证券市场主体信用制度的法律思考

真实性上有其特殊性，法律应采取相应措施，以防止上市公司利用盈利预测实现的或然性来规避信息公开的真实原则。①“盈利预测”的法律界定。法律应明确规定盈利预测的定义与构成，如“准则 ”规定：盈利“预测应是在对一般经济条件、营业环境、市场情况、发行人生产经营条件和财务状况等进行合理假设的基础上，按照发行人正常的发展速度做出的。”②公开盈利预测的目的正当性。公开盈利预测信息，必须是为了有助于投资者对上市公司股票的价格做出正确判断。③假设的合理性。作为盈利预测假设条件的事实具有真实性，并且与盈利结果有逻辑上的关联性。比如“准则 ”要求“如果预测中包括尚未投入使用的项目的收益，则应当有确实的证据，证明该项目在预测期间内能够投入使用并且产生预期的收益。”④盈利预测的说明义务。公开盈利预测信息的上市公司，应对盈利预测的合理性和可靠性做出说明。“准则 ”规定，“盈利预测所采用的各项假设必须加以说明。”《公开发行股票公司信息披露的内容与格式准则（第二号）》（以下称“准则 ”）规定，凡在年度报告中提供盈利预测的，该盈利预测必须经过具有从事证券业务资格的注册会计师审阅并发表意见。⑤“重大差异”的说明义务。“重大差异”的说明。“重大差异”，是指公司在报告年度内的主营业务利润实际数低于预测数的20%或高于预测数的50%.“准则”规定，报告年度实际经营结果与盈利预测存在重大差异的，应对差异产生的原因进行较为详细的分析与说明，包括产生差异的主要项目和造成差异的主要原因。

　　㈡用风险测定与评估和信用增级

　　信用风险与利率、汇率及股价等市场风险不同，其风险度的量化测定和客观评价都比较困难。信用工程的出现大大改进了人们对信用风险的认识和评估。从技术上讲，测定信用风险的技术主要有：CART结构分析、Zeta分析、信贷评分模型等等，从制度安排上，信用风险的测定与评估主要是借助于社会信用体系来支持。这一社会信用体系由信用登记与调查机构、信用评估机构组成。在国外，一般都有比较完善的资信档案登记机制，例如美国的“信用署和信用报告署”，它们的信息十分完备，可以向金融机构提供有关贷款人的各种信息。在信用评级方面，美国的标准普尔公司与穆迪公司的信用评价已经得到了世界性的普遍认同，它们的信用等级评价结果事实上已成为国际上公认的标准。另外，现代尖端科学技术，如人功智能和神经网络技术，在测定信用风险方面的运用，大大改进了人们对信用风险的认识与监控。对信用风险的测定与评估最终通过风险定价体现起来，即对资产定价加进风险升水，在其它条件不变的情况下，风险度越高，风险升水越大；风险度越低，风险升水越小。

　　而信用增级的基本方法就是改善企业的经营状况提高其偿债能力，同时企业本身也必须树立重合同守信用的观念，减少其信用方面的负面记录，给外人树立一种守信的形象，这样才能达到信用增级的目的。

　　1.我国证券信用评级业与国外相同行业的比较

　　目前我国的证券信用评级与国外的差别值得引起人们的高度重视。这些差别包括：

　　首先，在机构设置方面，国外政府对组建评级机构最关键的要求是，它必须做到“利益中立”，评级机构一定要独立于证券发行体、金融中介机构和政府机构，切断一切可疑、可能的利益联系，尽力在初始制度安排上使信用评级机构做到客观、公正，任由其在市场竞争中增加信誉，提高无形资产价值，最终必然会产生几家较权威（不是官方指定）的证券评级机构。与之相对照，目前我国证券评级机构几乎遍及全国各省、市、自治区，个别省份竟然有数家并存。它说明两个基本问题：一是我国证券评级确实尚处在起步阶段，证券评级业还在解决“从无到有”的问题；二是说明国内尚未形成统一的证券信用评级市场，自然也就无从谈起权威（客观、公正）的证券评级机构。国外有几家比较大的权威信用评级机构，而我国却没有，主要原因有以下几点：1、美国有比较发达的金融市场。信用评级行业的发展壮大乃至形成一种制度，在很大程度上依赖于金融市场，特别是证券市场的发展。2、美国的信用评级机构发展的时间比较长，有近百年的历史，已经过比较充分的市场竞争。3、美国的信用评级机构比较独立。标准。普尔公司和穆迪投资服务公司都是独立的私人企业，不受政府控制，也独立于债券交易所和证券公司。它们所做出的信用评级不具有向投资者推荐这些债券的含义，只是供投资者决策时参考，因此，它们对投资者负有道义上的义务，但并不承担任何法律上的责任。4、信用评级企业本身的信用更为重要。信用评级企业在市场上建立起好的信誉并不容易，但是一旦失信，可能信用评级企业本身的生存立刻会出现危机。5、信用评级是一件比较大的工程，需要存储大量的数据和大量的专业人员，这也需要一个大的机构来提供。客观上信用评级市场需要大的评级机构。如果评级机构数量众多且规模比较小，那么在此市场上就没有一个比较权威的数据，并且小的机构也更可能受各方面因素的干扰和影响。

　　其次，在国外，证券利率可以浮动，利率由该公司证券信用等级来决定，信用等级高的证券利率低，发行成本低，反之则发行成本高。而在我国，公司证券利率完全由中央银行统一决定，无差别的利率规定掩盖了有差别的投资收益水平的信息，实质上摒蔽掉了对投资者来说至关重要的投资决策信息。当然，这样做也有一个好处，就是在证券评级业尚不成熟的情况下，有利于防止出现金融、资本市场混乱化。

　　最后，国外证券评级机构所涉及的业务范围很广，诸如对公司证券、商业票据、大额存单进行信用评级，对银行、保险公司的偿赔能力、财务担保、以抵押担保的债务、共同基金和以资产担保的证券等项目进行信用评级。这样做当然有助于为投资者

及时提供更广泛的投资信息，促使资本市场规范地、有序地发展。我国现在仅对信用社进行了信用评级，应该说，业务范围还是比较狭窄的。可以预见，我国证券信用评估业的业务范围会随着我国资本市场的发育、成熟而扩大。

　　2.我国证券信用评级业的工作现状

　　根据发达国家已经走过的道路和成功经验，在对中国证券评级业现状持充分理解、宽容和不挑剔态度的同时，指出如下明显缺陷和亟待改进之处是十分必要的，据此，笔者以为：

　　第一，目前，我国官民对资本市场发育过程中证券评级业务重要性的认识严重不足，没有将其视为提供有关投资信息的一种不可缺少的手段。证券评级业务发挥与市场经济中资本市场相配套、新型信息中介业务的功能还相距甚远。从企业信用评级方面看，由于参加评级与否属企业自愿，许多企业往往将信用评估视为政府“摆花架子”式的行政行为，主动为自身信用评级的意识淡薄，意识不到参与信用评级将给企业在市场竞争中带来便利和潜在收益，并未将信用评级结果作为企业的无形资产来看待。

　　第二，虽然我国有关部门借鉴发达国家经验制定了相应政策，但证券监管部门至今并未强制要求企业在发行证券和股票上市时必须先进行信用评级。就目前看，入选的上市公司大都有较好经济绩效，处在政府行政干预的“有效信息界限”之内，但随着上市公司越来越多，资本市场日益活跃，政府终将难以为无数资本市场上的交易者提供准确的经济信息。那么，谁有能力提供这种信息呢？在市场经济条件下只有依靠独立的信用评级机构，例如，真正由信用评级机构分别评为AAA、A—或BBB+之类企业，其在资本市场上的交易地位和交易成本必定大小不相同，简明的符号包含着内涵丰富的经济信息。可以设想，当国内各资本市场上的交易主体能够像国外同行一样，主动要求获得信用评级的时候，当没有获得信用评级结果的经济组织，其交易欲望无法实现的时候，中国资本市场的成熟便获得了一个明显标志，它有助于降低全社会的交易成本。而从目前情况看，由于我国证券市场发育不完善，优绩企业通过证券评级降低发行成本的可能性不大，这是导致企业参评积极性不高的主要原因。

　　第三，评级机构不能做到利益中立。按照国际惯例，证券评级机构本身应是一个中介性组织，是专门的信息收集、调研评估组织，它通过专门技能和劳动服务于资本市场而获取实际利润，它必须独立于企业、有价证券发行者、投资者，必须是不受政府控制的独立法人。相比之下，目前我国绝大多数评级机构都不是真正意义的企业法人，在开展信用评级过程中受到行政干预较多，人情评价色彩很浓，拿了钱毁了信誉，名声不佳，加之多数评级机构与被评级对象之间往往还存在其它经济利益方面的联系，因此，评级结果当然令人生疑。再则，从技术上说，我国现有信用评级指标体系比较混乱，各家信用评级机构缺乏横向联系和交流，评级标准混乱带来评级结果混乱几乎是必然结果，这种情况应尽快改变。

　　第四，伴随着近年来我国各地比较严重的地方保护主义，各省市均建立了自己的信用评级机构，它们依靠行政势力画地为牢、分割市场，本地的有价证券信用评估只能由本省的评级机构进行，外地机构极难进入该地区市场，人为地分割和垄断了信用评级市场，在市场被分割的情况下，当然不能指望充分发挥市场的规模经济效益，同时也影响了信用评级业务的公正性和权威性。该问题的出现有一定必然性，但这种必然性不能为其合理性做证明，应构成现实的改革目标。

　　第五，信用评级过程缺乏科学性、严密性。不言而喻，出现该问题的实质在于缺乏市场化的操作规程。根据国际惯例，信用评级机构对某评级对象评级完成之后，必然要就评级结果是否向社会公布事实与被评级组织协商，协商过程只讨论一个问题，即是否同意向社会公布，而绝不涉及人为地、随意地修改

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