QFII制度：我国证券市场渐进开放的必由之路
2.1 台湾的做法
台湾于1990年12月28日颁布该项制度，允许QFII自1991年起在政府的核准下投资台湾证券市场。台湾对QFII限制和审查内容主要为：资格条件、投资金额、持股比例、资金汇入汇出期限等方面。其中，资格条件是指投资主体范围及投资主体包括基金管理机构、银行、保险公司、证券商、单位信托等进入台湾证券市场的条件；（具体情况详见表1）投资金额包括投资总额和个别投资额度，投资总额限制为25亿美元，每1QFII的投资额度限制为500～5000万美元；持股比例包括总持股比例和个别持股比例：单个QFII对个股的持股上限为5%，全部QFII对个股的持股上限为10%；资金汇入汇出期限限制：1991年1月规定，QFII于核准后3个月内汇入本金；汇入本金满3个月始得汇出本金；利得每年结汇1次。1991年11月，将本金汇入期限延为6个月，1993年11月，规定汇出本金后3个月内才能再行汇入。1995年2月，本金汇入期限改为4个月，1995年8月改为6个月，1996年1月取消汇出期限。其他资金运用限制包括货币市场、期货市场、债券市场、认购权证等投资比例限制。
台湾证券市场对外开放的成功经验就在于它通过QFII在台湾投资条件的逐步放开来实现的。QFII的进入不仅使台湾证券市场逐步走向国际化，而且在投资理念的重塑、市场资金的供给和宏观市场的稳定方面令台湾证券市场受益匪浅。1997-1998年东南亚金融危机期间，台湾股市受到的冲击较小，其中QFII制度发展了相当重要的作用。
2.2 印度的做法
印度于1992年发布外国机构投资者指引开启外资参与印度证券市场的大门。其实施的FII类似台湾的QFII制度。根据印度证监会公布的指引规定，外国投资者必须具有专业能力、财务实力、良好声誉、历史业绩并受注册地金融监管当局严格监管，经印度证监会和印度储备银行批准后可取得FII资格。FII的投资范围包括印度一级和二级市场上市证券（包括股票、债券、认股权证）、未上市的债券、印度国内的互惠基金及单位信托。FII投资单一印度公司股权上限为10%，所有F1II投资单一印度公司的股权上限为24%，但经被投资公司董事会和全体股东大会批准则可以增加到40%。对投资的资金出入没有汇出的期间限制，但采用了与汇出期间相关联的税收政策。资金在1年以内汇出，征收的资本增值税税率为30%，1年以上则下降为10%。投资者的资金可以在外汇账户与当地账户之间自由兑换，无须进一步审批。这种税收政策对资金汇出期间的限制作用相当明显，在一定程度上间接地造成了强行使资金滞留境内的效果。为了加强监管，防范风险，印度当属于1992年9月和1995年11月分别颁布实施了《外国机构投资准则》和《外国机构投资法》。
表1 台湾QFII资格条件演化过程
附图
资料来源：(1)LEE-RONG WANG,"DO FOREIGN INVESTMENTS AFFECT FOREIGN EXCHANGE AND STOCK MARKETS-THE CASE OF TAIWAN",APPLIED ECONMICS,1999,12,31,1303-1314;
(2)台湾证券交易所
尽管开放程度不及台湾，印度也不断调整政策鼓励机构投资。在原有的养老金、互惠基金、投资信托、保险公司、再保险公司、银行、资产管理公司、投资顾问公司、机构投资组合管理公司、受托人、被授权人、受托代管公司的基础上，FII的范围扩大后涵盖捐赠基金、大学基金、基金会和慈善基金等。印度证监会允许外国证券商代表注册的FII在印度运作，外资可与印度伙伴合作设立合资股票经纪公司、资产管理公司、商人银行。FII可开立外币账户和非居民卢比账户，两类账户之间的资金流动以市场汇率结算。此外，印度证券交易委员会还通过若干技术手段保证市场的安全性建立交易、结算保证基金，在证券交易所建立监测系统和独立的监测部门，研制股票实时监测系统等。近年来，印度证券市场的规模和深度均因引入FII而有很大发展。东南亚金融危机期间，印度证券市场的波动幅度较小，而且价格变化幅度也不大，市盈率稳定在18倍左右，这很大程度上应归功于FII制度的成功运作。
对比台湾与印度的做法，可以看出，在外国机构投资者的资格条件、投资范围、投资额度、持股比例和资金汇出汇入限制上它们既有共性又有各自特色之处，但都较成功地解决了资本项目管制条件下向外资开放本土证券市场的问题。由于台湾、印度证券市场与中国证券市场在市场规模、投资理念以及以散户投资者为主等方面有很多的相似之处，因此，它们的做法为入世后中国证券市场如何对外开放提供了宝贵的经验和重要的参考价值，这对刚刚踏上国际化进程的中国证券市场具有特别的借鉴意义。
3 我国证券市场引入QFII制度的效应分析
勿庸置疑，QFII制度引入后外资的进出会增加我国证券市场的风险、加剧汇率的波动、使我国监管的难度增大等等，这些负面效应是不容回避的，对此我们要有客观的认识。但我们更应看到QFII制度引入后所带来的正面效应要远远大于负面效应，其表现在：
3.1 改变市场结构和资金供求
散户投资者比重过高，是我国证券市场的一大特色。
以散户为主的证券市场存在投机风盛、市场波动剧烈的问题。QFII的进入，我国证券市场以散户投资者为主的市场结构将会有所改善，机构投资者的比重将会逐步提高，最终会发展成为以机构投资为主导的市场。与此同时，外资的进入也必将有助于解决我国证券市场资金短缺的问题，从而使市场资金的供应渠道进一步趋于多元化，市场的规模和容量进一步扩大。
3.2 加快金融创新步伐
金融创新是证券市场发展的生命线。我国证券市场发展10多年来，证券品种、交易手段、市场准入制度等方面的创新层出不穷，取得了很大的进步。但与发达国家证券市场相比，目前我国证券市场在证券品种、交易手段等方面仍存在较大差距，金融创新的空间十分广阔。QFII的进入，必将对金融衍生产品的发展、制度创新等起到一定的推动作用。
3.3 投资理念趋于理性化
目前我国证券市场投资者的主要目标是通过短线操作获取二级市场价差，对股票价格的涨落关注过多，对上市公司本身的经营和效益则关心不够。客观地讲，这种投资理念是我国特有的经济制度和证券市场制度的产物。QFII的进入，其本身所具有的理性投资风格将会引导整个证券市场趋于理性投资和价值投资。随着机构投资者队伍的不断壮大，市场对证券价值的判断将不完全由“资金”决定，而是由公司的真实价值决定。投资者会更加重视上市公司及其股票的投资价值，中长期投资、组合管理和风险管理意识也将深入人心。
3.4 有利于培育良好的竞争环境
我国证券市场引入QFII将
3.5 促进证券市场化改革
在QFII制度下，外国机构投资者作为上市公司的股东必将对上市公司法人治理结构、中介机构责任和权利、上市公司信息披露时、准确、充分施加一定的影响，促进其发展和完善。外国机构投资者增量资金的投入会缓解我国股市非流通股上市流通和股市扩容所面临的资金压力，加速我国证券市场股权结构统一的改革进程。更进一步看，QFII制度的引入会促使A股和B股的并轨，加快我国证券市场国际化步伐。
4 我国证券市场引入QFII制度的对策建议
4.1 采取循序渐进的稳健政策
台湾及印度证券市场成功实施QFII制度或FII制度的经验给了我们很大的启示：我国证券市场引入QFII制度要遵循循序渐进的原则，采取稳健政策。在初期，考虑到我国证券市场的发展现状，要对QFII的数额、参与资格认定、投资品种等方面进行严格的挑选和限制，以避免外资对证券市场的负面影响，然后，可根据市场的发展状况进行调整，并逐步放宽QFII进入国内证券市场的各种限制；最后，在市场规模扩大、市场结构完善、监管水平提高的情况下，取消各种限制。
4.2 健全和完善法律法规
目前中国的证券法律法规尚不够健全，一方面，外国投资者由于担心法律风险不敢轻易进入中国市场进行投资；另一方面，中国《证券法》等法律法规中对合作及合资证券公司、基金管理公司的设立，投资者的资格等方面都没有考虑外国投资者的内容。引入QFII制度，还有赖于这些法律法规体系的完善。我国可以考虑制订《引进外资法》，对有关外资及境外金融中介机构的引进、QFII制度细节及QFII资格、外资汇入汇出、外资投资领域和限制等作出详细的规定；对现存的各种法律法规条文，则可采用附加条款的方式弥补因缺乏对外资的相应规定而导致的漏洞。
4.3 建立规范的信 《QFII制度：我国证券市场渐进开放的必由之路》
本文链接地址：http://www.oyaya.net/fanwen/view/164955.html
台湾于1990年12月28日颁布该项制度，允许QFII自1991年起在政府的核准下投资台湾证券市场。台湾对QFII限制和审查内容主要为：资格条件、投资金额、持股比例、资金汇入汇出期限等方面。其中，资格条件是指投资主体范围及投资主体包括基金管理机构、银行、保险公司、证券商、单位信托等进入台湾证券市场的条件；（具体情况详见表1）投资金额包括投资总额和个别投资额度，投资总额限制为25亿美元，每1QFII的投资额度限制为500～5000万美元；持股比例包括总持股比例和个别持股比例：单个QFII对个股的持股上限为5%，全部QFII对个股的持股上限为10%；资金汇入汇出期限限制：1991年1月规定，QFII于核准后3个月内汇入本金；汇入本金满3个月始得汇出本金；利得每年结汇1次。1991年11月，将本金汇入期限延为6个月，1993年11月，规定汇出本金后3个月内才能再行汇入。1995年2月，本金汇入期限改为4个月，1995年8月改为6个月，1996年1月取消汇出期限。其他资金运用限制包括货币市场、期货市场、债券市场、认购权证等投资比例限制。
台湾证券市场对外开放的成功经验就在于它通过QFII在台湾投资条件的逐步放开来实现的。QFII的进入不仅使台湾证券市场逐步走向国际化，而且在投资理念的重塑、市场资金的供给和宏观市场的稳定方面令台湾证券市场受益匪浅。1997-1998年东南亚金融危机期间，台湾股市受到的冲击较小，其中QFII制度发展了相当重要的作用。
2.2 印度的做法
印度于1992年发布外国机构投资者指引开启外资参与印度证券市场的大门。其实施的FII类似台湾的QFII制度。根据印度证监会公布的指引规定，外国投资者必须具有专业能力、财务实力、良好声誉、历史业绩并受注册地金融监管当局严格监管，经印度证监会和印度储备银行批准后可取得FII资格。FII的投资范围包括印度一级和二级市场上市证券（包括股票、债券、认股权证）、未上市的债券、印度国内的互惠基金及单位信托。FII投资单一印度公司股权上限为10%，所有F1II投资单一印度公司的股权上限为24%，但经被投资公司董事会和全体股东大会批准则可以增加到40%。对投资的资金出入没有汇出的期间限制，但采用了与汇出期间相关联的税收政策。资金在1年以内汇出，征收的资本增值税税率为30%，1年以上则下降为10%。投资者的资金可以在外汇账户与当地账户之间自由兑换，无须进一步审批。这种税收政策对资金汇出期间的限制作用相当明显，在一定程度上间接地造成了强行使资金滞留境内的效果。为了加强监管，防范风险，印度当属于1992年9月和1995年11月分别颁布实施了《外国机构投资准则》和《外国机构投资法》。
表1 台湾QFII资格条件演化过程
附图
资料来源：(1)LEE-RONG WANG,"DO FOREIGN INVESTMENTS AFFECT FOREIGN EXCHANGE AND STOCK MARKETS-THE CASE OF TAIWAN",APPLIED ECONMICS,1999,12,31,1303-1314;
(2)台湾证券交易所
尽管开放程度不及台湾，印度也不断调整政策鼓励机构投资。在原有的养老金、互惠基金、投资信托、保险公司、再保险公司、银行、资产管理公司、投资顾问公司、机构投资组合管理公司、受托人、被授权人、受托代管公司的基础上，FII的范围扩大后涵盖捐赠基金、大学基金、基金会和慈善基金等。印度证监会允许外国证券商代表注册的FII在印度运作，外资可与印度伙伴合作设立合资股票经纪公司、资产管理公司、商人银行。FII可开立外币账户和非居民卢比账户，两类账户之间的资金流动以市场汇率结算。此外，印度证券交易委员会还通过若干技术手段保证市场的安全性建立交易、结算保证基金，在证券交易所建立监测系统和独立的监测部门，研制股票实时监测系统等。近年来，印度证券市场的规模和深度均因引入FII而有很大发展。东南亚金融危机期间，印度证券市场的波动幅度较小，而且价格变化幅度也不大，市盈率稳定在18倍左右，这很大程度上应归功于FII制度的成功运作。
对比台湾与印度的做法，可以看出，在外国机构投资者的资格条件、投资范围、投资额度、持股比例和资金汇出汇入限制上它们既有共性又有各自特色之处，但都较成功地解决了资本项目管制条件下向外资开放本土证券市场的问题。由于台湾、印度证券市场与中国证券市场在市场规模、投资理念以及以散户投资者为主等方面有很多的相似之处，因此，它们的做法为入世后中国证券市场如何对外开放提供了宝贵的经验和重要的参考价值，这对刚刚踏上国际化进程的中国证券市场具有特别的借鉴意义。
3 我国证券市场引入QFII制度的效应分析
勿庸置疑，QFII制度引入后外资的进出会增加我国证券市场的风险、加剧汇率的波动、使我国监管的难度增大等等，这些负面效应是不容回避的，对此我们要有客观的认识。但我们更应看到QFII制度引入后所带来的正面效应要远远大于负面效应，其表现在：
3.1 改变市场结构和资金供求
散户投资者比重过高，是我国证券市场的一大特色。
以散户为主的证券市场存在投机风盛、市场波动剧烈的问题。QFII的进入，我国证券市场以散户投资者为主的市场结构将会有所改善，机构投资者的比重将会逐步提高，最终会发展成为以机构投资为主导的市场。与此同时，外资的进入也必将有助于解决我国证券市场资金短缺的问题，从而使市场资金的供应渠道进一步趋于多元化，市场的规模和容量进一步扩大。
3.2 加快金融创新步伐
金融创新是证券市场发展的生命线。我国证券市场发展10多年来，证券品种、交易手段、市场准入制度等方面的创新层出不穷，取得了很大的进步。但与发达国家证券市场相比，目前我国证券市场在证券品种、交易手段等方面仍存在较大差距，金融创新的空间十分广阔。QFII的进入，必将对金融衍生产品的发展、制度创新等起到一定的推动作用。
3.3 投资理念趋于理性化
目前我国证券市场投资者的主要目标是通过短线操作获取二级市场价差，对股票价格的涨落关注过多，对上市公司本身的经营和效益则关心不够。客观地讲，这种投资理念是我国特有的经济制度和证券市场制度的产物。QFII的进入，其本身所具有的理性投资风格将会引导整个证券市场趋于理性投资和价值投资。随着机构投资者队伍的不断壮大，市场对证券价值的判断将不完全由“资金”决定，而是由公司的真实价值决定。投资者会更加重视上市公司及其股票的投资价值，中长期投资、组合管理和风险管理意识也将深入人心。
3.4 有利于培育良好的竞争环境
我国证券市场引入QFII将
改变现有的市场竞争格局，可以有效地激活证券市场，提升证券市场的吸引力。只要政策调控得当，完全有可能形成证券市场发展、国内外机构投资者不断成长、投资者满意的“多赢”的局面。由于QFII的进入，市场的竞争必然加剧，这将有利于培育国内证券机构及基金管理公司在竞争中生存的能力。逐步对外开放的证券市场对国内证券机构及基金管理公司来说是一个最好的训练场。
3.5 促进证券市场化改革
在QFII制度下，外国机构投资者作为上市公司的股东必将对上市公司法人治理结构、中介机构责任和权利、上市公司信息披露时、准确、充分施加一定的影响，促进其发展和完善。外国机构投资者增量资金的投入会缓解我国股市非流通股上市流通和股市扩容所面临的资金压力，加速我国证券市场股权结构统一的改革进程。更进一步看，QFII制度的引入会促使A股和B股的并轨，加快我国证券市场国际化步伐。
4 我国证券市场引入QFII制度的对策建议
4.1 采取循序渐进的稳健政策
台湾及印度证券市场成功实施QFII制度或FII制度的经验给了我们很大的启示：我国证券市场引入QFII制度要遵循循序渐进的原则，采取稳健政策。在初期，考虑到我国证券市场的发展现状，要对QFII的数额、参与资格认定、投资品种等方面进行严格的挑选和限制，以避免外资对证券市场的负面影响，然后，可根据市场的发展状况进行调整，并逐步放宽QFII进入国内证券市场的各种限制；最后，在市场规模扩大、市场结构完善、监管水平提高的情况下，取消各种限制。
4.2 健全和完善法律法规
目前中国的证券法律法规尚不够健全，一方面，外国投资者由于担心法律风险不敢轻易进入中国市场进行投资；另一方面，中国《证券法》等法律法规中对合作及合资证券公司、基金管理公司的设立，投资者的资格等方面都没有考虑外国投资者的内容。引入QFII制度，还有赖于这些法律法规体系的完善。我国可以考虑制订《引进外资法》，对有关外资及境外金融中介机构的引进、QFII制度细节及QFII资格、外资汇入汇出、外资投资领域和限制等作出详细的规定；对现存的各种法律法规条文，则可采用附加条款的方式弥补因缺乏对外资的相应规定而导致的漏洞。
4.3 建立规范的信 《QFII制度：我国证券市场渐进开放的必由之路》
★读了本文的人也读了：