证券投资基金中的“道德风险”防范与医治——兼论证券投资基金中的投资者保护问题

而无法形成对基金管理人的制约作用。

　　再次，本应对基金管理人起到一定监督作用的基金托管人在我国的契约型基金结构中基本上形同虚设。由于我国的基金托管人往往由基金管理人选任，且对监管基金管理人缺乏热情及激励措施，基金托管人也根本未能有效地对基金管理人形成有效的制约。

　　总之，我国目前的公募契约型基金实践中出现的种种问题的最终根源就在于，在基金法律关系中，基金管理人处于无人可以对其加以制衡的绝对强势地位，而绝对的权力必然会滋生绝对的腐败，这也正是2000年我国惊爆“基金黑幕”的根本原因。

　　（二） 基金管理人的约束机制

　　正如上文所述，在公募的契约型证券投资基金中，基金管理人与其他当事人相比处于绝对的强势地位。为了平衡基金各方当事人在基金中的力量悬殊，以解决由此引发的基金管理人的道德风险问题，保护基金持有人的合法权益，必须建立强有力的基金管理人约束机制。

　　1、 基金管理人的内部约束机制-信赖义务的构建

　　（1）构建信赖义务的意义

　　“信赖义务”的概念最早源于英国的衡平法，简言之，是指当事人之间基于信赖关系而产生的一种义务，权威的《布莱克法律辞典》所下的定义是：为他人之利益将个人利益置于该他人利益控制之下的义务，这是法律所旨意的最高标准的义务。8

　　而我国证监会公布的《证券投资基金招募说明书的内容与格式（试行）摘要》中规定基金管理人员有“自基金成立之日起，以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产”的义务，这种“诚信义务”是与信赖义务相去甚远的。信赖义务实质上是特定当事人之间的一种不对等的法律关系，受托人一方处于优势地位，而委托人及受益人一方则处于弱势地位，受托人具有以自己的行为改变或影响委托人法律地位的能力，而委托人及受益人须承受这种改变或影响且无法对受托人实施直接、有效的控制。法律为了保护委托人及受托人的利益，防止受托人滥用其优势地位和权力，以确保双方的信赖关系，要求受托人对委托人及受托人负有信赖义务。9如前所述，我国《证券投资基金法》规范的是公募的契约型基金，该类基金以信托契约作为基本的法律依据，而信托契约关系恰恰是一种典型的高度信赖关系。所以，我国的基金立法中应明确规定基金受托人对委托人及受益人的信赖关系，以解决基金管理人的道德风险问题，充分保护基金持有人的合法权益。

　　（2）信赖义务的主要内容基金管理人信赖义务的核心内容是必须遵循“禁止利益冲突原则”，即基金管理人必须为基金委托人及受益人的利益行事，不得为自己或第三人牟利，不得使自己或第三人的利益与委托人及受托人的利益相冲突。日本法将信赖义务的内容分别由两部法律予以规定：即由《证券投资信托法》规定基金管理人对基金持有人负有忠实义务，由《信托法》规定受托人对受益人负有善良管理人的注意义务。

　　首先，我国的基金立法中的信赖义务应当包括基金管理人的忠实义务。该项义务是防止基金管理人与基金或基金持有人利益冲突的禁止性规定，是基金管理人应承担的消极不作为义务，主要应当包括：其一，禁止基金管理人及其关联人士与基金之间的交易。基金管理人的关联人士是一个比较模糊的概念，其范围界定各国不同，但至少应当包括与基金管理人存在直接、间接控制关系及被控制关系等利害关系的人和基金管理人的经理、董事等基金管理人的内部人员；其二，禁止基金管理人与基金的共同交易。共同交易是指基金管理人与基金处于交易的同一方，共同与第三方交易。此类交易也可能导致基金管理人与基金间的利益冲突，尤其是在交易机会缺少的情况下，基金管理人会为了自己的利益，置基金的利益于不顾，使基金在不利条件下参与交易；其三，禁止同一个基金管理人控制的基金间的交易。基金管理人作为两只基金的受托人，既要为想要以最低价位买入证券的基金努力，又要为想要以最高价格售出证券的基金努力，不可避免的会发生利益冲突。另外，对于控股股东相同的不同基金管理人控制的基金间的交易是否也应当予以一定范围的限制，仍需深入研究；其四，禁止基金管理人及其关联人士作为承销商向基金出售证券，因为这种交易容易诱发利益冲突。一方面，基金管理人作为基金的受托人负有谨慎投资的义务，另一方面，基金管理人作为证券发行公司的承销商要尽快将证券销售出去，两者之间会产生两难的矛盾，尤其是在该证券销售情况不佳的时候。

　　其次，我国的基金立法中的信赖义务应当包括基金管理人的注意义务。该项义务应是基金管理人应承担的积极作为义务，是指基金管理人应以实现基金或基金持有人利益最大化为最高宗旨，负有以合理的注意和技能认真履行职责的义务。该注意义务主要应当包括：其一，对于投资对象的限制。证券投资基金为尽可能的规避风险，应当将主要资产投资于有价证券，不得投资于不动产，不得从事借贷、担保等活动，并且基金不得投资于其

他证券类行业，也包括投资于其他基金。我国基金立法规定，基金财产不得用于下列投资或者活动：（一）承销证券；（二）向他人贷款或者提供担保；（三）从事承担无限责任的投资；（四）买卖其他基金份额，但是国务院另有规定的除外；（五）向其基金管理人、基金托管人出资或者买卖其基金管理人、基金托管人发行的股票或者债券；（六）买卖与其基金管理人、基金托管人有控股关系的股东或者与其基金管理人、基金托管人有其他重大利害关系的公司发行的证券或者承销期内承销的证券；（七）从事内幕交易、操纵证券交易价格及其他不正当的证券交易活动10；其二，对于投资方式的限制。从投资方式的角度出发，基金管理人作为基金业的专业人士，应当充分注意投资的分散性及流动性要求。对于投资的分散性要求而言，一方面要注意投资对象的分散程度，即应将基金财产投资于不同种类的证券上，并且投资的每种证券也应当超过一定的家数 ，而不能仅限于一两家。而对于投资的流动性要求而言，主要是约束开放式基金的。由于开放式基金时刻面临着基金持有人赎回基金份额的巨大压力，基金资产必须时刻保持良好的流动性以备基金持有人赎回，否则一旦诱发流动性风险，基金将无力支持基金持有人的赎回行为。

　　综上所述， 我国目前根本没有正式规定基金管理人信赖义务，为加强对基金管理人的约束，充分保护基金持有人的利益，亟待立法对基金管理人信赖义务及其具体内容做出明确、详尽的规定。

　　2、基金管理人的外部约束机制-相关人员与机构的监督

　　（1） 完善基金持有人对基金管理人的制衡机制

　　我国新出台的《证券投资基金法》专设一章“基金份额持有人权利及其行使 ”，对基金持有人的权利予以一定的规范，对基金管理人形成一定程度上的约束。但笔者认为，该法仍存在诸多不尽人意之处，有待继续完善：

　　首先，基金立法应当继续完善基金持有人的事前监督机制。《证券投资基金利法》明确规定应当通过召开基金份额持有人大会审议决定的事项11，其中明确包括“更换基金管理人、基金托管人”，赋予基金持有人大会对基金管理人一定的制衡力量。而且，与《证券投资基金管理暂行办法》相比，首次明确规定了“代表基金份额百分之十以上的基金份额持有人有权自行召集”12 ，赋予基金持有人大会独立于基金管理人的“大会召集权”，在一定程度上保障了基金持有人大会具有实际的可操作性，而不是仅仅流于形式。基于以上讨论，基金持有人大会是维护投资人合法权益的一种重要手段，应当大力发展。但是，我们不难发现，由于我国基金立法并未明确规定基金持有人大会是基金的最高权力机构，造成其在具体操作中存在很多难处，而且基金持有人大多是散户，基金持有人大会既难召集，又不便于审议表决，上述问题仍有待进一步解决。

　　其次，应当继续完善基金持有人的事后监督机制。我国以往的证券投资基金立法中关于法律责任的规定多数是行政和刑事责任，没有足够重视民事责任问题，而新近出台的《证券投资基金法》明确规定了基金份额持有人的诉讼权。13重视保护基金投资人的诉讼权具有重大的意义：如果没有诉讼权的保护，任何权利都是空谈，基金持有人的任何一项合法权益都应当通过诉讼权获得保障。但该法对民事责任仍规定得不够具体，如损害赔偿的诉讼主体、过错认定和损害赔偿的计算问题都均未涉及。而其中，最为棘手的问题是基金持有人诉讼权的实现途径，笔者认为，可以考虑引入“基金持有人代表诉讼制度”。简言之，该制度就是将股东代表诉讼制度14移植到证券投资基金领域，而美国正是将股东代表诉讼引入基金业的先行者。15所以，我国可以借鉴美国的立法经验，来构建我国的基金持有人代表诉讼机制，如没有持股数量及时间的限制、不设置股东代表诉讼的前置程序、明确追究责任人赔偿机制的法律依据是信托义务的违反，等等。

　　再次，应当赋予基金持有人广泛的、真实的知情权。基金持有人作为基金的委托人及受益人，与基金管理人相比，处于明显的劣势地位，而且基金持有人与基金管理人在信息占有的数量及质量上存在明显的不对称状态。基于此，基金立法应当赋予基金持有人个人查账或者委托社会中介机构代为查账的权利，以使其具有充分了解基金财务状况的能力；而相应的，对处于优势地位的基金管理人而言，应当让其承担较为严格的信息披露义务，并且其披露信息的数量、质量、频率必须保证基金持有人能够及时获取真实、准确、全面、完整的信息，因为“阳光是最佳的防腐剂”。

　　（2）完善基金托管人对基金管理人的制衡机制

　

《证券投资基金中的“道德风险”防范与医治——兼论证券投资基金中的投资者保护问题(第2页)》