中国债券指数编制研究大纲

　　　　　　　　
浮动利率金融债指数　　　国开行、进出口行发行的浮动利率可流通债券
　　　　　　　　　　　　，基期共24只　　　　　　　　　　　　　
货币市场指数　　　　　　所有待偿期在一年以内的债券，包括央行票
　　　　　　　　　　　　据　　　　　　　　　　　　　　　　　　
企业债券指数　　　　　　银行间和交易所流通的所有企业债券（不含
　　　　　　　　　　　　可转换债券）　　　　　　　　　　　　　

　　
　　中国债券指数的样本券选择标准
　　中国债券指数的样本券的选择将按如下原则处理，同时对未来发行的新的债券品种是否进入样本，将根据情况进行调整和公布。
　　1、选样空间：财政部、国家开发银行、中国进出口银行及各类金融机构和企业发行的可流通的记账式债券；
　　2、资信等级：国家主权级、准主权级及AAA级；
　　3、流通场所：为全国银行间债券市场（含债券柜台交易市场）和交易所债券市场；
　　4、待偿期限：一年以上（含一年）；待偿期在1年以内的债券被认为是货币市场工具或流动性差而通常被排除一般债券指数之外，或者作为独立的品种单独与货币市场工具一起编制一个新的指数。
　　5、债券种类：零息债券、利随本清债、附息债券、含期权债券；
　　6、流通额度：不低于50亿元；
　　7、计价币种：以人民币结算本息；
　　8、利率类型：固定利率、浮动利率；
　　需要说明的是，国际上的债券指数编制一般不包含浮动利率债券。但对于中国债券市场而言，由于浮动利率债券定价基准与国际上并不一样，且浮动利率债券的存量也很大，将其排除在总指数之外并不可取。因此，我们除单独编制一个浮动利率债券指数外，各总指数中仍包含了浮动利率债券，借以评价比较那些投组中含有浮动利率债券的机构投资者的业绩状况。项目小组的实证研究表明，包含了浮动利率债券的中国债券总指数，走势与浮动利率债券指数走势很接近，并非想象中的那样有很大的差距。
　　中国债券指数计算标准
　　1.指数的计算频率。指数的计算是每日一次，但也可每周或每月进行计算。指数计算必须能模拟其所包含的债券的业绩，这也就意味着指数的计算要每日进行。但对债券而言，有意义的点是日终闭市后的指数点，并不是每一时刻的指数值，这也是债券指数不同于股指的地方。换句话说，日终、周末、月末、季末、年末的债券指数值总是机构投资者特别关注的点。
　　2.指数债券的复查和调整。构成指数的债券检查既不能过频，如每周，因为这样耗费精力过大，也使投资者难以跟踪；但也不能过长，如6个月，因为这样无法反映新上市债券及不符合指数编制标准的债券变化，通常好的调整是每月末（或月初）调整一次。中国债券指数的复查和调整是每月月末一次，调整分为常规性调整和非常规性调整。常规性调整包括新上市债券加入，到期债券的剔除，在该月中，指数不加入或剔除任何债券。中国债券指数调整规定是，凡符合样本标准的新券上市第一个结算日在本月末最后一个工作日之前的债券都将纳入下月指数中。当债券不再满足到期日、流通数量、评级标准时，就从指数中剔除该债券。非常规性调整，又叫对某种事件的处理。指数有时不得不对如下一些事件进行随时处理：债券除息；现金流入的产生；已流通债券的增发或部分赎回；债券没有报价与出现异常价格；债券被暂停交易；债券违约等。对于这些事件若按常规性调整规则进行处理，显然会使指数反映过于迟缓和钝化。
　　3.关于债券持有过程中产生的现金流的处理。对构成指数的债券在持有过程中产生的利息现金流该如何处理，有不同的方法：(1)计算时剔除所有收入；(2)将此类收入计入“现金类账户”，该账户没有利息或能赚取一定的利息；(3)对每次收到的债券利息进行再投资，并忽略各种交易费用；(4)对期间收回的现金，仍按最初的结构和权重进行再投资，并忽略交易费用。
　　以上各种处理方式都有其可取之处，并会在不同指数中派上用场，但都会面临或多或少的问题。比如当选择将收入计入“现金类账户”赚取一定的利息方式时，须选择和指定一个外部利率，如隔夜或3个月利率等，但这又有背于指数计算不受外部主观因素影响的基本原则；若选择(3)或(4)时，无论是将利息再投资至同一付息债券本身，还是按原结构和权重进行再投资，在目前债券不活跃情况下都会增加一定的交易成本。中国债券指数对上述四种情况进行了论证，对利息的处理是采取了上述第(4)种的处理方式，即将利息按原来的权重投资于债券指数本身。
　　　　表二：中国债券指数计算标准  
基期　　　　　　　　　　2001年12月31日＝100
权重　　　　　　　　　　以发行量为权重进行市值加权并对单只债券
　　　　　　　　　　　　品种对债券指数的贡献率进行流动性调整；
　　　　

　　　　　　　　随着样本中债券的加入和退出，权重结构相
　　　　　　　　　　　　应调整　　　　　　　　　　　　　　　　
计算频率　　　　　　　　每天　　　　　　　　　　　　　　　　　
利息再投资　　　　　　　将利息按原来的权重投资于债券指数本身　
指数样本券构成　　　　　可流通国债、金融债券、企业债券等　　　
收益率曲线　　　　　　　中央国债登记结算公司公布的中国债券收益
　　　　　　　　　　　　率曲线　　　　　　　　　　　　　　　　
流动性调整　　　　　　　债券流动性指标每两个月月末最后一个工作
　　　　　　　　　　　　日调整一次　　　　　　　　　　　　　　
跨市场债券价格处理　　　分指数取各自的结算行情和各个市场的流通
　　　　　　　　　　　　量　　　　　　　　　　　　　　　　　　
指数样本券的维护　　　　样本券每月月末调整一次，分为常规性调整
　　　　　　　　　　　　和非常规性调整　　　　　　　　　　　　

　　
　　注：所有新券加入指数的时间将在调整日前一天通过www.chinabond.com.cn对外公布。
　　取价与定价原则
　　价格选择遵循如下原则：价格选择要做到公开、透明、尊重市场，选择实际交易结算价以及做市商的双边报价，同时配合询价机制，模型推导放在最后。就同一工作日而言，由于指数每日只公布一次，因此选取日终全价。取价原则按如下1-4次序进行：
　　1、有交易结算发生的，对银行间债券市场流通的债券选取该债券日终加权平均结算价（剔除远期价或协议价）；对交易所债券市场取每日收盘价；
　　2、无交易结算发生有双边报价的，银行间债券市场取双边报价中的最优申买价；
　　3、既无交易结算价也无双边报价发生的，通过中国债券信息网询价窗口询价或直接询价；
　　4、对于没有市场价格的债券，采取模型定价。
　　中国债券指数的计算公式
　　中国债券指数计算采用市值加权法，基本计算公式为
　　附图
　　其中
　　I[,t]为t日指数；
　　I[,t-1]为t-1日指数；
　　L[,i]为债券i的流动性；
　　R[,i]为债券i的每日相对回报；
　　附图
　　PV[,it]为债券i在时间t的全价；
　　PVi[,(t-1)]为债券i在时间(t-1)的全价；
　　n为指数中债券样本个数；
　　W[,i]为市值权重；
　　当日指数是由该指数中每只样本债券当天总回报的加权总和与前一天指数值相乘而得来，同时，考虑到债券的流动性，指数计算中将给以流动性比重调整。因此指数的计算实际上是一个加权平均的过程，权重是以流动性调整后的市值为权重，当L=1时，权重仅为实际市值。在数学上，对于可比数据（不同日期的指数之间要进行比较）要求权重满足归一化条件，
　　附图
　　任何指数的计算必须能有效模拟出一个组合的本质特征和业绩。尽管指数的编制原理相同，但编制的具体公式和选择的标准并不完全相同，使指数在运行上表现并不一致，并导致了各种指数不能进行严格意义上的比较，也使有！弗即的指数很难被超越。指数从总量上讲是一个资产组合市值的反映，但从个券来看，却是每只债券以市值为权重的相对回报水平总和。
　　按指数计算公式所采用的权重不同，我们将债券指数的编制方法划分为四种：简单市值法、昨日法、今日法和混合法。指数工作组以2002年债券市场的长期债券投组为例进行了四种编制方法的实证分析，发现这四种方法编制的指数有着明显不同，如今日法编制的指数表现就很难被超越，并表现出强的抗跌性和强的上涨性，对于编制领头指数具有独特意义；而昨日法编制的指数最为稳定，并且在解释性上也最强。中央结算公司所编制的债券指数作为市场总体反映，采用了昨日法的计算方法。
　　关于指数计算中的流动性调整的说明
　　中国债券指数编制考虑了流动性问题。根据国际清算银行定义，市场流动性是指市场的参与者能够迅速进行大量的金融交易并且不会导致资金资产价格发生显著波动。债券市场的流动性是指市场发生频繁大额交易，成交容易且价格比较稳定。由于流动性会产生溢值，因此债券的流动性指标被投资者广泛关注。就某一只债券而言，其流动性通常有如下标准来衡量：成交量（也叫债券的“深度”）；成交笔数（也可叫债券的“频率”）；出现的工作日历天数（也叫债券的“广度”）；价格变化幅度（也叫债券的“宽度”）等，在欧洲债券市场，某债券的做市

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