对外资开放的领域内资均可进入，那么现在有必要在更大的范围内发展市场化程度较高的“私募基金”。
耿志民指出，发展私募基金，有利于提高我国证券市场及证券投资基金市场监管的效率。由于资产管理业务法律的缺乏，目前除公募的证券投资基金这种资产管理业务之外，其他资产管理业务大多处在基础业务的边缘。有很多私募基金性质的资产管理集合已经发展成为资本市场上所谓的“庄家”，因法律对其没有明确界定和保障而陷身地下，成为我国证券市场的潜伏危机源和不稳定因素。而一旦这样的机构投资者群体的市场行为相对公开化；有关政府部门对它们的监管将具有可能，从而也相对容易对其实现合理控制。
《稳定因素还是紊乱因素——关于私募基金问题讨论综述(第3页)》
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