美国住房信贷资产证券化的法律规制及对我国的启示

itution)的建立有两种途径　，一种是经由自生自发的路径生发与演进而来，一种是经由人们刻意地整体设计与建构　出来。而法律制度则是社会秩序所依之为据的规则系统的主体。“建构”一词指对规则　的刻意设计。参见韦森《社会制序的经济分析导论》，上海三联书店出版；德柯武刚、　史漫飞著《制度经济学——社会秩序和公共政策》，商务印书馆出版。)。如从上述证　券化的调节内容分析可知，契约自由约定内容占据相当分量，不仅各类合同，甚至破产　隔离都是约定的结果。从大陆法的角度看，这些调节内容很难作为“标准”的法律规制　，而在英美法则极为平常，因为英美法有这样的法律传统：法律不是作为规则体而是作　为一个过程和一种事业，在这种过程中，规则只有在制度、程序、价值和思想方式的具　体关系中才有意义[8]。这是理解美国资产证券化法律规制的一把钥匙。另外，还必须　指出，本文涉及的证券化法律规制并非复杂的证券化法律制度的全部，有些证券化必不　可少的法律调节，如资产评估、信用增级，因无特别内容，鉴于篇幅有限，不再赘述。
　　三、美国资产证券化对我国证券化的启示
　　第一，美国的资产证券化是高度市场化的产物。大量的不同期限按揭贷款在一级市场　存在是证券化的基础，自由便利的交易市场是证券化的前提，高度开放的投资市场是证　券化的动因，各类中介机构则是证券化必不可少的润滑剂。这一切都在一个高度市场化　的环境下有机的结合起来。投资者、作为原始债务人的借款人、作为原始债权人的银行　或其他金融机构、特设机构SPV、信托机构、信用增级机构及其他中介机构在市场这只　“无形的手”的指引下，各自在证券化运作机制中发挥不同的作用。目前，我国正处于　计划经济向市场经济转型时期，从大的方面讲，一些基本的市场制度，如产权制度、信　用制度、市场准入和淘汰等制度尚在形成之中，市场环境并不宽松。从证券化涉及的具　体要素而言，贷款银行或其它金融机构应当是经营独立、自负盈亏的市场经济的参与者　，它有权决定是否发放贷款及根据市场变化调整利率，有权决定出售自己的债权资产。　而在我国金融改革刚刚起步，银行还不是真正市场意义上的市场主体，专业银行商业化　及利率的市场化未完全实现。其次，资产证券化需要发达的证券市场，而我国的证券市　场发展尚处于初级阶段，证券市场功能扭曲，交易渠道狭窄。在“证券市场要为国企改　革服务”指引下，证券市场的资源配置功能被严重扭曲，证券市场以发行国企股票为主　，其他证券的发行显得无足轻重，且以深圳和上海两个证券交易所为主战场，其他交易　渠道，如场外交易受到严格限制，这无异对信贷资产证券的发行和流通设置了障碍。再　次，中介机构的缺位和失信也是我国开展证券化的一大障碍。在成熟的证券市场，投资　者的投资主要依赖证券评级机构对证券级别的评判和信息披露情况，而我国至今尚未有　信誉度高的评级机构。其他中介组织，如律师事务所、会计师事务所造假的消息不时传　来，已严重影响中介组织的信誉。这对证券化市场环境的营造极为不利。还有，从单纯　技术层面来说，证券化资产的评估标准如何界定?会计和税收如何处理?凡此种种，说明　大规模证券化在我国的条件尚不成熟，我国资产证券化还有很长的路要走。
　　第二，单纯从法律角度看，美国资产证券化给我们的启示如下：一是证券化的法律规　制应当具有既明确具体简便又灵活自由的特征。所谓明确具体简便指证券化相关法律涉　及的主体、客体、权利义务关系等虽然复杂但不混乱，一切均按照以投资者保护为核心　的理念有效地发挥作用，这一点在物权和破产的法律规制中表现尤为突出。所谓灵活自　由指证券化的很多具体操作内容是以当事人约定形式体现的，法律并不予以条文化，这　又充分照顾了商事活动简便性和敏捷性要求。这些特征是我们未来进行证券化立法时应　当认真汲取的。二是证券化

法律并非是一种全新规则的建构，而是依托现有的法律体系　和法律制度进行的业务创新，本身并不对现有的法律体系和法律制度进行改变，这或许　与英美法“遵循先例”的传统有关。三是证券化法律是复杂的法律制度组合。从以上分　析可知，证券化法律涉及物权、契约、信托、破产、证券、公司及合伙等诸多方面，其　有机组合共同构成证券化法律体系。因而，证券化法律体系的建造，实际是对涉及证券　化的各种具体法律制度的阐释和应，各种具体法律制度的完善才是证券化法律建造的核　心。四是证券化的运作思路和模式选择体现了鲜明的法律传统及其法理基础。如按揭中　的期票和抵押单据，特设机构SPV的设立，“真实出售”和“破产隔离”，都带有极强　的英美法特色，均以英美法相应的法理为依据。
　　第三，既然证券化法律体系的构建实为所涉具体法律制度的构建，则证券化法律的  重  心是对现行法律的完善。比较而言，我国现行的与证券化相关的法律很不完善，物权  法  至今未出台，住房制度改革正在进行中，房地产登记政出多门，破产法及证券法也无  法  满足证券化需要，证券化本身特有的会计、税收、评估方面的法律法规更是空白，证  券  化涉及的一些法理问题也需进一步梳理，这些都是我国资产证券化面临的法律障碍。  有  鉴于此，当前证券化的任务是理顺具体法律关系，加强相关问题法理研究，完善具体  法  律制度。
　　总之，住房信贷资产证券化是高度市场化的产物，受产权制度、住房体制、法律制度　、证券市场等软环境因素制约，小范围为取得经验和探讨问题的试点未尝不可，但开展　大规模住房信贷资产证券化的条件在我国目前尚不成熟。目前的工作不是急急忙忙地搞　什么制度创新和专项立法，而是完善有关法律和改善相关环境，扎扎实实地进行基础研　究，夯实证券化的法制基础。
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《美国住房信贷资产证券化的法律规制及对我国的启示(第4页)》