投资项目动态经济分析中必须考虑的问题

最为敏感的因素，原材料成本略有上升，对营业净流量将产生非常大的冲击，有可能使NPV发生逆转而导致整个项目投资失败。
　　假如该项目在运行的第二年原材料的市场价格上涨了10%，使当年的营业净流量从原来估算的260万元下跌为100万元；第三年由于市场上出现了性能更好的替代产品，使产品销售价格下挫5%，又使当年营业净流量下跌为－40万元；第四年企业采取各种促销手段，使销售量增长，又使营业收入回复到第二年的水平，并且通过管理降低生产成本，消化因促销而加大的销售费用对成本的负影响，使付现成本不再继续高升，在亏损一年后即扭亏为盈，第四、第五年均保持税前利润60万元的水平。
　　通过表三、表四的计算，结果是：考虑到收益期内收入和成本的变化后，该项目的NPV为-90万元。也就是说，企业在经过努力，尽力改善自身的经营状况后，该项目的经济可行性仍是不容乐观的。这种情况是非常现实的。
　　表三：营业净流量计算表（单位：万元）
　　项目　　　　第一年　　第二年　　第三年　　第四年　　第五年
　　营业收入　　　1600　　3200　　　3040　　　3200　　3200
　　减：付现成本　1450　　3080　　　3080　　　3080　　3080
　　折旧和摊销　　30　　　　60　　　　60　　　　60　　　60
　　税前利润　　　120　　　　60　　　-100　　　60　　　60
　　减：所得税　　　40　　　20　　　　0　　　　　0　　　7
　　税后利润　　　　80　　　40　　　-100　　　　60　　　53
　　营业净流量　　110　　　100　　　-40　　　　120　　　113
　　
　　表四：现金流量及净现值计算表
　　项目　　　　　　　筹建期　　　收益期　　
　　　　　　　　　　　第一年初　　第一年末　　第二年末　　第三年末　　第四年末　　第五年末　净现值　
　　初始投资(万元)　　-380　　　　　　　　　　　
　　营业净流量(万元)　　　　　　　110　　　　　100　　　　-40　　　　　120　　　　113　　
　　终结流量(万元)　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　40　　
　　现金流量合计(万元)-380　　　　110　　　　　100　　　　-40　　　　　120　　　　153　　
　　折现系数（i=15%）　　1　　　　0.8696　　　0.7561　　　0.6575　　　0.5718　　0.4972　　
　　流量现值(万元)　　-380　　　　95.656　　　75.61　　　-26.3　　　　68.616　　76.0716　　-90.35　
　　
　　当然，实践中完全可能出现相反的情况，即企业的经营形势向着收入增加成本降低的方向变化，使一些原来认为不可行的项目实际上却有利可图。但是，从会计学的"谨慎性"原则来说，做财务预算时应该把收入尽可能估计得保守些，而把成本费用尽可能地预算得全面充分些，以最大可能地增强风险承受能力。会计年度财务预算尚且如此，对于长期投资项目的经济评价来说，就更应该遵循这一原则，才有可能避免投资失误给企业带来不可挽回的损失。
　　二、项目贴现率的动态估计
　　在采用贴现技术对投资项目进行动态经济评价时，贴现率的估计对企业来说是一个非常复杂且十分重要的问题。贴现率的选用本身有质和量两方面的要求必须予以考虑。首先，从质的方面考虑：实践中常用的贴现率一般有三种：一是采用银行贷款平均利率作为贴现率，这是投资项目获利水平的下限标准；二是以行业平均利润率为贴现率，体现了本行业投资利润率的标准。若低于这一标准，即使投资项目不亏本，也会使行业平均利润水平下降；三是以企业的平均资金成本为贴现率，说明项目的资金利润率若不能高于企业的资金成本，实际上是无利可图的。因此，在采用内含报酬率作为投资项目的经济评价指标时，常用这三类利率指标作为基准指标与项目的内含报酬率进行对照比较。其次，从量的方面考虑，在项目现金流量相同的前提下，贴现率的不同会给经济评价带来相反的结论。一般情况下，选用的贴现率偏高，会使项目的净现值偏低，反之则反。
　　应该进一步思考的是：在进行投资项目的经济评价时，不论选哪一种贴现率指标进行贴现计算，在贴现率的量化上，都不能在整个项目寿命周期内一成不变，而应该根据宏观和微观不断变化的经济形势，在不同的情况下分别采用不同的贴现率对投资项目进行动态经济分析。这样做的要求很高，难度也很大，但唯有这样才能使经济分析和评价起到其应有的作用。
　　假定上述例子中，原来是采用企业近年的平均资金成本15%作为投资项目的贴现率，经过对宏观经济形势、国家财经政策、行业相关政策及企业运行情况的预测和分析，专家认为在今后的几年内国家将继续维持积极财政政策，银行贷款利率仍维持较低水平，同时由于企业进行再投资近年内对股利分配政策会有一定影响，使企业资金的平均成本有所降低；项目后期（第四、五年）估计资金成本又有一定幅度的回升。经过分段计算的项目净现值为-64万元。计算见表五。
　　这一结果比原来不考虑贴现率变动的情况，净现值增加了26万元。虽然结果仍然未达到可行方案的标准，但考虑到贴现率的变动，并将它运用到经济评价中去，显然比在一个长达多年的时期内始终采用同一贴现率的思路要进了一大步。对于投资额更大、寿命周期更长的投资项目，假如不考虑贴现率的变动，那 么项目经济评价的质量是不可信的。
　　表五：现金流量及净现值计算表
　　项目　　　　　　　筹建期　　　收益期　　
　　　　　　　　　　　第一年初　　第一年末　　第二年末　　第三年末　　第四年末　　第五年末　净现值　
　　初始投资(万元)　　-380　　　　　　　　　
　　营业净流量(万元)　　　　　　　110　　　　　100　　　　　-40　　　　120　　　　　113　　
　　终结流量(万元)　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　40　　
　　现金流量合计(万元)-380　　　　110　　　　　100　　　　　-40　　　　120　　　　　153　　
　　估计贴现率%　　　　　　　　　　15　　　　　　8　　　　　12　　　　　　12　　　　　12　　
　　折现系数　　　　　　1　　　　0.8696　　　　0.8573　　　0.7118　　0.6355　　　0.5674　　
　　流量现值(万元)　　-380　　　　95.656　　　85.73　　　　-28.472　　76.26　　　86.8122　-64.01　　
　　
　　三、实践中影响动态估计的重要因素
　　从理论上讲，上述问题都不难理解，然而在投资项目经济评价的实践中要真正达到这样的要求，难度还是很大的。作为投资主体的企业来说，投资项目的成败往往关系到企业的生死存亡，因此必须认真分析影响动态估计的各种因素，准备各种对策，尽可能提高项目经济评价的可靠性，从根本上避免投资失误。