上市公司收购法律问题研究
1条就规定，投资者“强制义务”的产生，除了“持有一个上市公司已发行股份的百分之三十”这一条件外，还必须有“继续进行收购”的意愿，这在一定程度上就尊重了投资者自身的意愿。
6、单独收购和共同收购。这是以收购主体是单一的还是多个的人为标准来划分的。单独收购是指一个自然人或法人独自实施收购行为的收购。而共同收购是指两个或两个以上的自然人或法人为达到控制一个上市公司的目的，根据相互之间的正式或非正式协议，互相合作共同购买目标公司股份的行为。我国《证券法》对“共同收购人”的情况未置一词，甚至也放弃了《股票条例》中“直接或间接持有”的概念，应该说对“共同收购人”的认定属于规范上市公司中不可避免的问题，故有学者提出这有待在上市公司收购细则中完善，并且我国立法应对英美法中“一致行动人”的规定加以借鉴。
7、现金收购、换股收购和混合收购。这是根据对目标公司的支付方式不同为标准来划分的。现金收购是指收购者付给目标公司股东的对价为现金的公司收购。这是一种最简单的支付方式，目标公司股东可立即获得一笔现金从而回避市场利率风险，收购公司也可以此避免目标公司股东在本公司中拥有较多的投票权。但是现金收购的弊端也是非常明显的。对收购者来说，现金的支出将使公司现金紧缺，危及公司的财务安全；对资产出让者来说，现金收购将增加其税收负担，减少其财富总量。换股收购是指收购者以自己公司的股份换取目标公司股东的股份而达到控制该公司目的的公司收购。股票支付方式对收购方来说，可以减少收购中的现金支出；对被收购方来说，可使资产转让的税收负担递延，而且可使资产转让者在收购公司中持有一定的权益。但是，股票支付也有不利之处。对资产转让者来说，收购公司的股票仅仅是一种虚拟资本，若股价下跌，其必将受损。对资产收购者来说，由于向转让者支付了大量的本公司股票，可能会使本公司原有股东丧失控制权，从而使得资产转让者反接管资产收购者。
混合收购是指收购者以现金、本公司股份、或债券等其它证券混合作为支付给目标公司股东对价的公司收购。由于现金收购与换股收购各有利弊，于是就产生了将这两者结合起来的混合支付方式。
8、横向收购和纵向收购。这是根据目标公司和收购公司是否处于同一行业部门为标准来划分的。横向收购是指收购公司与目标公司处于同一行业，产品属于同一市场的收购。此种收购的目的是收购公司为了扩大规模，提高产品占有率。而纵向收购是指目标公司与收购公司在生产过程、经营环节相互衔接，或具有纵向协作关系的收购。
（五）上市公司收购
1、要约收购的程序。
（1）要约收购的开始。收购要约的发出即意味着要约收购的开始。理论上讲，发出收购要约是收购人的一项权利，任何人只要有足够的资金能力，并遵照法律规定的程序，在任何持股比例下（甚至还没有持有目标公司股票）都可选择适当时候发出部分或全部要约，这称为自愿要约。但在某些情况下，收购要约的发出可能成为一种强制性的义务，各国立法都有关于强制要约收购的规定，使得要约发出的时间受到了法律的一定限制。而实践中，要约收购多基于强制要约制度产生，即投资者已持有目标公司股份达到法定比例时，收购人应发出收购要约，启动要约收购程序。我国《证券法》第81条对强制要约制度做出了规定，“通过证券交易所的证券交易，投资者持有一个上市公司已发行的股份的百分之三十时，继续进行收购的，应当依法向该上市公司所有股东发出收购要约。但经国务院证券监督管理机关免除发出要约的除外。”（《证券法》未对“共同收购人”、“一致行动人”等做出规定，也放弃了《股票条例》中“直接或间接持有”的表述，是很不完整的。）法律之所以规定这种大股东全面要约收购的义务，主要是为了保护中小股东的利益。当投资者已经持有一个公司30%的股份时，法律推定投资者已实际获得了目标公司的控制权。此时，如果不规定大股东全面要约收购的义务，给予小股东以出售股票的机会，大股东难免不会凭借其控股地位损害小股东的利益。
此外，证券法还进一步规定了强制要约收购的豁免情况，即“经国务院证券监督管理机关免除发出要约的除外”。但此立法表述未对豁免条件做出具体规定，容易使得有关强制要约义务的豁免成为无章可循的黑箱操作，有可能导致主管部门说豁免就豁免，中小股东的利益无从保证，使得强制要约收购的规定如同虚设。因此为了树立证券市场上法规的权威性和严肃性，有必要在借鉴他国立法实践的基础上，对强制要约收购的豁免条件做出具体规定。（后面详述）
（2）报告及公告义务。依照我国《证券法》第82条、第83条的规定，收购要约直接向目标公司的股东发出之前，收购人必须事先向国务院证券监督管理机构报送上市公司收购报告书，报送之日起的十五日后方可公告其收购要约，并且此报告书还应当同时提交证券交易所。此规定的意图旨在使证券监督管理机构及时知悉并监管收购行为，使要约更具公开性。在我国收购要约的发出并不以证券监督管理机构的批准为前提，但我国台湾地区的《证券交易法》却坚持事先审批制，其第43条第1款规定：“不经由有价证券集中交易市场或证券商营业处所，对非特定人公开收购公开发行公司之有价证券，非经主管机关核准，不得为之。”从总的说来，绝大多数国家对收购要约的发出并没有设置过多的限制，以此扩大收购人的收购自由程度，这本身也是国际立法的趋势。
英国、香港的证券立法要求收购要约应当首先向目标公司的董事局或其顾问作出，然后才向公众公布，而不得直接向目标公司股东提出。此举的目的在于尽量减少收购的敌意性，争取目标公司管理层的合作。但此种立法难免会使得目标公司能够在较为充分的时间里，拟制各种反收购措施以制止收购成功。考虑到我国目前证券市场上的内幕交易尚缺乏有效的监管措施，笔者认为我国证券法规定收购要约直接向股东发布是比较适宜的。
（3）收购要约的期限。对于一般的要约，要约人可以自行规定要约的有效期，法律对之没有任何的限制，但对于收购要约，各国立法均明确规定了收购要约的有效期限不得少于一定的合理期间，其立法目的在于给予目标公司股东充分时间从要约人或公司管理部门获取有关要约的资料，以便在此基础之上做出理性的投资判断，减少或避免由此引起的投资风险和损失。英国《公司收购与合并法典》规定收购要约的有效期限不得少于21天；美国《威廉姆斯法案》规定收购要约的期限不得低于20个工作日；欧共体《公司法第十三号指令》规定得稍长一些，为四周。此外，各国还同时规定了收购要约的最长有效期限，欧共体为十周；英国、香港地区规定为不超过60天；日本规定为30日以内；加拿大为35天。规定最长的收购要约期限是有必要的，这能使受要约的股东及时得到收购对价，也能提高收购效率，避免目标公司股票因长期处于不稳定地位而影响其在市场上的顺利流通。我国《证券法》第83条第2款对收购要约的期限做出了明确规定：“收购要约的期限不得少于30日，并不得超过60日”。
（4）收购要约的价格。收购价格是收购要约的重要内容。由于收购价格集中体现了目标公司股东与收购人双方的利益，因而各国收购立法都非常重视收购价格及其计算方法、支付方式等的规定。在收购价格上各国主要有自由定价主义和价格法定主义两种做法。我国《股票条例》第48条曾采用法定主义对收购价格、支付方式作了明确规定，收购要约人对此没有任何自由决定的权利，这无疑会增加收购的成本，同时也背离市场经济规律的要求，不符合我国进行公司收购立法的本意。我国《证券法》对收购价格却未作任何规定，完全由收购人根据市场情况自主决定，这又似乎走向了另一个极端，笔者认为我国应从证券市场的发展前景着眼，借鉴他国立法，考虑与国际接轨，应在收购法规中对收购价格的下限和收购价格的变更做出限制性规定，以保护中小股东的利益。
（5）收购要约的变更和撤销。收购要约的变更是指收购要约生效后，要约人对要约条件进行修改的行为。收购要约的撤消是指要约在生效之后，要约人欲使其丧失法律效力的意思表示。各国收购立法从保护受要约人的利益出发，对收购要约的变更，在时间、内容及方式等方面都施以特殊限制，主要是为了维护收购要约的相对稳定性以及保证受要约人有一定的时间来考虑如何应对要约条件的变更。我国《证券法》第84条第2款仅简单规定：“在收购要约的有效期内，收购人需要变更收购要约中事项的，必须事先向国务院证券监督管理机构及证券交易所提出报告，经批准后，予以公告。”其没有关于变更要约在时间和内容上限制的规定，笔者认为这有待补充。
至于收购要约的撤销，各国立法均有严格控制。因为撤销已生效的收购要约，往往可能危及相对人的利益，使其在证券市场上错失良机，并给股市行情带来波动。故对要约的撤销采取严格主义，意在维护市场的稳定和交易的诚实信用原则，防止收购人滥用此权利逃避责任，规避市场风险，损害要约人的利益。但由于收购的成功受种种不可预料因素的制约，一味强调要约的不可撤消，反而会使受要约人得不到及时补救而遭受更大的损失，故在特定情况下应允许要约人撤销要约。我国《证券法》第84条第1款规定：“在收购要约的有效期限内，收购人不得撤回其收购要约。”笔者认为对收购要约的撤销作更为灵活的规定也许会更务实一些，比如可将此条文表述为：“除法律规定或要约合法所附条件成就的情况外，在收购要约的有效期限内，收购人不得随意撤销要约。”
（6）对收购要约的承诺。对收购要约的承诺是指受要约人同意以收 《上市公司收购法律问题研究(第3页)》
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6、单独收购和共同收购。这是以收购主体是单一的还是多个的人为标准来划分的。单独收购是指一个自然人或法人独自实施收购行为的收购。而共同收购是指两个或两个以上的自然人或法人为达到控制一个上市公司的目的，根据相互之间的正式或非正式协议，互相合作共同购买目标公司股份的行为。我国《证券法》对“共同收购人”的情况未置一词，甚至也放弃了《股票条例》中“直接或间接持有”的概念，应该说对“共同收购人”的认定属于规范上市公司中不可避免的问题，故有学者提出这有待在上市公司收购细则中完善，并且我国立法应对英美法中“一致行动人”的规定加以借鉴。
7、现金收购、换股收购和混合收购。这是根据对目标公司的支付方式不同为标准来划分的。现金收购是指收购者付给目标公司股东的对价为现金的公司收购。这是一种最简单的支付方式，目标公司股东可立即获得一笔现金从而回避市场利率风险，收购公司也可以此避免目标公司股东在本公司中拥有较多的投票权。但是现金收购的弊端也是非常明显的。对收购者来说，现金的支出将使公司现金紧缺，危及公司的财务安全；对资产出让者来说，现金收购将增加其税收负担，减少其财富总量。换股收购是指收购者以自己公司的股份换取目标公司股东的股份而达到控制该公司目的的公司收购。股票支付方式对收购方来说，可以减少收购中的现金支出；对被收购方来说，可使资产转让的税收负担递延，而且可使资产转让者在收购公司中持有一定的权益。但是，股票支付也有不利之处。对资产转让者来说，收购公司的股票仅仅是一种虚拟资本，若股价下跌，其必将受损。对资产收购者来说，由于向转让者支付了大量的本公司股票，可能会使本公司原有股东丧失控制权，从而使得资产转让者反接管资产收购者。
混合收购是指收购者以现金、本公司股份、或债券等其它证券混合作为支付给目标公司股东对价的公司收购。由于现金收购与换股收购各有利弊，于是就产生了将这两者结合起来的混合支付方式。
8、横向收购和纵向收购。这是根据目标公司和收购公司是否处于同一行业部门为标准来划分的。横向收购是指收购公司与目标公司处于同一行业，产品属于同一市场的收购。此种收购的目的是收购公司为了扩大规模，提高产品占有率。而纵向收购是指目标公司与收购公司在生产过程、经营环节相互衔接，或具有纵向协作关系的收购。
（五）上市公司收购
的程序及后果
1、要约收购的程序。
（1）要约收购的开始。收购要约的发出即意味着要约收购的开始。理论上讲，发出收购要约是收购人的一项权利，任何人只要有足够的资金能力，并遵照法律规定的程序，在任何持股比例下（甚至还没有持有目标公司股票）都可选择适当时候发出部分或全部要约，这称为自愿要约。但在某些情况下，收购要约的发出可能成为一种强制性的义务，各国立法都有关于强制要约收购的规定，使得要约发出的时间受到了法律的一定限制。而实践中，要约收购多基于强制要约制度产生，即投资者已持有目标公司股份达到法定比例时，收购人应发出收购要约，启动要约收购程序。我国《证券法》第81条对强制要约制度做出了规定，“通过证券交易所的证券交易，投资者持有一个上市公司已发行的股份的百分之三十时，继续进行收购的，应当依法向该上市公司所有股东发出收购要约。但经国务院证券监督管理机关免除发出要约的除外。”（《证券法》未对“共同收购人”、“一致行动人”等做出规定，也放弃了《股票条例》中“直接或间接持有”的表述，是很不完整的。）法律之所以规定这种大股东全面要约收购的义务，主要是为了保护中小股东的利益。当投资者已经持有一个公司30%的股份时，法律推定投资者已实际获得了目标公司的控制权。此时，如果不规定大股东全面要约收购的义务，给予小股东以出售股票的机会，大股东难免不会凭借其控股地位损害小股东的利益。
此外，证券法还进一步规定了强制要约收购的豁免情况，即“经国务院证券监督管理机关免除发出要约的除外”。但此立法表述未对豁免条件做出具体规定，容易使得有关强制要约义务的豁免成为无章可循的黑箱操作，有可能导致主管部门说豁免就豁免，中小股东的利益无从保证，使得强制要约收购的规定如同虚设。因此为了树立证券市场上法规的权威性和严肃性，有必要在借鉴他国立法实践的基础上，对强制要约收购的豁免条件做出具体规定。（后面详述）
（2）报告及公告义务。依照我国《证券法》第82条、第83条的规定，收购要约直接向目标公司的股东发出之前，收购人必须事先向国务院证券监督管理机构报送上市公司收购报告书，报送之日起的十五日后方可公告其收购要约，并且此报告书还应当同时提交证券交易所。此规定的意图旨在使证券监督管理机构及时知悉并监管收购行为，使要约更具公开性。在我国收购要约的发出并不以证券监督管理机构的批准为前提，但我国台湾地区的《证券交易法》却坚持事先审批制，其第43条第1款规定：“不经由有价证券集中交易市场或证券商营业处所，对非特定人公开收购公开发行公司之有价证券，非经主管机关核准，不得为之。”从总的说来，绝大多数国家对收购要约的发出并没有设置过多的限制，以此扩大收购人的收购自由程度，这本身也是国际立法的趋势。
英国、香港的证券立法要求收购要约应当首先向目标公司的董事局或其顾问作出，然后才向公众公布，而不得直接向目标公司股东提出。此举的目的在于尽量减少收购的敌意性，争取目标公司管理层的合作。但此种立法难免会使得目标公司能够在较为充分的时间里，拟制各种反收购措施以制止收购成功。考虑到我国目前证券市场上的内幕交易尚缺乏有效的监管措施，笔者认为我国证券法规定收购要约直接向股东发布是比较适宜的。
（3）收购要约的期限。对于一般的要约，要约人可以自行规定要约的有效期，法律对之没有任何的限制，但对于收购要约，各国立法均明确规定了收购要约的有效期限不得少于一定的合理期间，其立法目的在于给予目标公司股东充分时间从要约人或公司管理部门获取有关要约的资料，以便在此基础之上做出理性的投资判断，减少或避免由此引起的投资风险和损失。英国《公司收购与合并法典》规定收购要约的有效期限不得少于21天；美国《威廉姆斯法案》规定收购要约的期限不得低于20个工作日；欧共体《公司法第十三号指令》规定得稍长一些，为四周。此外，各国还同时规定了收购要约的最长有效期限，欧共体为十周；英国、香港地区规定为不超过60天；日本规定为30日以内；加拿大为35天。规定最长的收购要约期限是有必要的，这能使受要约的股东及时得到收购对价，也能提高收购效率，避免目标公司股票因长期处于不稳定地位而影响其在市场上的顺利流通。我国《证券法》第83条第2款对收购要约的期限做出了明确规定：“收购要约的期限不得少于30日，并不得超过60日”。
（4）收购要约的价格。收购价格是收购要约的重要内容。由于收购价格集中体现了目标公司股东与收购人双方的利益，因而各国收购立法都非常重视收购价格及其计算方法、支付方式等的规定。在收购价格上各国主要有自由定价主义和价格法定主义两种做法。我国《股票条例》第48条曾采用法定主义对收购价格、支付方式作了明确规定，收购要约人对此没有任何自由决定的权利，这无疑会增加收购的成本，同时也背离市场经济规律的要求，不符合我国进行公司收购立法的本意。我国《证券法》对收购价格却未作任何规定，完全由收购人根据市场情况自主决定，这又似乎走向了另一个极端，笔者认为我国应从证券市场的发展前景着眼，借鉴他国立法，考虑与国际接轨，应在收购法规中对收购价格的下限和收购价格的变更做出限制性规定，以保护中小股东的利益。
（5）收购要约的变更和撤销。收购要约的变更是指收购要约生效后，要约人对要约条件进行修改的行为。收购要约的撤消是指要约在生效之后，要约人欲使其丧失法律效力的意思表示。各国收购立法从保护受要约人的利益出发，对收购要约的变更，在时间、内容及方式等方面都施以特殊限制，主要是为了维护收购要约的相对稳定性以及保证受要约人有一定的时间来考虑如何应对要约条件的变更。我国《证券法》第84条第2款仅简单规定：“在收购要约的有效期内，收购人需要变更收购要约中事项的，必须事先向国务院证券监督管理机构及证券交易所提出报告，经批准后，予以公告。”其没有关于变更要约在时间和内容上限制的规定，笔者认为这有待补充。
至于收购要约的撤销，各国立法均有严格控制。因为撤销已生效的收购要约，往往可能危及相对人的利益，使其在证券市场上错失良机，并给股市行情带来波动。故对要约的撤销采取严格主义，意在维护市场的稳定和交易的诚实信用原则，防止收购人滥用此权利逃避责任，规避市场风险，损害要约人的利益。但由于收购的成功受种种不可预料因素的制约，一味强调要约的不可撤消，反而会使受要约人得不到及时补救而遭受更大的损失，故在特定情况下应允许要约人撤销要约。我国《证券法》第84条第1款规定：“在收购要约的有效期限内，收购人不得撤回其收购要约。”笔者认为对收购要约的撤销作更为灵活的规定也许会更务实一些，比如可将此条文表述为：“除法律规定或要约合法所附条件成就的情况外，在收购要约的有效期限内，收购人不得随意撤销要约。”
（6）对收购要约的承诺。对收购要约的承诺是指受要约人同意以收 《上市公司收购法律问题研究(第3页)》
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