对冲基金、金融市场与民族国家

典的垄断企业通常都是庞然大物；（2）它通过控制交易量操纵市场的时间是相对短暂的，而经典? 穆⒍掀笠翟蛞?叹嘟铣な奔洹?/P> 

　

三、重商主义与世界货币

　　我们已经知道，贸易差额能够影响一国的货币供给，从而贸易政策同时具有货币政策的功能。在世界上只通行一种货币时，贸易政策就是唯一的货币政策。我们可以从这个角度去理解近代以来一直长盛不衰的重商主义。在近代早期，国家之间的贸易以贵金属结算，因而可以视为只有一种货币。在这种情况下，一个民族国家若想获得支撑经济较快成长的货币供给，就要保持经常的贸易盈余。这就是为什么那些快速崛起的国家总是成功实行重商主义政策的国家。 重商主义贸易政策，在某种意义上讲就是扩张性的货币政策。凯恩斯早就指出，重商主义有利于一国的经济成长，因为贸易顺差不仅导致海外投资增加，而且通过降低本国利率，增加了国内的投资（1963，第285-286页）。现代国际经济学也认定，贸易盈余直接就是货币供给的增加。

　　当然，获得更多的货币供给并不是重商主义政策的唯一原因。尽管自由贸易政策会给相关国家带来福利的增长，但这种福利主要表现为消费者剩余，即商品价格的下降，而无法积累和聚集起来形成所谓的“国力”。在一个存在着许多民族国家并且互相对峙的世界上，以货币（贵金属或外国的货币）为形式的、可以集中掌握和调动的财富，具有很高的国际政治经济学含义，即它会在国与国之间的实力对抗中产生影响 。反过来又可以“促进”贸易，以及保证本国货币的“坚挺”。另一方面，重商主义政策又可以保护本国工业，打击作为竞争对手的其它国家的工业，从而使该国处于更为优越的地位。所以近代以来相继崛起的国家，几乎无一例外地采用了重商主义政策，从西班牙、英国、法国，到美国、日本和东亚四小龙。

　　然而问题是，如果所有国家都采取此一政策，也许谁也不可能获得持续的贸易盈余，重商主义政策就会失效。可以设想，重商主义政策之所以能够实行，必有另外一类国家并不实行这种政策，他们可以保持较长期间的贸易逆差。在近代早期，这类国家主要是在传统世界中相对繁荣和强大的国家，如中国和印度。到后来，逐渐形成了一种具有“货币霸权”的国家，他们用本国的货币作为世界货币，支付贸易差额；接受货币的国家或者把它储备起来，或者将其用于对其它国家贸易的支付手段。随着货币形式的变化，这种世界货币的形式也在发展。在最初，是贵金属作为世界货币，它是由于某个国家，如西班牙突然发现了生产贵金属的矿藏；到后来，货币霸权与国家的经济、军事实力的联系越来越多，如英国的崛起。这种货币霸权已经开始摆脱贵金属，它发现可以只用一定比例贵金属作为准备金，就可以发行数倍于此的货币量。因此，英镑作为世界货币，已经开始从其它国家的人民身上征收铸币税。但英镑最终没有摆脱金本位，它将世界货币的位置让给了美元。自从布雷顿森林体系崩溃以后，美元与金本位脱钩，最终仅仅依靠国家的经济、政治、军事实力作为保证。在这时，每一美元包含了比例很高的铸币税。由于有了铸币税收入，具有货币霸权的国家就会容忍贸易逆差。事实上，它向世界发行世界货币的途径，主要是通过贸易的逆差。在这时，出现了一种在重商主义国家与具有货币霸权国家之间的贸易均衡。

　　然而，从长期看，这种均衡是不稳定的。一方面，重商主义政策不能长期实行下去。它虽然会在一定时期内使一国的经济快速成长，却最终会带来该国的通货膨胀，劳动力成本上升，以及利率水平过低（资本过剩）。在这时，出口竞争力下降，经济增长停滞。另一方面，即使具有货币霸权的国家一般同时具有很强的经济实力，但长期的贸易逆差也会削弱该国产业的竞争力，并有可能使该国最后衰落下去。在近代史中，既有成功实行重商主义，最后获得包括货币霸权在内的世界霸权的国家，如英国、美国，也有因重商主义政策之累最后衰落下去的国家，如西班牙；那些相继倒台的霸权国家，多是因为持续的贸易逆差最终导致了本国的产业衰落。因此，对于实行重商主义政策的国家而言，对它们最有利的选择，是在恰当的时候转变重商主义的贸易政策，同时努力使本国货币变成世界货币；对于那些具有货币霸权的国家而言，它的选择则应是努力降低本国的贸易逆差，同时用其它途径发行它的世界货币。

　　二战以后，美国成为具有货币霸权的国家，而日本以及一批亚洲国家，成为新兴的重商主义国家。主要依赖于美国的市场（即美国的贸易逆差），它们迅速地崛起。冷战的背景加强了这样一种格局。因为美国出于国际政治战略的考虑，向这些新兴重商主义国家做了更大的让步。但这些国家的崛起之快，使美国深感担忧。为了使美国的产业不至成为这些亚洲国家产业的牺牲品，符合美国利益的作法就是减少同这些国家的贸易逆差。因此，美国倡导的“自由贸易”除了有利于各国之外，包含对美国有利的一面。在另一方面，美国又不希望因此减少美元作为世界货币向其它国家征收的铸币税。而另一个向世界“发行”美元的途径，就是美元贷款。所以，主张“资本自由流动”也就暗含了美国的利益。

　　从货币角度看，重商主义与货币霸权的均衡，又包含了一种货币之间的不均衡。尽管每个民族国家都有权发行自己的货币，但由于国家规模不同，经济实力不同，不同的货币之间并不是完全平等的。尤其是具有货币霸权的国家的货币，更是与其它一般国家的货币有着本质的区别。作为世界货币，它有着一般货币所不具有的“一般性”。这种一般性，就如同货币与一般商品相比的一般性。相对于美元，其它一般货币（除了几个强势货币，如

马克，日元）都是“特殊的”。它们的“价值”，由美元来衡量。人们可以象用货币操纵某种物品的价格一样，用美元操纵某种一般货币的价格，却很难相反。因此，我们只要稍微注意一下就可以发现，索洛斯等人用来攻击亚洲国家货币体系的材料是美元。

　

四、对冲基金对民族国家的攻击

　　作为利益最大化的追求者，对冲基金的经理的最佳选择，是打击那些最为脆弱，最容易被击垮的民族国家的货币体系。这样的民族国家具有几个方面的特点。第一个特点是规模较小。如果一个金融市场的交易规模较小，对冲基金的一定量的货币就可以对价格产生较大影响；或者如果想达到一定程度的对价格的操纵，在较小的货币体系中，可以投入较少的资金，从而减少筹资的成本。第二个特点是，这些备选对象的宏观经济和国际收支存在问题，如通货膨胀和贸易逆差；或者说，发动金融攻击的战略性的时机要选择一个国家的这样一个时期。第三，这些国家的企业或政府的财务状况存在问题，如利润率下降，资产负债率过高，以及存在债务风险。第四，在战术上，要选择债务即将到期的时刻。

　　总体来看，受到首批攻击的东南亚国家（或地区）恰是具备上述几方面特点的民族国家（或地区）。无论是泰国、香港、马来西亚，还是新加坡、菲律宾、韩国甚至印尼，其GDP（1996年）分别是美国的2.5%，2.1%，1.4%，1.3%，1.1%，6.6%和3.1%；其M1（1996年）分别是美国的3.3%，6%，1.7%，1.8%，1%，4.9%和2.6%（见图2）。经过相当长时期奉行重商主义政策，这些国家或地区（除新加坡外）已经进入了重商主义的晚期，国内物价上涨，劳动力成本上升，贸易出现逆差。1995年或1996年，泰国、香港、马来西亚、菲律宾、韩国和印尼的贸易赤字占其GDP的比重分别为7.9%，11.6%，4.8%，2.4%，7.4%和3.1%。然而在长期的重商主义政策之下，企业主要从事向经济发达的国家出口的业务，由于越来越多的国家加入到这一行列，导致竞争激烈；又由于冷战结束美国收紧对这些昔日盟国的贸易让步，致使利润率普遍下降。而这些企业在上升时期，由于采取模仿和学习的战略，市场风险较小，多采取债务融资的方式，导致了资产负债率处于较高水平。再由于政府多采取联系汇率或固定汇率政策，使多数企业没有有关外汇的风险意识，从而没有对自己的外汇债务进行套期保值。这一切，使得泰国等东南亚国家和地区，从1997年初开始，成为了对冲基金的最佳攻击目标。