刘传葵：论基金市场风险、困难与发展

　　基金目前遭遇的市场困难是暂时的

 

　　最近一段时间以来，基金再次揭开扩容高潮，新一批基金管理公司即将横空出世，封闭式基金、开放式基金一拥而上，中外合资基金管理公司也摩拳擦掌；但是，与此热闹形成鲜明对比的是封闭式基金的承销商担心封闭式基金的发行不利市场，“吃”不了自己“兜”着走，而基金管理公司本身也对开放式基金的首次发行谨慎对待，大打营销战。一边是市场的相对冷淡，一边是基金发行热潮高涨，似乎是矛盾的，但正应了笔者提出的基金扩容是我国基金发展的历史性的阶段性的观点，就是发行的冲动对基金规模的扩张是必由之路，尤其对新品种与新的基金管理公司是如此。

 

　　诚然，也许从一系列具体的发行数据以及不少基金的理财业绩看，市场可能对基金的发展甚至已经出现了一些悲观的论调，但是这只是事情的一个表面。在笔者看来，基金遭遇的市场困难是暂时的。

 

　　首先，事物的发展有一个曲折是符合哲学逻辑的，任何一个新生事物的发展都是这么一个过程，我们本就不应该以为我国基金的发展会是一个一帆风顺的过程。就拿目前傲视全球基金业的美国来说，其基金业的发展也不是一马平川，其在上个世纪30年代初期遭遇的“大萧条”危机实在让我国目前的基金业面临的市场情况“小巫”见“大巫”，但不就是受到如此挫折，美国的基金业在整肃法纪、品种创新后，才迎来丁今天的蓬勃发展吗?中国的基金市场才发展三四年工夫，路还正长。

 

　　其次，对基金的认识有一个过程。对基金的认识不同会导致对基金不同的期望值与行为误区。在我国这些年的短暂的基金发展历史中，笔者以为产生过几个认识误区：一是把基金当成股票，导致对基金的暴利期望值与二级市场的疯狂“炒作”；二是以为基金要承担股票二级市场的稳定大任，导致对基金投资行为的一些不应有的指责。在这种情况下，对基金的种种误解当然会导致对基金的热情的不很正常的起落。笔者认为，目前亟待解决的是“基金到底是什么”这样一个基本问题。应该让市场认识到基金只是一种商业化的金融工具，只是风险与收益的匹配和储蓄存款、股票投资、债券投资等不同的金融投资工具或产品，它本就有其应有的收益与风险配比以及一定的客户群体，不可能兼顾其它金融投资工具的优点于一身，认识清楚了，才能以平常心对待这么一个金融产品。

 

　　第三，全民的投资意识与习惯有一个历史的演进的过程。任何一个金融产品的诞生，有其市场背景，但要整个市场接受甚至追逐有一个过程。尤其对我们这么一个东方民族来讲，接受西方的金融文明也有一个过程，保险是这样，基金也不会例外。况且中国的经济信用环境还在一个营造之中，把自己的钱交给别人(基金经理)管有一个时间过程，有一个逐步的信任问题，基金业要以制度的保障与优良的业绩效应来吸收越来越多的资金走向基金的投资方式轨道。

 

　　第四，基金的大发展需要契机。从美国来看，20世纪70年代的金融环境造就了货币市场基金的崛起，这也是美国共同基金爆发性发展的起点；而香港的基金虽然起步于20世纪70年代初，但也是最近几年由于政府“强积金”计划的推行极大促进了香港基金业的发展。从中我们可以看到，海外发达基金市场的形成不仅是一个长期积累的过程，也有一个历史契机的问题。所以，目前国内基金市场不仅时间积累不够，而且受制于外部环境，只是还没有到大发展的最完美的时候，因为虽然政策推动是有利的，但中国基金市场发展的“路径”延伸不可能仅仅是政策推动的原因，必然还有市场自身的力量。

 

　　第五，基金投资的市场本身也有一个反复的规律过程。众所周知，基金所投资的主要目标市场——股票市场本身有一个牛熊交替的过程，那么基金整体的业绩及投资者对其买卖也周期性地受到影响，现在基金市场的一些情况就有这个因素，而这个因素当然是暂时的。

 

　　第六，整个经济的发展与国民财富积累有一个过程。应该说，基金是金融品种的新门类，这本身就说明基金是社会经济发展到了现代后才产生的东西，发达基金市场国家或地区的整体国民经济发展状况与国民财富与发展中国家也有差别。我国改革开放以来，经济是壮大许多，老百姓也富裕许多，但显然还很不够，也只有民众财富积累更多时对专业与代理理财才能有更多需求，对微利才能更加接受，国内的基金业才能赢得更厚实的基础。

 

　　笔者相信，只要基金管理公司珍惜我国基金市场得来的起步机会，诚信为本，努力改善业绩，加强品种创新，真正客户至上，随着国内经济的高速成长与投资者的成熟，中国基金市场一定会迎来更加明媚的春天。

 

　　投资基金的股份制运作痕迹及其在金融领域的升华性实践

 

　　坦率地说，虽然证券投资基金在我国已经进行了几年的实践，但事实上关于是否发展以及发展时机的争论并没有完全消失，有些理论问题还有待于解决。笔者认为，从投资基金制度的身上，我们处处可以看到股份制的痕迹，但许多方面又有适应金融投资特点的创造性的发挥，使得投资基金能够在金融领域升华性地实践股份制，而我们知道，股份制本身已经是一种为实践检验并在现代人类经济生活中获得了成功的经济制度，笔者的这个角度对基金的论证无非想从理论上证明基金制度的合理与科学性。

 

　　1．公司型基金完全是一个股份制公司

 

　　股份是股份公司按照公司法与股份制机制将股份公司资本和将要筹集的资本进行等额划分的单位标志，并以股票形式向社会发行。而我们看到，投资基金中的公司型基金其实就是一个股份公司，只不过它是特殊的股份公司，是经营货币投资的股份公司，由投资者完全按股份制原理组建。

 

　　2．开放式基金突破了股份制企业股份不可直接赎回的缺陷

 

　　股份公司的股票一经发行，要流通只能在企业以外进行，不可向公司退股，这在某种程度上加大了投资者投资于企业的风险。投资基金中的开放式基金则通过发行随时可以被要求赎回的基金单位，而一举突破了股份制的股份不可赎回的缺陷，这样的好处是使基金股份能够随时以真实价值(单位资产净值)成交，极大地保护了投资者的利益，增强了投资者参与基金投资的信心。

 

　　3．投资基金的存在期限是灵活的

 

　　股份公司除非破产，一般经营是无期限的。股份公司的资本增值只能在其股份上市转让中实现，而对非上市(上柜)股份公司，投资者很难收回投资。如果在破产时可以分得剩余财产，对投资者而言也只是一种不幸，因为往往其投资资本不但没有增值，连保值也不可能了，而且由于资产的流动性问题，使得参股者兑现非常困难。而我们看到，不管是封闭式投资基金还是开放式投资基金，都是有期限的：封闭式基金的投资者虽然持有的基

金单位也是在基金投资者之间进行，但它有封闭期(清盘期)的约定；开放式基金虽然整个基金在理论上可以无期限存在，但对单个投资者来说则可以随时赎回。投资基金的以上做法为投资者的资本增值创造了可预期的条件，比一般的股份制企业有着不可比拟的灵活性。

 

　　4．投资基金因为投资的组合性使得它比一般股份公司的风险性小得多

 

　　股份公司的筹资用作产业资本，投资基金公司筹资用作金融资本。社会向股份公司投资与向基金公司投资一样，都属于委托投资经营，并行使股东权利，风险与收益分配机制基本相同，流通方式也基本相同。但是，所不同的是，股份公司的投资基本上是单一企业、单一产品的产业投资，风险要比投资基金大；投资基金分散投资于各类企业股份和各类金融商品，其组合风险要比投资单一股份公司小得多。

 

　　5．基金投资是集中民众资金对股份公司的间接投资

 

　　单从股份制与投资基金的关系讲，股份投资是民众的直接投资，即单一投资；基金投资是集中民众资金对股份公司的间接投资，即再投资、分散投资、组合投资、复合投资。就两者的投资比较而言，显然后者优于前者。

 

　　6．是投资基金就必然有股份制的色彩，而银行、保险等金融机构则不一定

 

　　投资基金有它特有的运行机制，不是这个运行机制，就不成为投资基金，这就使得在投资基金的运行中保持股份制的规律是天然的要求。而我们同时看到，银行、保险等金融机构则不一定是股份制形式来运行，而不天然地具有股份制这种先进的企业、经济制度形式，某种意义上讲就有可能使得银行、保险等金融机构采取其他企业、经济制度来运作，从而有可能使绩效降低，比如我国银行现存的一些问题，可以说就是银行本身的经济组织制度缺陷造成的。正是因为投资基金的股份制特点，使得对于我们这样一个长期计划经济的国家来讲，它姗姗来迟，但也正是它目前才来，才保证了它的股份制特点与市场化取向。

 

　　总之，投资基金学习了股份制的运作模式，它一定具有股份制的特征；同时，它又

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