大宗交易制度是否具有《证券法》上的依据？
统一规定的方式。目前采用这种规定方式的证券交易市场主要有美国的纽约证券交易所和纳斯达克市场及台湾证券交易所和台湾证券柜台买卖中心。美国的纽约证券交易所和纳斯达克市场规定大宗交易的单笔交易必须超过1万股或20万美元。台湾证券交易所和台湾证券柜台买卖中心规定大宗交易的单笔交易必须超过5万股。
（2）分类规定。即对大宗交易的单笔交易最小交易股数或交易金额采用分类规定的方式。如伦敦证券交易所是这样分类的：对于标准市场规模为2000股或以上的股票，大宗交易的单笔最小交易规模为标准市场规模的75倍；对于标准市场规模为1000股或500股的股票，大宗交易的单笔最小交易规模为标准市场规模的50倍；对于欧洲证券市场的股票，只要会员公司可以向交易所证明该交易能满足另一个欧洲相关市场的大宗交易规模的规定，其最小交易规模可以小于上述规定的数量。而东京证券交易所通过对交易量的分类来确定大宗交易的单笔最小交易规模：交易量在正常交易单位的300倍或300倍以上的单只本地股票的交易称为一类大宗交易；交易规模在正常交易单位的100倍或100倍以上的单只本地股票的交易称为二类大宗交易；证券组合配对交易中至少包含15个证券，交易额在1亿日元以上。
（3）特别规定。即对不同股票的大宗交易的单笔交易最小交易股数或交易金额，以交易量和买卖价差以内的正常委托量为基础进行不同规定，并对该规定进行经常性更新。法国的巴黎证券交易所对在中央交易系统外进行的普通大宗交易就是采用的这种规定方式。巴黎证券交易所规定，在中央交易系统外进行的大宗交易，以每种股票交易量和买卖价差以内的正常委托量为基础，每种股票的单笔最小交易数量规定不同。由巴黎证券交易所每季度公告一次每种金融工具的最小大宗交易规模，每个标准大宗交易规模不得少于75000欧元。
另外，巴黎证券交易所还对可在中央交易系统外进行普通大宗交易的股票进行了规定。巴黎证券交易所规定，并不是所有的股票都可以进行普通大宗交易，只有两类股票可进行大宗交易：永久性可进行大宗交易的股票和临时性可进行大宗交易的股票。其中永久性可进行大宗交易的股票是根据股票的结构流动性认定的。临时性可进行大宗交易的股票是指那些近期交易量急剧上升或刚刚允许上市出售的股票。永久性和临时性可进行大宗交易的股票的名单由巴黎证券交易所规定并公告。临时性可进行大宗交易的股票每月更新一次。
2.以交易使用的信息披露系统或交易系统作为判别交易是否为大宗交易的标准。
尽管采用这种判别标准的证券交易市场也同样对使用大宗交易系统的交易的单笔最小金额有明确规定，但超过上述最小金额规定的交易如果不通过规定的特殊信息披露系统或交易系统，则不能界定为大宗交易，也就不适用相应的大宗交易制度。如伦敦交易所就规定：使用大宗交易系统进行的交易为大宗交易。但伦敦证券交易所在以交易的信息披露系统作为判别交易是否为大宗交易的依据的同时，也规定了通过大宗交易系统进行披露的交易的最小交易数量。所以，在伦敦证券交易所，大宗交易系统实际上是一个为达到其规定规模的交易提供的推迟信息披露系统。
应当看到，各国在界定其大宗交易的标准时，都是根据其市场交易品种、交易单位、市场股价分布特点、市场成交量、市场规模、投资者结构、交易市场对进行大宗交易的投资者的态度及各市场的大宗交易制度的特殊性等因素综合分析得出的。所以，我们不能去评判界定标准的孰优孰劣。即使在同一国家的证券市场，也可能会因为市场状况的不同，而制定不同的单笔最低申报限制。如我国《上海证券交易所大宗交易实施细则》规定，在上海证券交易所市场进行的证券单笔买卖达到如下最低限额，可以采用大宗交易方式：（一）A股交易数量在50万股（含）以上，或交易金额在300万元（含）人民币以上；B股交易数量在50万股（含）以上，或交易金额在30万美元（含）以上；（二）基金交易数量在300万份（含）以上，或交易金额在300万元（含）人民币以上；（三）债券交易数量在2万手（含）以上，或交易金额在2000万元（含）人民币以上。（四）回购交易数量在5万手（含）以上，或交易金额在5000万元（含）人民币以上。并且根据该《实施细则》，上海证券交易所可以根据市场情况调整大宗交易的品种和最低限额。[14]而《深圳证券交易所大宗交易实施细则》规定的单笔最低申报限制为：A股、基金每笔大宗交易申报数量不得低于500，000股（份），债券每笔申报数量不得低于5，000手。同样，深圳证券交易所可以根据市场情况调整上述最低限额。[15]
（二）大宗交易方式
目前世界各主要证券交易市场对大宗交易采用的交易方式主要有以下四种[16].
1.场外协商场内撮合
采用这种交易方式时，进行大宗交易的投资者首先在交易系统外通过电话或其他电子通讯网络进行协商，在达成交易协定后，再通过正常规模交易的交易系统进行撮合成交。如纽约证券交易所的楼上市场交易。所谓楼上市场是一个专门为进行大宗交易的投资者开设的专门的非大厅交易的专用市场。在楼上市场进行大宗交易时，进行大宗交易的投资者首先需与楼上经纪商或大宗交易员签订经纪合同，然后楼上经纪商或大宗交易员就会通过电话系统搜寻潜在的
2.场外交易
即通过其他交易系统撮合。采用这种交易方式时，进行大宗交易的投资者首先在交易系统外通过电话或其他电子通讯网络进行协商，在达成交易协定后，通过不同于正常规模交易的交易系统进行撮合成交。如纳斯达克市场的大宗交易主要是通过ECNs电子通讯网络在场外磋商。大宗交易投资者在场外磋商一致后，将磋商结果回报给ECNS，由ECNs来执行交易，然后由ECNs向市场报告。又如巴黎证券交易所的中央交易系统外交易。采用这种交易方式进行大宗交易的投资者首先通过电话进行交易协商，达成交易协定后，通知交易所会员即可直接成交。其撮合成交不经过交易所的交易系统，但成交后会员需向交易所报告。
3.盘后交易
即交易时间外交易。采用这种交易方式时，进行大宗交易的投资者的交易是在正常规模交易的交易时间外进行的。在盘后交易中，存在两种方式，一是通过正常规模交易的交易系统进行。如台湾证券交易所所有的证券交易都通过CATS计算机辅助交易系统进行，大宗交易也不例外[17].二是通过与正常规模交易的交易系统相互独立的特制交易系统进行的。如东京证券交易所的大宗交易，除国债及日元面值的外国债券，几乎都是通过其特制的盘后大宗交易系统TOSTNET－1进行的[18].
4.场内交易
即与正常规模交易相同的场内交易。采用这种交易方式时，大宗交易与正常规模交易在同一时间段、通过同一交易报价系统、在交易所场内进行。如纽约证券交易所的楼下市场交易。所谓楼下市场，是指纽约证券交易所交易大厅中的大宗交易市场。在楼下市场中，与其他正常规模交易一样，相互匹配的大宗买入与卖出委托将通过交易大厅中场内经纪人或通过专家系统进行撮合。对于场内经纪人主动参与的委托，场内经纪人可以根据场内情况估计限价委托系统和交易人群的总体可成交量，制订交易策略，从而减小大宗交易对市场价格的冲击，降低交易成本。
我国上海、深圳证券市场现行的大宗交易方式，有共同点也有不同点。其共同点表现为，大宗交易都在现行的正常交易系统中进行交易，没有独立的大宗交易系统。其不同点表现为，深圳证券交易所的大宗交易为盘中交易，即在正常交易时间内进行的交易。[19]上海证券交易所则采用盘后交易，即正常交易时间外进行的交易。[20]
二、 大宗交易的产生背景
大宗交易的产生，主要基于下述背景：机构投资者比例的提高和并购市场的发达。伴随着证券市场迅速发展，各国的资产证券化程度不断提高，证券市场在国民经济中的地位越来越重要。随着证券市场的迅速发展，市场规模不断扩大，证券市场中的投资者结构也发生了显著的变化，机构投资者比例不断提高。目前，成熟市场中机构投资者已成为投资者中的主流，如伦敦市场中由机构投资者参与的交易量已占到总交易量的90％以上，巴黎市场中这一比例也已达到70％。随着机构投资者的比重不断提高，机构投资者的实力不断增强，他们的股票持有量越来越大，交易需求也出现了多样化。其中的需求之一就是进行单笔交易金额较大的交易，即大宗交易。
大宗交易需求不断增强的另一原因是并购市场的发达。尤其是自20世纪90年代全球掀起兼并收购和资产重组浪潮后，由于机构投资者间大宗股票的成功转让是兼并重组的重要先决条件，机构投资者之间的大宗交易需求进一步增强。由于大宗交易中所交易的证券数量和金额较大，如果采用与正常规模交易相同的交易制度就可能导致交易制度基本目标无法实现，造成市场流动性低、市场价格稳定性差、大宗交易成本提高等问题，为了解决这些问题，一些交易市场对大宗交易的撮合方式、价格确定和信息披露等方面采取与正常规模交易不同的处理方式。于是大宗交易制度应运而生了。
三、 大宗交易的信息披露
大宗交易的信息披露是很重要的。这涉及，大宗交易的信息是否需 《大宗交易制度是否具有《证券法》上的依据？(第2页)》
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（2）分类规定。即对大宗交易的单笔交易最小交易股数或交易金额采用分类规定的方式。如伦敦证券交易所是这样分类的：对于标准市场规模为2000股或以上的股票，大宗交易的单笔最小交易规模为标准市场规模的75倍；对于标准市场规模为1000股或500股的股票，大宗交易的单笔最小交易规模为标准市场规模的50倍；对于欧洲证券市场的股票，只要会员公司可以向交易所证明该交易能满足另一个欧洲相关市场的大宗交易规模的规定，其最小交易规模可以小于上述规定的数量。而东京证券交易所通过对交易量的分类来确定大宗交易的单笔最小交易规模：交易量在正常交易单位的300倍或300倍以上的单只本地股票的交易称为一类大宗交易；交易规模在正常交易单位的100倍或100倍以上的单只本地股票的交易称为二类大宗交易；证券组合配对交易中至少包含15个证券，交易额在1亿日元以上。
（3）特别规定。即对不同股票的大宗交易的单笔交易最小交易股数或交易金额，以交易量和买卖价差以内的正常委托量为基础进行不同规定，并对该规定进行经常性更新。法国的巴黎证券交易所对在中央交易系统外进行的普通大宗交易就是采用的这种规定方式。巴黎证券交易所规定，在中央交易系统外进行的大宗交易，以每种股票交易量和买卖价差以内的正常委托量为基础，每种股票的单笔最小交易数量规定不同。由巴黎证券交易所每季度公告一次每种金融工具的最小大宗交易规模，每个标准大宗交易规模不得少于75000欧元。
另外，巴黎证券交易所还对可在中央交易系统外进行普通大宗交易的股票进行了规定。巴黎证券交易所规定，并不是所有的股票都可以进行普通大宗交易，只有两类股票可进行大宗交易：永久性可进行大宗交易的股票和临时性可进行大宗交易的股票。其中永久性可进行大宗交易的股票是根据股票的结构流动性认定的。临时性可进行大宗交易的股票是指那些近期交易量急剧上升或刚刚允许上市出售的股票。永久性和临时性可进行大宗交易的股票的名单由巴黎证券交易所规定并公告。临时性可进行大宗交易的股票每月更新一次。
2.以交易使用的信息披露系统或交易系统作为判别交易是否为大宗交易的标准。
尽管采用这种判别标准的证券交易市场也同样对使用大宗交易系统的交易的单笔最小金额有明确规定，但超过上述最小金额规定的交易如果不通过规定的特殊信息披露系统或交易系统，则不能界定为大宗交易，也就不适用相应的大宗交易制度。如伦敦交易所就规定：使用大宗交易系统进行的交易为大宗交易。但伦敦证券交易所在以交易的信息披露系统作为判别交易是否为大宗交易的依据的同时，也规定了通过大宗交易系统进行披露的交易的最小交易数量。所以，在伦敦证券交易所，大宗交易系统实际上是一个为达到其规定规模的交易提供的推迟信息披露系统。
应当看到，各国在界定其大宗交易的标准时，都是根据其市场交易品种、交易单位、市场股价分布特点、市场成交量、市场规模、投资者结构、交易市场对进行大宗交易的投资者的态度及各市场的大宗交易制度的特殊性等因素综合分析得出的。所以，我们不能去评判界定标准的孰优孰劣。即使在同一国家的证券市场，也可能会因为市场状况的不同，而制定不同的单笔最低申报限制。如我国《上海证券交易所大宗交易实施细则》规定，在上海证券交易所市场进行的证券单笔买卖达到如下最低限额，可以采用大宗交易方式：（一）A股交易数量在50万股（含）以上，或交易金额在300万元（含）人民币以上；B股交易数量在50万股（含）以上，或交易金额在30万美元（含）以上；（二）基金交易数量在300万份（含）以上，或交易金额在300万元（含）人民币以上；（三）债券交易数量在2万手（含）以上，或交易金额在2000万元（含）人民币以上。（四）回购交易数量在5万手（含）以上，或交易金额在5000万元（含）人民币以上。并且根据该《实施细则》，上海证券交易所可以根据市场情况调整大宗交易的品种和最低限额。[14]而《深圳证券交易所大宗交易实施细则》规定的单笔最低申报限制为：A股、基金每笔大宗交易申报数量不得低于500，000股（份），债券每笔申报数量不得低于5，000手。同样，深圳证券交易所可以根据市场情况调整上述最低限额。[15]
（二）大宗交易方式
目前世界各主要证券交易市场对大宗交易采用的交易方式主要有以下四种[16].
1.场外协商场内撮合
采用这种交易方式时，进行大宗交易的投资者首先在交易系统外通过电话或其他电子通讯网络进行协商，在达成交易协定后，再通过正常规模交易的交易系统进行撮合成交。如纽约证券交易所的楼上市场交易。所谓楼上市场是一个专门为进行大宗交易的投资者开设的专门的非大厅交易的专用市场。在楼上市场进行大宗交易时，进行大宗交易的投资者首先需与楼上经纪商或大宗交易员签订经纪合同，然后楼上经纪商或大宗交易员就会通过电话系统搜寻潜在的
交易对手并与对方商谈交易价格，一旦大宗交易员找到交易对手并达成在某一价格进行某一数量股票买卖的交易协议，大宗交易员通常会聘用一个纽约证券交易所的场内经纪人代表交易双方的楼上经纪商在交易大厅进行交易。
2.场外交易
即通过其他交易系统撮合。采用这种交易方式时，进行大宗交易的投资者首先在交易系统外通过电话或其他电子通讯网络进行协商，在达成交易协定后，通过不同于正常规模交易的交易系统进行撮合成交。如纳斯达克市场的大宗交易主要是通过ECNs电子通讯网络在场外磋商。大宗交易投资者在场外磋商一致后，将磋商结果回报给ECNS，由ECNs来执行交易，然后由ECNs向市场报告。又如巴黎证券交易所的中央交易系统外交易。采用这种交易方式进行大宗交易的投资者首先通过电话进行交易协商，达成交易协定后，通知交易所会员即可直接成交。其撮合成交不经过交易所的交易系统，但成交后会员需向交易所报告。
3.盘后交易
即交易时间外交易。采用这种交易方式时，进行大宗交易的投资者的交易是在正常规模交易的交易时间外进行的。在盘后交易中，存在两种方式，一是通过正常规模交易的交易系统进行。如台湾证券交易所所有的证券交易都通过CATS计算机辅助交易系统进行，大宗交易也不例外[17].二是通过与正常规模交易的交易系统相互独立的特制交易系统进行的。如东京证券交易所的大宗交易，除国债及日元面值的外国债券，几乎都是通过其特制的盘后大宗交易系统TOSTNET－1进行的[18].
4.场内交易
即与正常规模交易相同的场内交易。采用这种交易方式时，大宗交易与正常规模交易在同一时间段、通过同一交易报价系统、在交易所场内进行。如纽约证券交易所的楼下市场交易。所谓楼下市场，是指纽约证券交易所交易大厅中的大宗交易市场。在楼下市场中，与其他正常规模交易一样，相互匹配的大宗买入与卖出委托将通过交易大厅中场内经纪人或通过专家系统进行撮合。对于场内经纪人主动参与的委托，场内经纪人可以根据场内情况估计限价委托系统和交易人群的总体可成交量，制订交易策略，从而减小大宗交易对市场价格的冲击，降低交易成本。
我国上海、深圳证券市场现行的大宗交易方式，有共同点也有不同点。其共同点表现为，大宗交易都在现行的正常交易系统中进行交易，没有独立的大宗交易系统。其不同点表现为，深圳证券交易所的大宗交易为盘中交易，即在正常交易时间内进行的交易。[19]上海证券交易所则采用盘后交易，即正常交易时间外进行的交易。[20]
二、 大宗交易的产生背景
大宗交易的产生，主要基于下述背景：机构投资者比例的提高和并购市场的发达。伴随着证券市场迅速发展，各国的资产证券化程度不断提高，证券市场在国民经济中的地位越来越重要。随着证券市场的迅速发展，市场规模不断扩大，证券市场中的投资者结构也发生了显著的变化，机构投资者比例不断提高。目前，成熟市场中机构投资者已成为投资者中的主流，如伦敦市场中由机构投资者参与的交易量已占到总交易量的90％以上，巴黎市场中这一比例也已达到70％。随着机构投资者的比重不断提高，机构投资者的实力不断增强，他们的股票持有量越来越大，交易需求也出现了多样化。其中的需求之一就是进行单笔交易金额较大的交易，即大宗交易。
大宗交易需求不断增强的另一原因是并购市场的发达。尤其是自20世纪90年代全球掀起兼并收购和资产重组浪潮后，由于机构投资者间大宗股票的成功转让是兼并重组的重要先决条件，机构投资者之间的大宗交易需求进一步增强。由于大宗交易中所交易的证券数量和金额较大，如果采用与正常规模交易相同的交易制度就可能导致交易制度基本目标无法实现，造成市场流动性低、市场价格稳定性差、大宗交易成本提高等问题，为了解决这些问题，一些交易市场对大宗交易的撮合方式、价格确定和信息披露等方面采取与正常规模交易不同的处理方式。于是大宗交易制度应运而生了。
三、 大宗交易的信息披露
大宗交易的信息披露是很重要的。这涉及，大宗交易的信息是否需 《大宗交易制度是否具有《证券法》上的依据？(第2页)》
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