国债市场的投资机会和价值

 

 
　　自今年7月以来，沪深股市持续单边下跌已达3个多月，跌幅超过20％，在诸多因素不明朗前股市仍难走出明确的上升行情。而债券市场则在走出大半年上升行情后，依然保持强势。从二级市场来看，9905券走出了一轮波澜壮阔的填权行情，696、896、9704、9908等几个固定收益品种自7月份持有到现在平均上涨了2.14％，010107券上市仅两个月就创下了上涨8％的记录。从一级市场来看，新发国债无论在交易所市场，还是在银行间市场，其中标利率都处于招标区间的下限，记账式七期国债更是出现了所有承销机构在最低中标利率均分发行量的火爆场面。
　　从债券市场与股票市场鲜明的对比可以看出，债券市场作为资本市场重要的组成部分正在发挥日益重要的作用，债券因其稳定收益越来越成为机构投资者的重要投资品种。在股市步入中长期调整之时，债市酝酿着更大的投资机会。
　　从影响债券走势最重要的利率因素来看，美联储连续九次降息以刺激本国经济发展，目前利率已降到40多年来的最低点。欧元区、英、日、澳也纷纷降息，顿时在世界范围内掀起一轮降息热潮。我国今年以来市场利率也呈下降趋势。财政部国债招标利率持续走低，10年期与7年期国债利率出现倒挂，二级市场国债收益率整体下降，银行间回购利率逐步走低，交易所回购利率也呈下降趋势。国际经济环境的变化以及国内市场共同推动的结果，人们对利率下调预期加大，使债市面临新的发展机遇。
　　从资本市场资金面来看，由于股票发行方式的改革以及近期股市的持续走软，使得屯积在一级市场的7000亿资金和大量闲置资金，在逐利本性的驱动下，更多地涌入债券市场；同时，新近成立的华安创新和南方稳健成长等开放式基金已经入场，诸多改制基金需要扩募，还有新的大型封闭基金要发行。根据契约规定，上述基金都必须持有相当数量国债。所有这一切都将进一步加大市场对国债的需求，国债将会出现供不应求的现象。大量资金的涌入必将给债券市场的进一步走强创造坚实的基础。
　　实际上，由于国债投资收益的稳定性和风险可控性，越来越多的投资者认识到了债券的投资价值。以往国债投资，尤其是交易所国债更多地是作为券商委托资产管理的工具，或是基金管理公司再融资的工具和满足契约规定不得已的投资行为。而现在，尤其是股市出现暴跌、系统性风险增大、理性投资成为主流的情况下，债券就成为投资者规避市场风险、获取稳定回报的首选。从今年的投资运作来看，获得较好投资收益的机构无不是把债券市场的投资作为重点。因此，我国的债券市场在未来的一段时间内将有可能继续走出整体上扬行情，尤其是固定利率债券投资价值依然较大。近期财政部和国家开发银行将在银行间市场发行超长期的国债、金融债，这标志着中国债券市场发展的新阶段已经来临。（中国人寿资金运用中心克莱姆博士）
　　据了解，根据国家年初的财政预算报告，今年计划发行国债总规模为5004.05亿元，已发行了3660亿元，完成发行计划逾七成。年内还将有1500亿元左右的国债将发行。
　　记者在采访中还了解到，管理层有意扶持国债市场另有其动机———国有股减持。据悉，今年以来通过按市场价进行国有股减持，其效果并不明显，如能通过债市来进行就会一举两得，既减持了国有股，又给众多中小投资者带来了投资机会。有专家具体设计了通过债市减持国有股的方案：先面向特种国债投资者发行可转换债券，可转换债券的收益低于国债，但认购可转换债券的投资者自动获得购买国有股权的资格，然后根据国有股权净资产和二级市场情况，定价出售国有股权，相当于一级市场的申购，售出的股份可在股市二级市场流通。如果此方案被正式采纳，那么投资者在国债市场的投资机会无疑又将增加几分。(《四川金融投资报》)
　　股市自６月份以来综合指数下跌了近３０％，而与此同时的债券市场上，国债各品种的价格却是“芝麻开花节节高”，持有者不仅躲过了被套的命运，而且除新上市的（０１０１１０）品种以外，国债市场上９只上市交易的品种自６月底以来的平均涨幅为２％。其中８月份上市的２０年期付息计账式国债更是在一个多月内最高涨幅达８％以上。
　　１０月１１日财政部再次发出发行新债的通知，规定将通过全国银行间债券市场发行为期２０年的固定利率附息债，票面利率按竞争性招标的中标利率确定；发行结束后，在全国银行间债券市场同时以现券和回购的方式进行流通，并规定了此次国债将通过中央国债登记结算有限公司进行托管注册等等。
　　此次发行的国债只面向可在银行间债券市场进行交易的金融机构，一般的个人投资者是无法买卖的。那么，个人投资者怎么才能介入国债市场？现在的国债市场有没有投资价值呢？
　　从第一级投资品种看，债市的投资品种主要有以下三类：
　　第一类是国债：从国债现有品种看，主要有通过银行系统发行并交易的凭证式国债，在交易所发行并流通的计账式国债和在银行间债券市场发行流通的计账式国债。但一般投资人只可以对前两种国债进行投资，其交易市场主要集中在银行的国债柜台和证券交易所。而对于后者在买卖时需像买卖股票那样，先开立证券账户或通过开立国债专户的方式，经证券公司营业部代理在交易所进行国债交易；
　　第二类是国债回购：回购市场是一个短期资金拆借的市场，从其自身看，主要是随着市场利率的波动而波动，但对其影响最大的还是周边的金融子市场，如股票市场。原则上所有的投资人都可以进行国债回购交易，但必须先在登记公司进行登记，并且拆入资金的投资人需在交易所进行上市国债品种的抵押；
　　第三类是上市或非上市交易的金融债券和企业债券：由于非国债类的上市债券成交量很小，所以对于此类债券，主要以持有到期来获取稳定收益为主，一般在二级市场很少进行买卖。
　　在交易所内，有１０只上市的国债品种和６种不同期限的回购品种。１０只国债从期限看，均是中长期债券。其中存续期最长的是今年７月发行的年利率为４．２６％的２０年期债券（代码０１０１０７），存续期最短的是（０００８９６），２００３年到期；在计息方式上，上市的１０只国债品种均为付息式债券，其中（０１０１０７）是半年付息一次，其余各品种均为一年付息一次。国债回购品种共有６个，但从期限上看分为短期品种和中期品种两类，Ｒ００３—Ｒ０２８均为一个月内的短期品种，而Ｒ０９１、Ｒ１８２为中期品种。
　　理论上债券的收益包括两部分：一是买卖差价，二是资本利得，具体地说，就是包括固定的债券利息和二级市场投资差价。但从性质上讲，对任何金融品种的投资都是在预期未来。
　　而债券本身是一个利率品种，所以从投资角度看，投资国债最主要的机会在于当市场利率发生下降变化或市场对利率的下降有预期时，因收益率的差额而导致债券价格大幅上扬的机会；而在利率处于稳定期或面临上调预期的时候，其投资价值就会大大降低，甚至会产生阶段性亏损。但所有投资方法的实现都有一个前提，即只有当市场利率处于下降趋势时盈利机会才会较多，否则收益就会有限，甚至会产生阶段性亏损。而之所以会这样是因为债券从性质上来讲盈利空间是有限的，其到期收益率决定了其价格的最大限额，这样，只有在市场利率发生或即将发生较大变化时，才会在其中形成较大的盈利。但从现在的市场机会看

，炒作国债不具备环境和条件，虽然美国的连续降息对国内形成了一定降息压力，但从我国的情况看，
　　一是国内经济受美国经济衰退的影响较小，
　　二是经过近几年的连续降息后，我国利率的下降空间已很小。
　　所以未来几年，利率下调的可能性在逐步减弱，甚至会有小幅逐步上升的可能。这样，国债投资就缺少了最基本的动力和条件。而近期债市的强市走势主要是受美国事件的影响，同时也有一定的人为炒作因素。现在按照现金流折算的国债市场平均到期收益率在３％左右且基本保持稳定，对于想通过国债市场的炒作博取高收益的投资者，目前没有必要介入国债市场。如果是为了进行资产的保值和避险，那么，国债市场还是一个可以考虑的投资渠道。
●陈海滔

 
西南财经（2001年10月19日） 

《国债市场的投资机会和价值》