国债平准基金：离我们还有多远

来源:证券市场导报

经济学家们一般认为，国债市场发达的工业国家应依赖于间接的、以市场为基础的调控工具，而不是依赖直接的调控工具，理由是间接的调控工具依照市场规律来运作，从而促使资源更有效地运用。而国债平准基金则是政府实施间接调控、维护国债市场稳定的重要工具。

国债平准基金：离我们还有多远

扬州大学商学院    时建龙

国债平准基金是由偿债基金逐步演变而来的。偿债基金是18世纪由英国人瓦尔波首先提出来的，他主张由政府建立一种专门基金，用于偿债。1716年，在罗伯特·沃波尔爵士的组织下，英国开始设置减债基金(Sinking Fund)。1786年英国首相威廉·皮特根据理查德·普莱士关于“国家应当以单利息借款，以复利息放债”的建议，进一步修改了减债基金制度。普莱士认为，减债基金设立的理论依据，是按照复利累计计算法计算。他认为，如果以现存债额的1%为基金起点，用复利加以增殖，对3厘国债可以47年还清；对4厘国债可在42年内还清；对5厘国债可在37年内偿清。使用这种方法，可资用以买销国债的财源有二：一是政府每年提出的定额资金；二是已买销国债的利息增盈累积。当时英国的主要做法是：政府每年从国库收入中提出一定的金额，作为减债基金专门用来偿还国债。减债基金设有专门机构来负责管理。这一基金所生利息，按照计划以时价来收买国债，对于国库已经购进的国债，仍然付给定额的利息，盈利和余额归入基金，下年再继续购买国债，直到把国债全部买销完毕为止。设置减债基金的目的是为了平衡各年度的债务支出，使还债带有计划性和节奏性，使其发挥瞻前顾后、均衡年度间债务支出的作用。但英国在实际执行中并未产生预期的效果，其主要原因是减债基金大部分被政府在财政困难时滥加挪用，使减债基金名存实亡。以后普鲁士在1820年也实行过减债基金制度。
日本是在1906年开始建立减债基金的。当时日本政府制定了国债处理基金特别会计法，并设置了国债处理基金。国债处理基金的资金来源有三项：一项是转入一定比例的国债余额——定额转入；另一项是转入一般会计结余金额的一部分——结余资金转入；还有一项是偿还国债所需金额的预算——预算转入。
美国也曾设立了减债基金，1919年美国通过了战争借款法，以有计划地调整第一次世界大战中累积的国债为目的，设定了每年用于偿债的支出权限额；伴随罗斯福新政的实施，追加了作为偿债对象的支出，从法律上确定了这些持久性的支出权限额。具体编入减债基金有以下三种编入方法：(1)依据《1919年战争借款法》支出，其支出数额相当于1920年7月1日发行国债的余额减去同日政府持有外国政府债务额所得结果的2.5%。就利用减债基金买进或偿还的各种国债而言，其支出限额相当于当年应支付的利息额；(2)依据《1932年紧急救济及建设法》支出，支出额相当于该法预算支出的2.5%。当然，是否利用支出权限进行实际偿债，这主要取决于政府的态度。到本世纪20年代，其权限额几乎被充分利用，从而使战时国债的清理工作得以顺利推进。但是，由于30年代实行了罗斯福新政，此后发生的第二次世界大战造成了国债余额的增大，并因此使国债的偿还难以有规则地进行。在这种形势下，政府改行借新债还旧债的新政策。这样，减债基金的偿债目的逐渐消失了。
综上所述，随着各国国债发行规模的日益庞大，当国债还债高峰降临时，最初以偿债为目的的减债基金已无法应付巨额的还本付息支出，这使政府不得不采取以新还旧的方式，偿债基金已名不符实，即其偿债功能丧失了，但其调控债市的功能却因基金较为稳定而越来越得到尽情的发挥。因此，平准基金逐渐取代了减债基金。
国债平准基金发展到现在，其目的和作用与以往的减债基金截然不同，减债基金原来是为均衡债务支出，直至全部消除国家债务而设，而如今的平准基金是政府为了保护较高的国债信誉，以增强政府的偿债能力，保持国债持有人的预期，鼓励投资者认购国债，维护国债市场的持续稳定发展而设置。现在，英国预算制度中的国民公债基金，实际上就发挥着平准基金的作用。它是由1966年以前的所谓“线下预算”转化而来的，事实上是国家的第二预算。国民国债基金的主要来源有：常规预算拨款、英格兰银行发行局的利润、对国营公司和地方政府贷款的利息及还款等。其资金运用主要是用来买卖国债以维护债市稳定、弥补常规预算赤字、对国营公司和地方政府贷款等。
日本现行的国债平准基金也是由减债基金演变而来。1965年，日本发行了所谓岁入补贴国债，1966年以后又陆续发行了所谓建设国债。这就急需政府建立有关偿还国债处理基金特别会计法(1968年5月公布施行，1967年度已开始采用)，形成了现行的国债平准基金。在现行的制度中，平准基金主要来自三个方面：(1)每年在编制预算时，根据年初累计国债总额，按固定比率1.6%(大致相当于1/60)从一般会计预算中转给该基金；(2)一般会计预算还要根据各年度还债和调控债市的需要对平准基金作相应拨款；(3)一般会计预算如有结余，一半以上也要转入平准基金。以上三项构成了日本平准基金的主要来源。如1980年度国债费用预算中，国债偿还费为8232亿日元，其中定率转入365亿日元，占全部偿还费用的4.4%，预算资金转入1087亿日元，占全部偿还费用的13.2%。由于日本的平准基金的运作既谋求了财政负担的均衡，又可视基金的资金状况和债市状况而灵活运用，维护了国债市场的稳定。因此相比较而言，日本的平准基金比欧美各国的平准基金更胜一筹。
平准基金调控国债市场的功能主要在于：当国债市场长期处于低迷状态，政府欲振兴债市，或当国债交易出现大量抛盘，有损持券者利益并对发行市场构成威胁时，政府可启用平准基金，大量买进二手券，借以刺激交易价格上扬，并可减少还本付息支出；而当国债市场过分火爆，投机之风盛行，政府欲给债市“退烧”，或当债市需求过旺时，政府可伺机抛出部分国债，使国债的收益率和交易价格保持在合理的区间内。这种“蓄水池”式可进可退的调控机制有利于国债市场的稳定和健康发展。
这里需要特别指出的是，有一些学者认为，平准基金调控债市时，往往是低价时大量买进而高价时大量抛了，有与市场投资者“对着干”而从中渔利之嫌，结果有损债券持有者的利益。英国在偿付其整理国债或统一国债时，就常常选择当国债市价低于票面价格的时机大量购进，直至其债务归于消失为止。日本也采用买销法偿还国债，并限制国债市价低于票面价格时才运用。这也并不否认有时国债市价超过其票面金额时就不能使用此法。政府在国债价格低落时按价收买国债，从表面上看，似乎妨碍了国债持有人的利益，其实并非如此。因为交易市场上的国债是按照市场规则进行的，即只有自愿出卖者出售国债时，政府平准基金才能购买，政府也只是市场上的买主之一，国债持有人也可能把国债以同样的价格转让于其他买主，买主之间、买主与卖主之间只有通过自愿的平等竞争才能实现交易，政府在债市上收买国债，将会制止国债价格的下跌，促使国债价格的回升，这对国债持有人还是有利的。
西方发达国家特别是日本的国债市场发展的实践已证明，国债平准基金是政府通过经济途径对国债市场实施宏观调控最得力、最

有效的手段。我国的国债市场可谓起点高、发展迅速。但令人担忧的是，我国迄今为止还未建立这种机制，以致1988年至1989年和1992年下半年至1993年交易市场行情低迷，二手券收益率过高，以及1994年下半年市场行情过分火爆、交易价格居高不下和1995年初国债期货市场一片混乱时，政府却束手无策，处于非常被动的境地。因此，建立平准基金已迫在眉睫。
国债偿债基金与平准基金就其使用目的而言是不同的。前者主要是以平衡偿债为目的，而后者主要是以稳定国债市场为目的。在社会主义市场经济条件下，建立单纯以偿债为目的的偿债基金是不经济的做法，因为在现代市场经济条件下，政府发行国债的目的已不仅仅是为了弥补财政赤字，还兼有宏观经济调控的目的。况且，维护国债市场的稳定也是政府的一项重要职责。因此，我国建立的国债平准基金，应当兼有稳定债市和偿还国债的双重功能，不需要分别设立平准基金和偿债基金。我国曾在1987年就有了设立偿债基金的设想，当时财政部决定在当年债务收入中留下5亿元用作偿债基金。当时是想作为以债养债基金，但由于种种原因没有实现。1991年国债的实际发行额超过计划发行99.3亿元，财政部决定，超计划发行的部分暂时不进入预算，留到1992年偿债高峰来临时再用。这样，建立偿债基金的设想变成了现实。目前及今后要做的工作，一是要确保当年资金不被挪用，否则偿债基金也会有名无实；二是要依据经济发展和财政预算状况，不断扩大偿债基金的来源；三是政府应启用该基金，使其在国债市场发挥平抑价格，维护国债市场稳定的功能，使该基金逐渐成为平准基金。
国债平准基金对我们来说还是一项全新的调控工具，从平准基金的运作来看，它必将对我国国债发行市场和交易市场都将产生重大影响：(1)平准基金有利于国债发行规模的扩大。平准基金可以在政府与券商、国债投资者之间发挥桥梁和纽带作用。平准基金调控债市的结果，使国债投资的收益具有安全性和稳定性的特点，使投资者无后顾无忧，踊跃购买；(2)平准基金有利于提高国债发行市场的效率。国债发行市场的发展目标是建立高效率低成本的国债发行市场。平准基金的设立不仅有利于加快国债发行速度，而且能缩短承销期、节约发行费用、降低发行成本。(3)平准基金有利于增强国债现货交易市场的流通性，有利于以场外交易市场

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