我国产业投资基金面临的问题与对策
当程度地存在。
企业管理层的不成熟，还表现在对企业的生产前景普遍过于乐观，企业预算普遍不能完成，对企业缺乏控制，对市场可能的变化缺乏风险意识。国内企业对计划预算管理相当不重视，对年度计划的制定更多地是跟着感觉走，一个经常性的理由是市场变化太大、预算没有用。同时企业内部又缺乏一套有效的预算控制系统，不能有效地根据市场的变化重新配置内部资源，以保证年初预算目标的实现。预算缺乏控制导致了企业运行的低透明度，降低了投资者的信心，造成在实际工作中基金经理将企业的预算作40%折扣后再行考虑。从以往的经验我们看到：在我国当前的市场环境下，在企业面临资金短缺压力时，管理层的决策和行为可能还比较经济和理性，而当这种压力得到无约束的缓解时，如基金注入数额巨大的资金后，他们的决策就可能出现非理性和非经济的倾向甚至行为了，比如盲目上马尚未经仔细研究论证的项目，将投资资金投向非生产领域的奢华消费上，如购买汽车、住房等。
通过以上分析，我们对国内企业管理层的现状有了大致的认识，现在我们回头反省一下现有基金的投资策略是怎样安排的：现金投入占小股，参加董事会，但不参与日常管理。在没有控制权和经营权又缺乏必要的法律约束情况下，基金投资的权益如何保障就成了一个大问题。如果企业有一个值得信赖的领导班子，很多风险是完全可以控制的。投资成功与否，人是第一位的，投资企业从某种意义上讲是对人的投资，是对人预期成功的投资，人在企业中的作用提到任何高度都不为过。但也正是对“人”的判断最为困难，既没有定量的标准而且判断又非常地个性化。因此，我们基金认为上述的被动式管理并不完全适合我国，这样的投资策略在发达国家适用，在我国就会带来投资的额外风险。在今后的实践中，基金有必要对以往的投资策略进行调整，要把对企业管理层的评价始终作为第一要素考虑，关键是看企业管理层是不是一个具有可塑造性的班子。同时，基金管理人要更积极地影响、灌输、引导企业，要加强控制和约束。当然，这要有一个条件：在很多方面，基金管理者要比企业管理层看得更高、更远。
适应我国产业(风险)
投资基金的优化策略
下面就基金管理的一个重点——投资策略的制定谈谈我们的观点和认识。
一、 选择合适的投资阶段，做真正的风险投资
我国经济从1995年前的过热很快进入到1998年开始的通货紧缩，GDP从1991～1995年的年平均增长12%降到1998年的7.8%，反映在日常投资工作中就是明显感到进入1996年以后，更加难找有价值的投资机会。这有两方面的原因：一是我国经济总体发展速度下降，造成企业销售增长速度随之下降，经济不景气也进一步加剧企业之间的竞争，有投资价值企业的总体数量下降，这是主要的因素。第二个原因是企业融资渠道拓宽，如国内A股上市企业数量的剧增。虽然表面上对A股上市企业有很多的要求，但在实际投资及投资后的监管方面，投资基金比A股上市对企业的约束和监管力度要大得多。上市本身对企业是一笔很大的无形资产，在上市的大帽子下可做很多文章，所以选择上市成为企业首选。面对具备投资价值的项目数量的整体减少以及我国目前产品生命周期短的现实，新成立的我国产业投资基金在选择投资阶段时可能应投资更早期的项目，即投资开始商品化生产且有一、二年赢利记录的创建期后期的企业。创建期企业在内部管理如开发、设计、生产、财务等方面不如扩张期企业成熟，相对而言管理风险较大，但对比扩张期企业所面对的社会生产量迅速增长的市场风险，前者更容易被接受，因为管理风险是内部风险，容易发现和控制。投资创建期后期的企业可能还可以享受一、二年企业高速增长所带来的好处。而投资创建期初期的企业，不仅面临着企业的管理风险陡然上升，同时产品被市场接受的风险也加大，投资于该阶段的风险和投资扩张期企业的风险相比较，则是另一范畴的事了，更多地是在进行产业投资还是进行风险投资之间比较。
事实上目前社会各界大力推崇风险投资，除了风险投资对推动科技成果转化、提高产品竞争力方面的积极意义外，从投资机构的角度看风险投资是一个不得不为之的出路。因为在我国企业增长潜力转弱的背景下，有成长性的扩张期企业愈来愈难找到了，只能将投资阶段往前提。另一方面，创建期的小企业要能脱颖而出，提高企业的生存能力，只能走技术创新的道路。结合投资机构的投资趋向，投资高技术含量中小企业的风险投资为社会各界所大力推崇确有其原因。
二、 投资熟悉的行业且投资行业
我们强调投资行业应相对集中，原因基于三方面的考虑：投资前分析、投资后监管和投资附加值的提高。投资机构管理经费和人员有限，不可能对所有具备增长潜力的行业都进行分析、研究和考察，只能重点对其中几个行业进行深入了解。如果投资行业太分散，基金经理对所投资行业缺乏较深的理解，就不能有效地对企业的一些非理性决策提出建议和进行约束，很容易造成投资的损失。投资行业相对集中就能以做一个项目得到的经验教训做好一批项目，最大限度地利用投资机构的资源，反过来又可以将该行业的研究做得更深入、细致。对投资后企业的监管也一样，如果对行业情况不了解，同样会出现被动局面。企业管理层与基金经理对企业信息占有是不对等的，管理层日常经营企业，掌握企业方方面面的情况，而投资经理不可能对企业有如此深入的了解。如果基金经理对行业再不了解，就很难对管理层提出的经营分析作出正确判断，更谈不上以高水准专业化的服务引导企业了，更多地只是由着管理层去了。从提高投资附加值的角度看也是一样的。关于投资附加值下面将专题讨论。投资自己熟悉的行业非常重要，但我国经济波动较大，高增长行业也经常变化，所以要求基金经理努力学习，掌握最新行业变化情况，以适应投资形势的变化。事实上，国外较有影响的投资机构都有较强的行业特点，一般也不轻易变化。
三、强调提供投资附加值
投资附加值是指投资机构除了资金投入之外对企业在销售、管理、寻找策略伙伴等方面提供增值服务。基金投资相对行业策略投资而言属于财务性投资，特点就是没有自己的产品，不以推广品牌和市场占有为目的，而是通过资本运作达到资产增值的目的。企业选择投资者时，除了投资条件外还看重哪一家投资机构能给企业带来更多的附加值。在我国，经理层往往既是管理层又是中方股东代表，基金投资如果仅仅只是投入资金，在企业遭受市场、管理等的多层压力下，管理层非常容易造成心理失衡，出现不配合的情况，这时基金作为股东的利益很容易受到漠视和侵害。在投资较早期项目时尤其如此。如果基金能够提供投资附加值，就能减少这种情况的出现。实际上如果基金投资自己所熟悉的行业且投资行业也比较集中，基金完全可以也应该提供优质的投资附加服务。基金可以将自己对行业的了解、相关公司的统计资料、其他公司的经验教训告诉企业，对企业在市场、管理方面遇到的难题提出建议，也可以在合适的时机为企业引进行业策略伙伴，提升企业的竞争能力，进而增加企业的价值，实现“双赢“的局面，即企业与基金两者都共同受惠。
目前投资机构间的竞争越来越激烈，我国真正具有增长潜力的投资机会并没有想象的那样多，提供投资附加值将是投资机构确立自己在投资行业中地位的重要标志。今后直接投资领域的趋势将如目前国外情况那样，一个投资机会将以最具该行业背景的投资机构为龙头，相关背景的几家投资机构共同投资，相互补充、共担风险。
四、设计合理的股东结构
从现有的直接投资基金实践中发现，被投资企业股东结构较多是由中方股东与基金两家，即“1+1”模式组成。现在看来这种模式不太理想，主要表现在当双方意见不同时容易造成双方对立的局面。当双方对立观点无法统一时，更多地只能是基金投资者迁就企业的决策。如果这时候有第三方股东，回旋余地就比较大，形成的决议更容易让各方心平气和。顺便说一下，我们的基金投资项目虽然都有一票否决权，但感到在我国一票否决权更多地只是一种威慑，靠董事会投票形成的决议对企业到底有多少约束力是值得考虑的。双方意见不同时要通过董事会投票来决定，在“1+1”模式下，局面可能已经不可收拾了。因此在国 《我国产业投资基金面临的问题与对策(第2页)》
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企业管理层的不成熟，还表现在对企业的生产前景普遍过于乐观，企业预算普遍不能完成，对企业缺乏控制，对市场可能的变化缺乏风险意识。国内企业对计划预算管理相当不重视，对年度计划的制定更多地是跟着感觉走，一个经常性的理由是市场变化太大、预算没有用。同时企业内部又缺乏一套有效的预算控制系统，不能有效地根据市场的变化重新配置内部资源，以保证年初预算目标的实现。预算缺乏控制导致了企业运行的低透明度，降低了投资者的信心，造成在实际工作中基金经理将企业的预算作40%折扣后再行考虑。从以往的经验我们看到：在我国当前的市场环境下，在企业面临资金短缺压力时，管理层的决策和行为可能还比较经济和理性，而当这种压力得到无约束的缓解时，如基金注入数额巨大的资金后，他们的决策就可能出现非理性和非经济的倾向甚至行为了，比如盲目上马尚未经仔细研究论证的项目，将投资资金投向非生产领域的奢华消费上，如购买汽车、住房等。
通过以上分析，我们对国内企业管理层的现状有了大致的认识，现在我们回头反省一下现有基金的投资策略是怎样安排的：现金投入占小股，参加董事会，但不参与日常管理。在没有控制权和经营权又缺乏必要的法律约束情况下，基金投资的权益如何保障就成了一个大问题。如果企业有一个值得信赖的领导班子，很多风险是完全可以控制的。投资成功与否，人是第一位的，投资企业从某种意义上讲是对人的投资，是对人预期成功的投资，人在企业中的作用提到任何高度都不为过。但也正是对“人”的判断最为困难，既没有定量的标准而且判断又非常地个性化。因此，我们基金认为上述的被动式管理并不完全适合我国，这样的投资策略在发达国家适用，在我国就会带来投资的额外风险。在今后的实践中，基金有必要对以往的投资策略进行调整，要把对企业管理层的评价始终作为第一要素考虑，关键是看企业管理层是不是一个具有可塑造性的班子。同时，基金管理人要更积极地影响、灌输、引导企业，要加强控制和约束。当然，这要有一个条件：在很多方面，基金管理者要比企业管理层看得更高、更远。
适应我国产业(风险)
投资基金的优化策略
下面就基金管理的一个重点——投资策略的制定谈谈我们的观点和认识。
一、 选择合适的投资阶段，做真正的风险投资
我国经济从1995年前的过热很快进入到1998年开始的通货紧缩，GDP从1991～1995年的年平均增长12%降到1998年的7.8%，反映在日常投资工作中就是明显感到进入1996年以后，更加难找有价值的投资机会。这有两方面的原因：一是我国经济总体发展速度下降，造成企业销售增长速度随之下降，经济不景气也进一步加剧企业之间的竞争，有投资价值企业的总体数量下降，这是主要的因素。第二个原因是企业融资渠道拓宽，如国内A股上市企业数量的剧增。虽然表面上对A股上市企业有很多的要求，但在实际投资及投资后的监管方面，投资基金比A股上市对企业的约束和监管力度要大得多。上市本身对企业是一笔很大的无形资产，在上市的大帽子下可做很多文章，所以选择上市成为企业首选。面对具备投资价值的项目数量的整体减少以及我国目前产品生命周期短的现实，新成立的我国产业投资基金在选择投资阶段时可能应投资更早期的项目，即投资开始商品化生产且有一、二年赢利记录的创建期后期的企业。创建期企业在内部管理如开发、设计、生产、财务等方面不如扩张期企业成熟，相对而言管理风险较大，但对比扩张期企业所面对的社会生产量迅速增长的市场风险，前者更容易被接受，因为管理风险是内部风险，容易发现和控制。投资创建期后期的企业可能还可以享受一、二年企业高速增长所带来的好处。而投资创建期初期的企业，不仅面临着企业的管理风险陡然上升，同时产品被市场接受的风险也加大，投资于该阶段的风险和投资扩张期企业的风险相比较，则是另一范畴的事了，更多地是在进行产业投资还是进行风险投资之间比较。
事实上目前社会各界大力推崇风险投资，除了风险投资对推动科技成果转化、提高产品竞争力方面的积极意义外，从投资机构的角度看风险投资是一个不得不为之的出路。因为在我国企业增长潜力转弱的背景下，有成长性的扩张期企业愈来愈难找到了，只能将投资阶段往前提。另一方面，创建期的小企业要能脱颖而出，提高企业的生存能力，只能走技术创新的道路。结合投资机构的投资趋向，投资高技术含量中小企业的风险投资为社会各界所大力推崇确有其原因。
二、 投资熟悉的行业且投资行业
相对集中
我们强调投资行业应相对集中，原因基于三方面的考虑：投资前分析、投资后监管和投资附加值的提高。投资机构管理经费和人员有限，不可能对所有具备增长潜力的行业都进行分析、研究和考察，只能重点对其中几个行业进行深入了解。如果投资行业太分散，基金经理对所投资行业缺乏较深的理解，就不能有效地对企业的一些非理性决策提出建议和进行约束，很容易造成投资的损失。投资行业相对集中就能以做一个项目得到的经验教训做好一批项目，最大限度地利用投资机构的资源，反过来又可以将该行业的研究做得更深入、细致。对投资后企业的监管也一样，如果对行业情况不了解，同样会出现被动局面。企业管理层与基金经理对企业信息占有是不对等的，管理层日常经营企业，掌握企业方方面面的情况，而投资经理不可能对企业有如此深入的了解。如果基金经理对行业再不了解，就很难对管理层提出的经营分析作出正确判断，更谈不上以高水准专业化的服务引导企业了，更多地只是由着管理层去了。从提高投资附加值的角度看也是一样的。关于投资附加值下面将专题讨论。投资自己熟悉的行业非常重要，但我国经济波动较大，高增长行业也经常变化，所以要求基金经理努力学习，掌握最新行业变化情况，以适应投资形势的变化。事实上，国外较有影响的投资机构都有较强的行业特点，一般也不轻易变化。
三、强调提供投资附加值
投资附加值是指投资机构除了资金投入之外对企业在销售、管理、寻找策略伙伴等方面提供增值服务。基金投资相对行业策略投资而言属于财务性投资，特点就是没有自己的产品，不以推广品牌和市场占有为目的，而是通过资本运作达到资产增值的目的。企业选择投资者时，除了投资条件外还看重哪一家投资机构能给企业带来更多的附加值。在我国，经理层往往既是管理层又是中方股东代表，基金投资如果仅仅只是投入资金，在企业遭受市场、管理等的多层压力下，管理层非常容易造成心理失衡，出现不配合的情况，这时基金作为股东的利益很容易受到漠视和侵害。在投资较早期项目时尤其如此。如果基金能够提供投资附加值，就能减少这种情况的出现。实际上如果基金投资自己所熟悉的行业且投资行业也比较集中，基金完全可以也应该提供优质的投资附加服务。基金可以将自己对行业的了解、相关公司的统计资料、其他公司的经验教训告诉企业，对企业在市场、管理方面遇到的难题提出建议，也可以在合适的时机为企业引进行业策略伙伴，提升企业的竞争能力，进而增加企业的价值，实现“双赢“的局面，即企业与基金两者都共同受惠。
目前投资机构间的竞争越来越激烈，我国真正具有增长潜力的投资机会并没有想象的那样多，提供投资附加值将是投资机构确立自己在投资行业中地位的重要标志。今后直接投资领域的趋势将如目前国外情况那样，一个投资机会将以最具该行业背景的投资机构为龙头，相关背景的几家投资机构共同投资，相互补充、共担风险。
四、设计合理的股东结构
从现有的直接投资基金实践中发现，被投资企业股东结构较多是由中方股东与基金两家，即“1+1”模式组成。现在看来这种模式不太理想，主要表现在当双方意见不同时容易造成双方对立的局面。当双方对立观点无法统一时，更多地只能是基金投资者迁就企业的决策。如果这时候有第三方股东，回旋余地就比较大，形成的决议更容易让各方心平气和。顺便说一下，我们的基金投资项目虽然都有一票否决权，但感到在我国一票否决权更多地只是一种威慑，靠董事会投票形成的决议对企业到底有多少约束力是值得考虑的。双方意见不同时要通过董事会投票来决定，在“1+1”模式下，局面可能已经不可收拾了。因此在国 《我国产业投资基金面临的问题与对策(第2页)》
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